【第一上海-2025研报】推理应用加速落地，算力缺口亟待缓解.pdfVIP

寒武纪-U（688256）更新报告

买入2025年12月3日

推理应用加速落地，算力缺口亟待缓解黄晨

➢业绩回顾：25Q3单季度，公司收入17.3亿元，大幅超过10亿-15+852-25321954

亿的悲观预期，同环比分别为+1,333%/-2%。毛利率54.2%，同环比

chen.huang@.hk

分别为+2pct/+1.6pct，环比下滑预计为阶梯价格的影响。归母净利

润为5.7亿元，同环比分别为+391.5%/-17.0%，与研发费用占比提

升有关。供应链方面，25Q3末公司存货37.3亿元，环比提升10.4

亿元，预付款6.9亿元，环比减少1.4亿元，供应链表现稳健。25

年10月完成定增融资40亿，为后续研发和供应链提供更多保障。主要资料

➢AI应用加速落地，大客户需求展望积极：年初以来，全球大厂均行业半导体

在推动应用加速落地，文本对话、AI编程、图像、短视频等爆款应股价1,332.3元

用层出不穷。字节跳动在应用落地上全球领先，日均Token消耗量

目标价1,683.0元

在25年10月达到30万亿级别，仅次于谷歌的40万亿。公司产品

在客户侧的特定场景大模型训练与推理、智能视觉、语音处理、推上涨空间(+26%)

荐系统等典型AI场景中表现优异，有望迎来订单的持续突破。股票代码688256

➢国产算力替代加速，供需缺口亟待缓解：大国科技竞争，算力成已发行股本4.22亿股

为关键商品而受限制，国产算力有望填补算力限售带来的需求缺总市值5,618.1亿元

口。IDC预测，2025年中国智算市场规模将达到400亿美元(3,000

52周高/低1,595.88/515.14元

亿人民币)，预计2029年将突破1,400亿美元（10,000亿人民

币）。面对万亿级市场，我们认为国产供应链已经取得积极进展，每股净资产27.04元

国产芯片将在未来数年持续抢占市场。寒武纪凭借自身技术能力和

主要股东陈天石（28.35%）

先发优势，有望在新一轮国产算力投资周期中获得显著市场份额。

中科算源（15.57%）

➢目标价1,683元，维持买入评级：预计25-27年收入分别为68.2

亿/151.4亿/243.0亿，同比增长481%/122%/61%；归母净利润16.8

亿/51.3亿/88.8亿，同比增长NA/205%/73%。我们认为随着AI大模

型的不断迭代发展，国产算力芯片将在客户侧不断拓展应用场景，

公司作为国产算力龙头企业，将显著受益于国产芯片的渗透率提

升。给与公司目标价1,683元，市值7,100亿元，对应2027年80

倍PE，较现价有26%的上升空间，维持买入评级。

➢风险提示：供应链波动，行业竞争加剧，客户自研芯片，产品迭

代延迟

表：盈利摘要