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分离债券的利率风险分析 由于其稳定的收入和低风险，监管机构投资者很少关注债务组合的利率，但其价格受到各种因素的影响。在确定分离资产的利率风险时，重要的是用利率风险来衡量利率风险。在之前的长期和将来的领域，本文讨论了分离债务的利率风险。 一、 使债券的利率风险管理注重发挥好在市场 久期也称持续期,是1938年由F.R.Macaulay提出的,它是以未来时间发生的现金流,按照目前的收益率折现成现值,再用每笔现值乘以其距离债券到期日的年限求和,然后以这个总和除以债券目前的价格得到的数值。而凸度是指债券价格变动率与收益率变动关系曲线的曲度。可见,在债券分析中,久期和凸度已经超越了时间的概念,投资者更多地把它用来衡量债券价格变动对利率变化的敏感度。而决定久期即影响债券价格对市场利率变化的敏感性的三要素即为到期时间、息票利率和到期收益率。因此,久期和凸度被广泛地用于债券投资组合的风险管理中,久期与凸度实际上可以看作是债券对到期收益率的泰勒展开: 由此可知,久期能精确地估计债券或投资组合对微小收益率变化的敏感度,而凸度以二阶无穷小的方式反映了债券价值与无风险利率之间的曲率关系,二者的结合使用能以二阶无穷小的精度来达到对利率风险的控制。 当然,在传统的普通债券利率风险评估中,久期与凸度方法用以测量债券的平均期限和对利率的敏感性分析,成为利率风险管理的基础,得到了广泛的运用。久期与凸度方法在债券领域应用得尤其广泛,本文主要研究其在评估企业分离可转换债券的利率风险中的应用。 二、 模型求解模型 可分离交易转换债券的价值是债券部分和权证部分价值之和,因此本文从两部分的价值分别进行估计、加总得到其总价值。 第一,纯债券价值。本文从利率期限结构的角度来展开债券评价的内容,若假定收益率曲线的前提下,债券的评价方式为DCF(discount cash flow)方法,表示如下: 其中,Ct为各期现金流量,r为企业债的收益利率,n为期数。 若考虑利率的期限结构,借鉴Vasicek定价模型,假定风险贴水(q)为常数,瞬间即期利率服从O-UProcess,其具有利率平均数回复的概念,即期利率服从的随即过程表示如下:dr=α(γ-r)d+ρdz。其中,α为利率平均数回复的调整速度,γ为长期利率平均水准,ρ为利率的标准差,零息票债券的价格封闭解如下: ,q为风险贴水系数。 可见,在不存在套利机会的情况下,任何债券的预期报酬率超过其即期利率的部分,与报酬率的标准差呈正向关系,隐含着若投资者因债券的要求收益率波动性越高,所要求的报酬越高。 第二,认股权证价值。关于期权订价模式,最常被人们应用的为Cox RossRubinstein(1979)提出的二项式订价模式和B-S订价模式。本文借鉴B-S模型求得分离交易可转债认股权证的价值: 考虑到稀释效应,分离债的认股权证的价值与普通的备兑权证相比,分离可转债的认股权证的行权会扩大上市公司的股本规模,假设行权价为X,发行比例数量为M,行权比例为1:1,公司总股本为N,权证到期股价为Pr,如果行权,则行权后股价为: 因为只有时,权证持有人才会行权,此时权证价值为。 其中E(max{PT-X,0})就是看涨期权价值,这样可分离交易可转债的权证定价公式为::W=NN+MVBS。 其中,VBS就是B-S公式计算的看涨期权的价值。 综合债券部分的价值,可分离交易可转债的总价值为。 三、 分离社区的银行价值分析 测量债券的利率敏感性,即利率波动幅度Δr引起债券价格P的波动幅度ΔP,是评估债券利率风险的关键一步,也是建立债券投资组合、规避投资风险的关键。由于分离可转债的认股权证存续期较短,一般为1~2年,不存在利用条款加速行权的必要,使得没用赎回条款使分离可转债的投资价值得到一定的提升。基于以上分析,分离可转债被拆分为普通债券和欧式认股权证两种金融资产价值的和,即: 基于久期和凸度下,对等试两边r求偏微分,得到: 根据久期计算公式,分离可转债的久期: 其中:DB为债券久期,RHO为期权价格对无风险利率变化的敏感度,ΔVBS为认股权证Delta值;Ds为股票久期,。 从定量上探讨利率风险,可以帮助投资者更好地寻求票面利率高且能抗风险的分离可转债,更好地衡量债券持有者资本利得的增加或损失。 基于凸度公式,分离可转债的凸度为。其中:CB债券的凸度,T为认股权证的Gama值,RS为股票的凸度, 其中:S为标的股票的价格,K为执行价格,r无风险利率,σ标的股票对数收益率的年波动率,,,N(*)为标准正态分布。