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货币政策与影子银行的风险承担 肖本华 内容提要：近年来，货币政策的风险承担渠道引起学术界的广泛关注。本文将这一渠道从传统商业 银行拓展到影子银行。本文认为宽松货币政策下影子银行会扩大其风险资产的比重，降低对风险资产的 定价。宽松货币政策下有限责任和风险转移会加剧影子银行所承担的风险。后危机时代，我国在加强对 影子银行监管的同时，货币政策还应高度关注社会融资规模，加强货币政策与金融监管的协调。 关键词：货币政策 影子银行 风险资产 风险承担 中图分类号：F830文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2012)011-025-06 引言 系，即货币政策对银行信贷 “质”的影响。基于银行贷款渠道 所存在的缺陷，Borio 和Zhu （2008 ）所提出的风险承担渠道， 20 世纪90 年代以来，由于越来越多的国家把稳定物价作为 就是在银行贷款渠道的基础上，从货币政策立场与银行体系风 货币政策的首要目标，实行显性的或隐性的通货膨胀目标制， 险偏好及风险承担意愿之间的关系出发，基于微观层面分析货 因此国际上普遍出现了低通胀的局面。在低通胀下，许多国家 币政策是如何传导的。 的利率水平也较低。但是低利率的货币政策在促进经济增长的 低利率如何导致银行过度承担风险，相关文献提出了四个 同时，也导致了银行过度承担风险，即存在 “货币政策的风险 方面作用机制：资产替代 （asset substitution ）、追逐收益 （search 承担渠道”，而这一渠道被越来越多的学者用来分析2008 年国 for yield ）、顺周期杠杆 （procyclical leverage ）和格林斯潘教条 际金融危机产生的原因。但是这些研究主要集中于货币政策对 （Greenspan put ）。资产替代机制即利率的变化会使商业银行调 传统商业银行风险承担的影响，而对于货币政策对影子银行承 整资产组合，长期的低利率会使商业银行用高风险的资产代替 担风险态度的研究还很少。本文以美国为例，认为影子银行在 安全资产。Rajan （2005)提出追逐收益机制。他认为，拥有长期 宽松货币政策下也会过度承担风险，其程度甚于传统商业银行。 负债 （long-term commitments ）的金融机构 （如养老基金和保 本文后面的结构安排如下：第一部分是货币政策风险承担 险公司）需要用其在资产方获得的收益来匹配其向负债方承诺 渠道研究的理论回顾；第二部分是货币政策、影子银行与房地 的支出。当利率维持在高位时，这些金融机构可以通过投资于 产价格波动之间关系；第三部分是货币政策对影子银行承担风 安全资产来获取必要的收入，但当利率维持在低位时，这些金 险的理论与实证分析；第四部分是结论与政策建议。 融机构则被迫投资于风险较高的资产，以匹配其负债方的支出 （假设政策利率与期限较长的安全资产收益之间存在正相关关 一、货币政策的风险承担渠道研究回顾 系）。低利率促进风险承担的第三个机制是顺周期杠杆。低利率 会提高净利息收益率，提高金融企业的价值，提高他们的杠杆 在2008 年国际金融危机发生前，货币政策对银行信贷影响 水平和承担风险的能力 （Adrian 和Shin ，2009 ，20 10 ；Adrian ， 的研究主要集中于银行贷款渠道(bank lending channel) 。银行贷 Moench 和Shin ，20 10 ）。货币政策也通过格林斯潘教条鼓励了风 款渠道是中央银行通过执行扩张性货币政策，影响商业银行可 险