2月通胀数据点评：如何评估物价回升的持续性？.docxVIP

图表目录

图表1 旅游价格环比明显超季节性上涨 4

图表2 医疗服务价格环比明显上涨 4

图表3 2024年CPI和PPI同比预测 5

图表4 各类食品价格环比普涨 6

图表5 核心CPI环比超季节性上涨 6

图表6 环比上涨PPI行业降至7个 7

图表7 各行业链条对PPI环比的拉动 7

一、物价回升的持续性如何？

2月份CPI同比明显上行且超市场预期，PPI同比则再度回踩，如何理解本月的物价变动？展望今年，预计经济增速或维持在5%左右，对投资而言，价格弹性决定利润弹性，价格周期依然比量的周期更为重要。因此如何评估后续通胀中枢的走势？

（一）CPI回升幅度为何超预期？

在春节错位因素影响下，市场对CPI同比的明显回升已有所料，但上行幅度依然超出预期，可能受两个因素影响：

一是，春节期间数据停更，高频数据可能会低估CPI食品价格的涨幅。比如我们预计2

月份的食品价格环比约2.3%，实际环比则为3.3%。

二是，核心通胀涨价明显超季节性。核心CPI环比0.5%，创疫情前的可比年份（均值0.4%）同期新高。一方面，今年春节旅游过年热度攀升，出行旅游和文娱消费需求明显增加（《春节数据：四大亮点，三个特殊》），机票、交通工具租赁费、旅游、电影演出等价格大幅上涨，旅游价格涨幅明显超季节性。另一方面，医疗服务价格环比上涨0.6%，是2020年2月以来的最大涨幅。上述两点之外，房租价格依然偏弱，环比零增长，低于疫情前可比年份和2021-22年同期均值的0.2%，或指征房价和青年失业仍有一定压力。

图表1 旅游价格环比明显超季节性上涨 图表2 医疗服务价格环比明显上涨

资料来源：， 资料来源：，

（二）PPI为何再度回落？

PPI同、环比均略低于市场预期，其价格下行主要有三条线索：

一是地产和基建等传统领域需求较弱，一方面是春节因素和部分地区雨雪天气对施工的影响，另一方面是地产销售下滑和专项债发行节奏偏慢对施工进度的拖累，从螺纹表需、建筑业PMI、百年建筑网节后复工进度数据均有体现（《建筑业有待回暖》）。

二是中游新兴领域的供给压力可能依然偏大，汽车制造、锂电池制造、计算机电子等行业价格继续下跌。

三是北方气温偏高，采暖需求减少，煤炭和电热生产行业的价格有所下降。

（三）物价回升的持续性如何评估？

综合1-2月来看，CPI同比基本持平于0%，高于去年三、四季度的-0.1%、-0.3%；PPI

同比为-2.6%，高于去年三、四季度的-3.3%、-2.8%，物价已有初步回升，后续如何看？

对CPI而言，近月来看，春节过后消费需求走弱，食品和服务价格下行，CPI同比可能回落至0.4%左右。就今年而言，CPI中枢提升的两个主要支撑在于，一是生猪养殖行业供给格局改善，带动猪价在年中企稳、下半年温和回升。二是总需求继续修复带动居民收入改善、消费品换新等措施或推动核心物价进一步向疫前季节性走势回归，但房租增速可能依然偏弱，而医疗服务价格上涨可能是进一步深化公共服务价格改革的阶段性脉冲体现，在2017年医改之后，这种较高的环比涨幅或较难持续。我们预计，今年上半年CPI同比均值大约0.2%，下半年或进一步升至0.8%。

对PPI而言，今年中枢回升的支撑在于，一是去年基数效应的减弱，翘尾因素在6-7月份将回升至0%附近，这有利于PPI同比在二季度快速修复。二是广义财政扩张有助于与政府投资相关的上游基础原材料行业价格修复。三是设备更新、消费品换新等措施或推

动部分中游制造业供需格局有所改善、带动其价格企稳。

这是中观行业层面的线索，在整体宏观层面，我们依然推荐投资者密切观察“企业和居民存款增速剪刀差→PMI和M1同比→PPI”的传导链条，其对应的是“预期改善→经济好转→新涨价修复”的过程。企业和居民存款增速剪刀差的持续修复，是经济循环进一步畅通的最领先信号，若该指标修复趋势延续，则应对今年物价回升抱有较乐观的期待；反之，对M1同比、库存周期和PPI趋势回升的观察则要后移（《权益仍需等待价格弹性》）。目前，我们预计今年上半年PPI同比均值大约-1.8%，下半年或进一步升至0.2%。

图表3 2024年CPI和PPI同比预测

资料来源：，预测

二、2月份通胀数据述评

（一）CPI：春节错位叠加核心通胀超预期，同比回升幅度较大春节错位效应影响下，CPI同比明显回升。

CPI同比0.7%，较前月的-0.8%大幅回升，高于预期的0.4%，自去年8月以来首次回到正区间。核心CPI同比从0.4%上行至1.2%，为2022年2月以来最高涨幅。其中，房租