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证券投资基金证券选股和时机选择能力的实证分析 蔡丽 河海大学商学院，南京（210098 ） E-mail ：xiaocaili@163.com 摘 要：文章应用当前国际上较为流行的用于评价证券投资基金业绩的T-M 和H-M 模型， 对我国24 只开放式证券投资基金的选股能力和择机能力进行了实证分析。研究结果表明， 基金经理不具备显著的证券选择能力和时机选择能力 关键词：证券选择能力；时机选择能力；实证分析 证券投资基金作为一种集和投资方式在西方发达国家有上百年的发展历史，已经成为最 重要的投资工具之一。我国的证券投资基金诞生至今只有不到十年的时间，但其发展迅猛， 截止到2006 年底，基金资产规模达到了8565 亿元人民币。证券投资基金已经成为我国资本 市场最重要的机构投资者。因此，建立健全基金绩效评价体系，全面客观评价证券投资基金 的管理绩效显得尤为重要。本文希望通过对基金经理人的能力素质做出评价，旨在对中国的 [1] 基金进行客观、科学的评价，得出有意义的结论，为投资者提供一定的理论指导 。 1．分析证券选择能力和时机选择能力的模型 1.1 证券选择能力和时机选择能力的含义 [2]基金经理的业绩通常被分成时机选择能力和证券选择能力。基金经理的证券选择能力 主要是指基金经理对较之整个证券市场而言价值被高估或低估的股票的识别能力，从资本资 产定价模型(CAPM)[2]角度看，也就是指基金经理人寻找那些期望收益率大大偏离证券市场 线的股票的能力。通过对此类证券的挖掘，从而将会给证券投资基金带来高于市场平均水平 的风险溢酬。而证券投资基金的时机选择能力则是指基金经理对市场运行趋势的预测能力， 如果基金经理能够比较准确地把握未来市场的整体走向，通过不断调整其投资组合的风险， 以通过高风险资产和低风险资产，甚至无风险资产之间的不断转换来战胜市场。所以证券投 资基金能否最终“战胜市场” ，能否真正体现“专家理财，的优势，在很大程度上要取决于它 们的选股能力和择时能力的高低。 1.2 模型介绍 1966 年，Treynor and Mazuy 引入一个二项式进行回归分析(简称T-M 模型)[3]，回归方 程为： R −R α =+β (R −R ) +β (R −R )2 +ε i f i 1 m f 2 m f i 其中，R 、R 和R 分别为基金收益、市场收益和无风险收益，ε 为随机误差项。 i m f i Treynor 与 Mazuy 认为，如果β 大于零,则表示基金经理具有择时能力。这是因为 2 2 (Rm −R f ) ≥0，故当证券市场为多头时，即(R −R ) 0 ，证券基金的风险溢价（R −R ） m f i f 2 会大于市场组合的风险溢价(Rm −R f ) ；反之，当证券市场呈现空头时，即(Rm −R f ) ≤0， 证券基金的风险溢价（R −R ）的下跌会小于市场组合的风险溢价(R −R ) 下跌的幅度， i f m f