环境波动、现金持有与公司价值——以现金持有持续性为调节变量.pdfVIP

云南财经大学学报 2013年第2期(总第160期) 金融研究 环境波动、现金持有与公司价值 以现金持有持续性为调节变量 姜 涛，王怀明 (南京农业大学 经济管理学院，南京210095) 摘 要：以2005—2011年沪深两市上市公司为研究样本，实证分析了在外部环境相对稳定和相对波动情 况下，公司现金持有量对公司价值的影响，并对现金持有持续性在现金持有量与公司价值间的调节作用进行 探讨。研究结果表明：当企业所面临的外部环境波动较小时，较高的现金持有对公司价值产生负面影响，并 且持续性过量现金持有加剧了这种负面影响；当企业所面临的外部环境波动较大时，公司价值与现金持有量 呈现正相关关系，但持续性过量现金持有削弱了这种正面效应。 关键词 ：环境波动；现金持有；现金持有持续性；公司价值 中图分类号 ：F234 文献标志码：A 文章编号：1674—4543【2013)02—0088—08 一 、 引言 在2008年全球金融危机的冲击下，国际范围流动性不足，公司融资难度加大，现金短缺、资金链 断裂甚至导致公司倒闭的现象时有发生。对金融危机的反思使人们在重新审视现金在公司运用中的 作用以及现金与公司价值间的关系的同时，萌发进一步探索经济环境的波动性对现金持有与公司价 值间关系的影响的需求，在不同的环境波动状态下，现金持有对公司价值的影响可能会有不同的表 现。现金持有与公司价值间的关系也可能受其他因素的调节影响，如现金持有的状态是持续性过量 持有，还是暂时性过量持有。现金持有持续性在现金持有与公司价值间是否存在调节效应，是正向的 调节作用还是负向的调节作用?本文拟对这些问题进行探讨和分析。 二、文献回顾与研究假设 (一)现金持有对公司价值的影响 Baurmoll和Miller等基于货币需求理论论证了现金持有通过降低资产转换成本从而对公司价值 有正向促进作用。…Ferrira的实证结果表明现金持有降低了融资成本并提升了公司价值。2【JMikkelson Parteh在实证 中发现，大量现金持有并不代表股东与经理人之间会产生严重的代理冲突。3【 Pinkowi~和Willamson的实证研究也得出了高现金持有能增加公司价值的结论。 以我国资本市场和 上市公司为研究样本的实证研究在考虑了行业特征、公司规模、融资和公司治理环境等因素后，也得 到了现金持有有利于提高公司价值的结论。_5I『 与此同时，也有一部分学者从代理理论和 自由现金流理论出发，经过实证研究得出了与上述结果 不一致的结论。Harford的研究发现在现金充裕的公司，管理者更可能实施不利于公司价值的过度投 收稿 日期 ：2012—09—23 基金项目：国家自然科学基金项目；江苏高校哲学社会科学研究重点项 目(2010ZDIXM033) 作者简介：姜涛(1968一)，女，江苏丹阳人，南京农业大学经济管理学院讲师，博士研究生，主要研究方向为公司金 融、财务管理；王怀明(1963一)，男，江苏姜堰人，南京农业大学经济管理学院教授，博士生导师，主要研 ． 究方向为公司金融、资本市场。 · 88 · 姜涛，王怀明：环境波动、现金持有与公司价值——以现金持有持续性为调节变量 资行为从而影响公司价值。[sJKalchevaLins则认为在股东保护较弱的公司，现金持有与公司价值呈 现负相关关系。 王利刚、吴荷青的实证研究支持了自由现金流理论，即过高的现金持有便于管理者 出于自利的动机挪用现金从事不利于公司价值的活动，造成公司价值损失o[tO~tl 由此可见，对于现金持有究竟是提升公司价值还是降低公司价值，现有研究结果仍存在分歧。学 者们在进一步深入探究现金持有与公司价值间关系时发现，现金持有对公司价值的影响可能受企业 所处的经济环境及其波动性的影响。Ll在不同外部环境波动状态下，企业持有现金的动机及其效应 机制也将产生差别，当前 “后经济危机”时期波动的外部环境为我们探索其中的机理及差异带来契机。 当处于波动性较大的外部环境下，企业面临着较高的经营风险，企业需要维持较高的现金持有量 来抵抗外部风险以保证企业正常经营，此时企业持有