华泰联合-碧水源-300070-喜忧参半-100728.pdf

2010-07-28 社会服务业/其他社会服务业 公司研究 /更新报告 碧水源 (300070) 喜忧参半 增持/ 维持评级 —碧水源中报点评 股价 ：RMB90.7 2010H1 公司确认了 1.62 亿的工程收入，同比增长 54.03%。以 5 亿的在手 分析师 订单来看工程项目的收入确认略低于预期。 肖晖 SAC 执业证书编号:S1000208110160 2010H1 综合毛利率比 2009H1 下滑 5.81 点，比 2009 年全年下滑 2.17 点， +755xiaohui@ 绝对数值仅为 45%。主要原因是昆明第四污水处理厂改造为 EPC 项目，包 联系人 含土建工程导致毛利率较低。我们认为，随着下半年膜生产线的调试投产， 肖洁 公司的毛利率水平将回升至 50%左右。 +755xiaojie@ 2010H1 公司经营性现金流-6121 万，较上年同期减少-376.02%；同时，1.62 亿的收入中应收账款增加额达 8230 万，超过 50%。公司服务的客户主要为 政府，业务受到国家宏观经济形势的影响。尽管政投资并未减少，但项目 的启动、实施与完成很可能低于预期，尤其是项目收款的进度。 公司的业务延伸到连续膜过滤技术（CMF ）领域。虽然CMF 的技术壁垒不 高，且相对成熟，但膜技术领域的延伸，提升了公司的综合服务能力，大 大增强了公司在北京再生水厂改造工程中的竞争能力；同时，公司凭借 CMF 技术进入市政给水领域，市场空间得到大幅拓展。 相关研究 《“碧水”源自“碧水源” 公司募投项目 200 万平米 PVDF 带衬微滤膜生产线已基本建成，处于调试 阶段，2010H2 基本可以实现膜材料的完全自给。从膜生产线的建设进度规 划来看，公司对未来膜材料在水处理领域的应用非常有信心，同时也体现 了公司对MBR 技术、CMF 技术的工程订单充满信心。 我们维持 2010-2012 年 EPS1.39 元、2.45 元、4.23 元的盈余预测，参考 基础数据 总股本（百万股） 147 主板水务上市公司的 PE 估值情况，目前股价基本合理，维持“增持”评级。 流通 A 股（百万股） 37 正如我们深度报告中提到的，公司凭借 CMF 技术如期进入市政给水领域， 流通 B 股（百万股） 0.00 市场空间的开拓和估值的提升有待订单的逐步确认。 可转债（百万元） N/A 流通 A 股市值（百万元）