中国上市公司股利政策传递的业绩信息研究.pdfVIP

摘 要 股利政策作为公司三大财务决策之一，西方学者进行了广泛而深入的研究， 形成了许多理论流派。这些理论流派中，从股利政策被管理层利用来传递公司 盈利状况和盈利能力的角度对股利政策进行阐释的股利信号理论占据着重要的 地位。西方学者还通过大量的实证研究来检验股利政策的信号传递功能，这些 实证研究既从不同角度支持了股利信号理论，又通过发现和解释实践中存在的 相关问题和现象推动着股利信号理论的发展。 从上世纪90年代中后期起，国内学者也开始利用股利信号理论、借鉴西方 实证研究方法对我国上市公司股利政策的信息内涵进行理论上和实证上的研 究。可这些研究存在一个比较突出的问题，即对中国股票市场和上市公司在各 方面的特殊性没有给与足够的重视。另外，近几年来我国股票市场环境、监管 规范和上市公司股利支付方式、支付水平等很多方面都发生了较大变化，尤其 是“股权分置”改革的进一步深入将使我国股票市场的制度环境产生根本性的 变革。新的背景、新的问题赋予本文选题重要的理论和现实意义。 全文共分五章。 第一章导论，提出本文要研究的问题，阐释研究的思路、使用的方法和研 究的意义。 第二章对股利信号理论和模型进行了专题回顾和总结。股利信号理论是在 “股利无关论”的基础上发展起来的，认为股利政策能够向外部投资者传递管 理层拥有的关于公司盈利状况和盈利能力方面的优势信息，从而能够降低管理 层和股东间的信息不对称程度。之后文章介绍了几个比较有影响的股利信号模 型，这些模型的一个共同之处是，都认为在信息不对称条件下，公司可以而且 有意愿通过调节股利政策来向市场传递其经营前景的信息。模型的建立使股利 信号理论变得更加科学严谨。本章还运用股利信号理论和模型对不同股利支付 形式所可能传递的信息内涵进行了分析，认为现金股利是最理想、最可靠的信 号工具；股份回购也能作为信号传递工具，但由于可能产生逆向选择问题，因 而在现实中使用的较少；股票股利和股票拆细也是实践中重要的股利支付形式， 但与现金股利相比，传递的信号比较模糊。本章最后还对我国上市公司经常采 用的几种股利支付形式进行了简要分析，初步认为在特殊的背景下，这几种股 利支付形式传递的信息量可能极为有限。 第三章对国内外学者关于股利信号的实证研究内容、方法和结论进行了介 绍。概括起来，国外学者利用符号检验、回归检验、累计超常收益分析、内部 交易量检验和问卷调查等方式方法主要进行以下方面的研究：股利变动是否引 起股价变动；股利变动与盈利变动的关系；股利变动传递的是未来业绩信息还 是历史业绩信息；股利变动是否导致市场对公司未来业绩预期进行修正；管理 层是否在有意识地利用股利政策传递信号等。西方学者研究认为：非预期股利 变动能够引起股价变动，并且管理层在有意识地利用股利政策向市场传递信息 （尽管这方面的研究还较少），市场分析师也会根据股利变动来调整对公司未来 盈利能力的预期；但是有关未来业绩和股利变动关系的证据比较弱，虽然大部 分实证支持股利变动传递未来业绩的信息，可也存在一些不容忽视的争议。国 内学者的实证研究认为，股利变动能够带来超额收益，即能引起股利变动，说 明股利政策在我国也能传递一定的信息；但我国上市公司股利政策的变动更多 传递的是历史业绩信息，不传递或较少传递未来业绩变化的信息。 第四章采用我国上市公司 1997 年-2004 年的现金股利和盈利数据，分别利 用每股收益和资产收益率作盈利指标，对股利变动与未来盈利变动正相关和股 利变动与当期盈利正相关两个假设进行符号测试及回归检验。结果发现：现金 股利支付连续性不强但支付水平较高；股利变化几乎不传递未来盈利能力方面 的信息，只传递了少量当前盈利状况的信息；特别关注的股利首发和停发事件 并未反映明显的盈利变动；近几年来，我国股利政策的信号传递功能没有明显 增强的迹象。 第五章首先对本文的实证研究结论进行了分析，认为：在我国，股利政策 作为一种信号传递机制既没有被重视，更在特殊的背景下遭到了扭曲，股利政 策往往成为了一种配合公司融资政策甚至内幕交易的附属工具。通过进一步分 析，本文将产生这种现象的根本原因归结为我国特殊且不合理的股权状况。我 国正在进行 “股权分置”改革，因此这一根本制度障碍即将消除。但是，根据 西方成熟的理论和经验，要使我国上市