穿越不确定性：成长或开启与红利轮动行情.docxVIP

目录

一、国际经济环境与货币政策表现分化 3

（一）强劲消费与韧性就业支撑美国经济 3

（二）欧洲经济增长面临多重压力 5

（三）欧美国家央行降息预期时点背离 6

二、国内宏观基本面仍待改善结构 7

（一）GDP增速超预期 7

（二）通胀水平窄幅震荡 12

（三）融资需求放缓，宏观流动性宽松 13

三、A股市场交投情绪渐冷，或将受益于政策窗口期 14

（一）大盘走势与流动性分析 14

（二）新“国九条”指引下成长与红利轮转策略持续 17

四、风险提示 20

一、国际经济环境与货币政策表现分化

（一）强劲消费与韧性就业支撑美国经济

就业方面，美国3月非农数据大幅超出预期与前值，失业率小幅下降，凸显就业市场韧性。美国3月季调后非农就业人口录得增加30.3万人，超出21.4万人的预期值，前值为27.5万人。3月失业率录得3.8%，符合预期，较前值3.9%下滑，如图1所示。增长的就业数据由医疗保健、休闲和酒店以及建筑行业的快速招聘带动，韧性的就业市场同时提供支撑美国消费行业的线索。

图1：新增非农就业人数与失业率 图2：零售销售及核心零售销售数据环比

美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比

（万人）（%）100

（万人）

（%）

90

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10

0

美国:新增非农就业人数:总计:季调 美国:失业率:季调（右轴）

7.0

6.6

6.2

5.8

5.4

5.0

4.6

4.2

3.8

3.4

3.0

5.0

4.0

3.0

2.0

1.0

0.0

-1.0

-2.0

美国:零售和食品服务销售额:零售总计(不包括机动车辆及零部件店):季调:环比

（%）

（%）

资料来源：， 资料来源：，

消费方面，美国3月零售销售数据增幅超出预期，且较前值大幅上修，表明美国消费者需求强劲。美国3月零售销售数据环比上升0.7%，预期上升0.3%，前值从上升0.6%修正为上升0.9%；核心零售销售环比上升1.1%，预期上升0.4%，前值从上升0.3%修正为上升0.6%，如图

2所示。除服装商店、家具、电器和消费电子产品以及汽车销售额出现下降，13个类别中有8个类别出现了增长，电子商务增幅最大2.7%，作为经济晴雨表的餐饮业销售额增长0.4%。与此同时，美国零售业巨头塔吉特和沃尔玛正不断开展优惠活动以吸引客户消费，有望进一步支撑

强劲的零售消费数据。

消费通胀方面，因汽油和住房价格上涨，美国3月CPI全线高于预期，表明美国通胀有所反弹。美国3月CPI同比增3.5%，高于预期的3.4%，同时也高出前值3.2%；环比增0.4%，超过预期的0.3%，持平前值。美国3月核心CPI同比增3.8%，高于预期的3.7%，持平前值；环比增0.4%，高于预期的0.3%，同样持平前值，如图3所示。从细分项目看，能源价格环比上涨

1.1%，住房价格环比上涨0.4%，食品价格环比上涨0.1%，二手车价格下跌1.1%，医疗服务价格上涨0.6%。

工业通胀方面，美国3月PPI同环比均低于预期，表明美国通胀反弹幅度有限。美国3月PPI同比增2.1%，略低于预期2.2%，但高出前值1.6%；环比增0.2%，低于预期0.3%和前值0.6%。美国3月核心PPI同比增2.4%，高于预期2.3%和前值2.1%；环比自前值0.3%放缓至

0.2%，符合预期，如图4所示。尽管核心PPI连续三个月走高，但环比涨幅显著收窄，表明美国通胀并未出现明显的加速。其中，服务价格的上涨是美国3月PPI增长的主要原因，3月服务价格环比上涨0.3%，证券经纪和其他投资相关费用指数跃升3.1%。

图3：美国CPI与核心CPI同环比 图4：美国PPI与核心PPI同环比

美国:CPI:季调:同比 美国:核心CPI:季调:同比

美国:PPI:最终需求:同比:季调

美国:PPI:最终需求:剔除食品和能源(核心PPI):同比:季调

美国:CPI:季调:环比（右轴） 美国:核心CPI:季调:环比（右轴） 美国:PPI:最终需求:环比:季调（右轴）

美国:PPI:最终需求:剔除食品和能源(核心PPI):环比:季调（右轴）

10.0

9.0

8.0

7.0

6.0

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2.0

1.0

0.0

1.5

（%）（%）

（%）

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0.5

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