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上市公司股权再融资偏好研究 口冯 涛 王科贝 洛阳轴研科技股份有限公司 【摘 要】我国上市公司在再融资方式的选择上，对股权融资有着较强烈的偏好，这同国外的融资方式选择顺序上有着很大的差 别，本文试图从多方面解释这一现象，并提出若干建议。 【关键词】股权融资；债权融资；资本市场 一 、 前言 支付的利息等等。 上市公司再融资的偏好同资本结构和公司治理等因素影响 股息率和股票发行的交易成本是我国上市公司股权融资的 着上市公司的价值，至于哪一种融资偏好能更好的为公司的基 主要成本。2012年5月4日，中国证券监督管理委员会发布了 业长青起到相应的作用，这个问题近年来广为学术界及上市公 《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》(证监发 司所关心，对公司融资偏好的研究已成为近年来财务理论研究 【2012】37号)，该通知要求上市公司应当明确现金分红政策及比 的一个前沿 问题。 率，截止 目前，我国上市公司都按照相应的要求及各 自公司的实 早在 1984年，美国经济学家梅耶 (Mye~)和梅吉拉夫 (Ma— 际情况制订了相应的现金分红政策 ，我国上市公司2012年度分 jluf)在其合著的 《企业知道投资人所不知道信息时的融资和投资 红家数及比例较往年有所提升，2012年上证50指数股息率为 决策》一文中，提出了著名的 “啄食顺序理论”，该理论认为公司 3．17％，沪深 300指数股息率为2．66％。但中国上市公司现金分 在选择融资方式时，通常优先选择内部融资 ，需要外部融资时， 红比例仍然较低 ，有学者研究指出，中国上市公司股息率最大不 优先选择债权融资，最后才会选择股权融资方式。国外的许多实 超过 1．42％，股票发行的成本较低，约占募集资金的2％。债权融 证研究也证明了这一理论 ，在现实公司融资策略中，西方发达国 资成本主要是利息，2012年 7月6日调整后 ，银行一至 年期借 家也证明了这一结论。而在我国上市公司融资中，却与西方大相 款基准利率为6．15％，三至五年期借款基准利率为6．40％。由此 径庭 ，据曾昭武 (2004)及韩德宗 、李艳荣 (2003)的统计分析显 可见，在我国债权融资成本要比股权融资成本高，对上市公司而 示，我国上市公司对股权再融资表现出强烈的偏好。 言，选择再融资方式时优先选择股权融资也就理所当然。 二、我国上市公司股权再融资偏好原因分析 3．资本市场不完善。(1)资本市场发展结构性失衡。我国上市 l上市公司本身或内部原因。我国上市公司的内部控制、公司治 公司经营业绩普遍不高，优秀的上市公司更是少之又少，这样就 理结构优化虽然提出了好多年，而真正落实的上市公司并不太多， 使得上市公司选择内源融资变得非常困难。近几年，随着我国融 我国上市公司本身存在的问题也会影响到再融资方式的选择。 资方式的创新，债券市场较之前有了一定的发展，但总的来说， 首先，我国部分上市公司的财务管理水平较低，真正实施有 我国债券市场的额发展速度较慢 、成熟度不高。2013年，由于资 效的财务管理的公司更是凤毛麟角，从而使得企业可用于内部 金的紧缺 ，发债的成本进一步提高，对上市公司而言，一方面以 融资的收益很少，而有些上市公司负债率高或信用差，公司已无 发行债券的方式筹集资金较为困难，另一方面债券融资成本要 法以债券的方式融资，只有寻求股权融资的方式。 高于股权融资成本 ，所以选择股权融资方式也是一种必然。 其次，我国部分上市公司由国有企业改制而来，由于国家股 (2)再融资法规不完善。证券市场在我国的建立和发展比较 或者国有法人股 比重过大 ，存在 “内部人”控制现象。即公司高级 晚，始于改革开放初期，证券市场有力的推动了我国国民经济的 管理人员拥有绝对的控制权，在融资方式选择时，优先选择对 自 发展。目前我国证券市场正处于发展中，也处于一个剧烈的变革 身有益的融资方式。国有控股上市公司的高级管理人员其利益 时期。国家出台的一些管理上市公司的再融资行为的法律法规， 最大化的实现部分取决于企业利润和企业市值的最大化，更大