利率债QE之前，美欧日央行买卖国债的经验.docx

目录

美联储 3

次贷危机前的常态化国债买卖 3

与次贷危机后QE的比较 5

欧央行 7

公开市场买卖资产始终是欧央行工具之一 7

2009-2012年应对欧债危机的资产购买计划 8

2014年之后的两轮资产购买计划 9

日央行 12

2001年之前的常态化买卖国债 12

与2001年后QE以及QQE的比较 13

4.启示 15

参考文献 17

风险提示 17

图目录

图1：SOMA持仓情况 3

图2：SOMA持仓国债情况 4

图3：次贷危机之后美联储买卖国债的主要过程 5

图4：美联储常态化国债买卖和利率政策可以同步执行，但QE均以利率降至0或接近0为起点 6

图5：QE阶段SOMA的国债持仓期限较常态化国债买卖阶段更长 6

图6：欧央行公开市场操作方式及工具 7

图7：欧央行宣布OMT后，意德利差趋势性下行 9

图8：欧央行长期再融资（LTRO）规模高于资产购买计划 9

图9：欧央行2014之后的两轮资产购买计划（APP） 10

图10：欧央行2014之后的两轮资产购买计划规模 11

图11：2014年及之后的欧央行资产购买计划以利率降至0或接近0为起点 12

图12：日央行公开市场起步阶段的发展脉络 12

图13：80-90年代日本公开市场规模快速扩张 13

图14：QE之前，日本政府债务有12%左右由日央行持有 13

图15：日央行第一轮量化宽松过程 14

图16：日央行第二轮量化宽松过程 14

图17：日央行常态化国债买卖和利率政策同步执行，但QE均以利率降至0或接近0为起点 15

央行公开市场买卖国债是近期讨论热点。我国央行在公开市场已常态化开展债券的质押式回购式交易，但买断式交易尚未常态化进行。对此，海外央行做法可提供借鉴，如美联储公开市场操作中的“永久操作”，欧央行的“直接性交易”以及日央行的“直接买卖”都属于在公开市场直接买断或卖断资产，且美日央行在大规模量化宽松前就已常态化开展此类操作，用于增加央行储备或调节流动性。因此，不必过度排斥公开市场买卖国债，其完全可以成为央行常规性货币政策工具。

美联储

次贷危机前的常态化国债买卖

大规模量化宽松前，美联储在公开市场上常态化开展国债买卖操作，以满足自身储备需要。美国从20世纪20年代就己开始实施公开市场业务；50年代以来，美联储90%的货币吞吐是通过公开市场操作来进行的；70年代形成了以联

邦基金利率为操作目标的公开市场操作体系。美联储公开市场操作主要有临时操作和永久操作两种，其中，临时操作包含正回购和逆回购等，是公开市场操作的

主要手段；永久操作即在二级市场买断和卖断美国国债等证券。美联储公开市

场委员会在纽约联储设立系统公开市场账户（SystemOpenMarketAccount，SOMA），作为交易账户。根据纽约联储披露的数据，1）持仓构成上，在次贷危机前，SOMA的持仓证券主要包括国库券、中长期国债、通胀保值债券三

类，共计6000-8000亿美元，其中，国库券持仓占比约为30-40%，中长期国债的持仓占比约为60-70%，通胀保值债券的持仓占比在5%以下，此外还有极少

量的联邦机构债。2）持仓期限上，2003-2007年，SOMA国库券持仓的加权平

均剩余期限均在0.2Y左右，中长期国债持仓的加权平均剩余期限在5Y左右，SOMA全部持仓的加权平均剩余期限在3-4Y左右。3）持仓占比上，SOMA持仓的国债占待偿国债存量规模的比重接近10%。美联储公开市场买卖国债对国

债利率和实体经济影响较小。

SOMA持仓（亿美元）2003年末2004年末2005

SOMA持仓（亿美元）

2003年末

2004年末

2005年末

2006年末

2007年末

2008年末

美国国债

国库券

2448

2630

2713

2770

2419

184

中长期国债

4062

4364

4496

4679

4710

4105

通胀保值债券

140

161

200

301

369

411

联邦机构债

0

0

0

0

0

197

SOMA持仓合计

6650

7155

7408

7750

7498

4897

SOMA的加权平均剩余期限

（年）

3.41

3.17

3.10

3.28

3.93

6.80

资料来源：美联储，纽约联储，研究所

图2：SOMA持仓国债情况

资料来源：美联储，纽约联储，iFinD，研究所

美联储公开市场“永久操作”的主要目的、交易标的等总结如下：1）主要目的：永久操作既是增加永久性储备的渠道，