管理层薪酬激励与公司风险承担间的关系基于动态内生性的经验研究.pdfVIP

理论研究 管理层薪酬激励与公司风险承担间的 关系 ——基于动态内生性的经验研究 石大林 （华夏幸福基业股份有限公司总部财务中心，北京 100027） 摘 要：本文以2002—2011 年716 家上市公司为样本，在动态内生性的框架下，运用动态面板的System GMM 估计方法，以动态性视角研究了管理层薪酬激励与公司风险承担间的关系。研究发现：管理层薪酬激励与 公司风险承担间存在动态内生性问题，不仅当期管理层薪酬激励对当期公司风险承担有显著的影响，而且前期 管理层薪酬激励也对当期公司风险承担有显著的影响，并且两种薪酬激励方式对公司风险承担的影响方向相 反。此外，前期公司风险承担对当期管理层薪酬有反馈效应。 关键词：管理层持股比例；管理层货币薪酬；公司风险承担；动态内生性 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1674-2265 （2015 ）01-0017-09 一、引言 理论认为，股东是风险中性的，因为公司的股东可 公司投资决策中的风险选择对公司的发展和经济 以通过多样化的投资组合将公司风险分散；但是， 增长具有重要的影响 （余明桂等，2013 ）。公司风险 公司的管理层是风险厌恶的，这是由于公司的管理 承担意味可以接受那些有着高风险但是净现值大于 层其人力资本都集中在公司，不能像股东一样通过 零的投资项目，较高的公司风险承担水平通常表现 多样化的投资组合来分散他们财富面临的风险，而 为公司的资本性支出更高 （巴杰伦等，2010 ），这样 且公司的管理层并不是公司的所有者，他们能够从 反映出公司对投资机会的利用更加充分。公司的风 公司风险承担行为中获得的收益十分有限。这样在 险承担对于公司的经营与发展扮演着非常重要的角 公司风险承担方面，由于股东和管理层具有不同的 色，是公司绩效变现和公司成长能力的基础 （布巴 风险态度，从而在公司风险承担行为上产生代理问 克里等，2013 ）。较高的风险承担水平，能够提高公 题，使得公司的风险承担水平偏低。 司的市场竞争力和资源分配效率。而且，考虑股东 关于公司风险承担这一主题，国外已有比较丰富 可以多样化投资，公司的风险承担行为有利于提高 的研究，但是，国内的研究却十分有限。现有的文 公司的价值 （米什拉，2011 ）。然而，伴随着公司的 献仅从公司的所有权性质和市场化进程 （李文贵和 所有权和控制权分离，代理问题也随之而来。代理 余明桂，2012 ）、公司治理结构 （解维敏和唐清泉， 收稿日期：2014-12-15 作者简介：石大林，男，吉林白山人，供职于华夏幸福基业股份有限公司总部财务中心，研究方向为公司金融、金融机构管 理等。 《金融发展研究》第1期 【17 】 理论研究 2013 ）、管理者过度自信 （余明桂等，2013 ）这几个 （二）管理层持股比例与公司风险承担 角度研究了其与公司风险承担间的关系。此外，在 股权激励让管理层的财富与公司绩效表现联系在 国内的相关研究中都没有考虑其潜在的内生性问 一起，这使得管理层有很大的动机去采取那些能够 题，这使得国内已有的研究得到的结论也是值得怀 增加股票价值的行动 （哈尔和墨菲，2002 ），而那些 疑的。另外，温托克等 （Wintoki 等，2012 ）指出公 高风险高净现值的投资项目有利于提高公司的价 司金融领域不仅存在不可观测的异质性和同期联立 值，因此，对管理层进行股权激励会使得管理层有 内生性这两种内生性，还存在动态内生性这第三种 更大的动机去接受那些高风险高净现值的投资项 内生性。Schultz 等 （2010 ）认为，没能考虑到全部 目，从而提高了公司的风险承担水平。金和布坎南 内生性的形式会导致虚假的结果。 （Kim 和Buchanan ，2011 ）认为，在公司面对一个具 因此，本