加权平均资本成本技术探讨.pdfVIP

彬2006中国昆明国际评估论坛优秀论文集 W。=债务资本在资本结构中的百分比 T=公司有效的所得税税率 在很多情况下，企业或项目的资本结构更加复杂。也许还有优先股或有几种不同级别的 债务甚至不同类别的权益资本。比如说某新建投资项目，就有世界银行贷款、商业银行贷 款、风险投资资本以及自有资金资本等几种类型的投资资本，它们对项目的回报有着不同的 需求。但上面的公式均可以由此简单地扩大到包括每一种不同级别的资本。 在我国收益法的应用中，以往大部分研究的焦点都集中在如何估算WACC中的权益成 本和债务成本，而对确定权重则认为是简单的或不值一提的事情。这对于要确定某一个固定 的时点或一段时间段的WACC，而且公司或投资的价值以及发行债券的数量和金额都已经知 道的情况下也许确实如此。但是对于一个持续经营的企业或一项新投入资金的投资项目就并 非如此了。因为一般来说它们权益的市场价值不能得到，而且资本结构在未来也会有所改 变。此时确定各项资本的权重艿就会变得比较复杂。此外，一个项目或一个企业往往持续经 营若干年，在这期间，企业资本金或项目的融资资本肯定会不断地变化：新的资金进来，原 有的资金资源付出。即使一个公司想要保持固定的权益负债资本结构比例，但由于混合融资 的变化可能导致不同种类的负债还款条件以及它们利率的变化。这些实际情况都会导致在 WACC中确定各项资本权重的复杂性。 但真正引起人们对于WACC中资本权重的注意还是缘于评估实践中权益法和投资资本 法的应用。由于发现权益法和投资资本法评估结果的不一致，探求其原因发现是资本结构比 例应该采用市场价值而不是账面价值。进一步研究表明“WACC只可以用于债务和权益的比 例在一个周期内保持不变的情况”，对于未来资本结构产生变化的情况也需要应用新的技术 方法。本文旨在介绍解决以上两个问题从而得出正确wACC的技术方法。 二、确定WACC中各资本权重的迭代计算方法 为了清楚地了解WACC的应用，我们先把投资资本法和权益法拿来相比较。因为无论 是权益法还是投资资本法都是计算未来现金流的折现价值作为权益或投资资本的价值。它们 的不同在于所要折现的现金流的定义不同以及所折现采用的折现率不同。当然，最后计算得 出的结果也不相同，前者得出权益的价值而后者得出的是投资资本的价值。表1总结了两种 方法的定义和区别。 表1 权益法 投资资本法 折现率 权益成本(KE) 加权平均资本成本(KA) 现金流 红利或股权现金流 投资资本现金流 现金流的计算 (EBIT—I)(1一T) EBIT(1一T) +折旧与摊销 +折旧与摊销 第二篇 企业价值评估‰ 续表 权益法 投资资本法 一资本性支出 一资本性支出 一营运资本增加额 一营运资本增加额 十负债的变化 =公司现金流(cFF) =股权现金流(CFE) 计算结果 股权价值 投资资本价值 注： KE=权益要求的回报率 D=公司带息负债的市场价值 E=公司权益的市场价值 V=D+E，公司整体的市场价值 T=税率 EBIT=息税前盈利 I=利息费用 表中负债的变化就是由于增加借贷或偿还本金而导致的债务资本本金的增加或减少。 由上面的求算公式： 加权平均资本成本=WACC=(D／V)KD(1一T)+(E／V)KE 可以看出，在求取WACC中需要先求出权益资本成本、权益资本的权重、债务资本成 本、债务资本权重以及税率。这其中权益资本成本一般采用资本资产定价模型(CAPM)确 定，而债务资本成本