分级基金DISCOVERY系列之七——从永垂不朽到老有所终——永续稳健份额生命表的构建.pdfVIP

基金研究 基金研究 证券研究报告 专题研究 分级基金研究 2013 年 04 月 02 日 分级基金 DISCOVERY 系列之七：从永垂不朽 到老有所终——永续稳健份额生命表的构建  市场的常规理解：“永续”份额永久存续。普通投资者认为其风险高于一般债券， 但弹性又低于股票资产，大部分时间内都难以刺激其交易热情；机构投资者多将其 视为长期债券的可替代产品，从而使得大量筹码被锁定，交投活跃度差，折溢价率 被激进份额所牵制。  被忽略的细节：下折可兑现本金，上折增加下折概率，“永续”份额并不永续。每 次下折至少能兑现(1-激进份额向下折算阈值)*100%的比例的本金，而上折则可在 市场上涨后重新拉近下折距离，不至于在基金大幅上涨后造成净值永久远离下折 点。  我们能做什么：对非永续的“永续稳健份额”精确定价。可以计算永续稳健份额的 极限剩余期限，并结合当前市价计算其期望到期收益率，与类似的信用债进行比较， 做出买卖决策。精确定价还会提升稳健份额折溢价率主导权，增加其与市场利率的 关联度。  构建永续稳健份额生命表：让结果通俗易懂，让衍生计算更加简便。标的指数收益 率非正态性和分级基金净值特有的路径依赖性使得无法通过解析法来确定下折发 生概率，数值模拟法更加适用。可参考人寿生命表来编制永续稳健份额生命表，构 相关研究 建步骤包括：第一，推断基础份额变动的分布。第二，重复模拟收益率未来变动路 《分级基金DISCOVERY 系列之一： 分级基金进化论》 径。第三，统计各年份首次发生上折和下折的概率。 《分级基金DISCOVERY 系列之二： 分级基金种群谱系志之股票基金篇》  实际应用结果：银华稳进具有相对投资价值。多数品种在前 8 年内就出现了首次折 《分级基金DISCOVERY 系列之三： 算，超过 10 年未发生上折或下折的概率极低。银华金利和银华金瑞有极少数模拟 分级基金种群谱系志之债券基金篇》 路径在 30 年附近才发生首次折算。信诚中证 500A 的下折预期发生时间最短，银 《分级基金DISCOVERY 系列之四： 合理折溢价之辩》 华金利的发生时间最长。使用大样本测算的首触下折时间普遍偏长，理由在于大样 《分级基金DISCOVERY 系列之五： 本中标的指数的期望收益率估计值高于小样本，指数的上涨会使得激进份额远离下 稳健份额的多彩投资世界（一）——非 折阈值。如果仅在永续稳健份额内部比较，无论是使用大样本还是小样本，银华稳 事件性投资策略》 进都提供了更高的到期回报，同时存续期短于同类产品平均水平。银华金利的投资 《分级基金DISCOVERY 系列之六： 永续稳健份额，是你变了吗？》 性价比相对较低。与同期限债券收益率对比的结论依赖于投资者的杠杆