协调推进中国利率、汇率与资本账户开放改革理论及SVAR实证研究.pdfVIP

宏观锃济研 2013年第3期 协调推进中国利率、汇率与资本账户 开放改革理论及SVAR实证研究 李晓杰 解淑青 内容提要 利率、汇率市场化和资本账户开放 率 ，货币政策分为独立与不独立。三角不可能理论 是当前中国金融改革的核心 内容，本文从理论与实 的主要信息是政策工具不足，因此 ，决策者面临着 证角度论证了协调推进中国利率、汇率和资本账户 权衡 ，也就是 ，一个变量的增加需要降低其他两个 开放理论。利用中国1982—2010年的时序数据 ，构 变量的加权平均。但是，在实际情况中，这些绝对状 建了利率、汇率与资本账户开放三个 内生变量的 态并非常态。实践中，很多发展中国家和新兴市场 SVAR模型、脉冲响应、方差分解和格兰杰因果检 经济体实施的都是政策变量的中间状态选择，如实 验等动态计量方法来分析研究。协调推进理论的提 行管理浮动 [率、中间水平的货币独立性和有控制 出有利于在当前中国的经济金融改革中，采取合理 的金融一体化 (即资本部分管制)。其 中，IMF的多 有效的措施。 项研究表明对于这些经济体来说 ，中间体制的选择 关键词 利率 汇率 资本账户开放 协调 可能是有利的：“盯住汇率制显示出最好的通胀性 推进 能，相对严格的中间体制(但不是盯住汇率制)拥有 最好的增长效应”①；三是未考虑宏观审慎管理措施 也能有效缓解三元冲突。宏观审慎管理的重要内容 一 、 引言 是结合运用传统工具和创新型工具，新兴市场经济 体创新实施的宏观审慎政策 ，例如外汇市场干预 、 2012年2月和4月 ，央行调查统计司司长盛松 外汇储备积累、加强银行资产负债表和资本的措施 成连续撰文 《我国加快资本账户开放的条件基本成 以及维持信贷质量或影响信贷增长及配置的措施 、 熟》、《协调推进利率、汇率改革和资本账户开放》， 资本管制等政策 ，实行逆周期调节经济运行，用以 勾画出了中国资本账户开放的具体时间蓝图，并提 防范经济风险。这些工具的创新使用，克服了政策 出了协调推进利率 、汇率与资本账户开放的观点， 工具不足的局限性 ，对不可能三角增加了一个角， 被简称为协调推进论 ，在 国内外均引起了强烈反 有助于缓解 “三角冲突”。利率平价理论的局限性 响，并且引发了一场全国范围内关于中国利率、汇 是：一是认为套利资金规模是无限的，同样也是没 率与资本账户开放 “先后次序”的大讨论，本文试从 有考虑大国情况，因为大国国内资金一般要远远多 理论与实证两个方面来论证这个协调推进论。 于套利资金，所以套利资金很难决定大国的利率和 根据盛松成理论，利率、汇率与资本账户开放 汇率以及它们的变动。并且，大国的利率水平不仅 的 “先内后外”次序论建立在Mundell—Flemming三 不能完全由国外决定，甚至对世界利率也有一个明 角不可能理论和利率平价理论基础上，但由于两个 显的影响作用。二是市场在很多情况下都是非有效 理论各 自的局限性 ，使得 “先内后外”次序论对于中 性的，例如竞争不充分、信息不完全、资本不完全流 国来说并不成立。其 中三角不可能理论的局限性 动、“从众行为”、“动物精神”等现象都说明了市场 为：一是只适用小国经济体，没考虑大国情况；二是 的不完全有效性，事实上，在其他方面存在扭曲的 不可能三角中的 “三角”分别是：资本状况分为完全