税收、资本结构及治理结构.docVIP

税收、资本结构及治理结构市场经济条件下，企业在其行为选择时追求自身效益最大化。税收的征收无疑增加了企业负担，减少了企业的既得利益，影响了企业的行为选择。在既定的税收条件下，企业会尽力通过恰当的制度安排降低税收带来的效率损失，提高自身的经济效率。企业的制度安排包括很多方面，其中主要是资本结构，治理结构两个方面。企业在融资过程中加入了“税收楔子”时，资本结构有所改变，由税前的成本最小化转为税后的成本最小化。资本结构又决定了企业的治理结构，其实质是保证投资者和资金提供者的资金安全而形成的一种激励相容机制，实际上是委托人和代理人之间的博弈。企业组织内部博弈加上政府，从而演变为政府、委托人和代理人之间的三方博弈。 这暗示着政府在制定税收政策时不仅要考虑税收给企业带来的经济扭曲，而且要充分考虑企业相关利益人对自身利益最大化的追求。在减少对企业行为扭曲的同时，通过税制的调整或设计促进企业的资本结构优化，进而解决企业治理中的委托代理问题。 一、税收与资本结构 税收通过对资本成本影响来影响企业的资本结构，企业的资金来源于负债与股权资金，两者的比例关系构成了资本结构。 最早提出税收对资本结构影响的是1958年Modigliani和Miller提出的 MM理论，认为在不存在税收的情况下，企业的价值和企业的资本结构无关。后来Modigliani和Miller对MM理论进行扩展，认为在存在税收的情况下债券利息可在税前扣除，由此产生的税盾效应降低了资本成本，企业的市场价值成为了预期税后收益、税率和财务杠杆率的函数，债务融资的税收利益变大，即负债越多企业的价值越大。用公式表示为： Vg＝Vu+ Tc* D 其中：Vg是有负债公司的市场价值；Tc是公司所得税率；Ｄ是负债的市场价值。 由于以上没有考虑个人所得税， 1977年Miller提出带有个人所得税的米勒模型： Vg=Vu+〔1-(1-Tc)*(1-Te)/(1-Td) 〕*D 其中：Vg是有负债公司的市场价值；Tc是公司所得税率；Td是债权收益税率Vu是无负债公司的市场价值；Te是股权收益税率；Ｄ是负债的市场价值。该模型表示由于个人所得税的存在，企业的负债越多，债权人的利息收入越高，债权人的税负越重，债权人会要求提高收益率以弥补税收带来的损失 ，最后Td的上升使得企业负债融资带来的节税收益不能弥补负债的利息开支，企业就会放弃负债融资，既债权人的边际节税利益等于其边际个人所得税时，企业的负债达到了均衡状态。 本文试图对该模型进一步探析，当存在个人所得税的情况下： 每股税后收益率=(1-Tc)*(1-Te) 债权人税后收益率=1- Td 1、当1-Te=1- Td时，Vg＝Vu+ Tc* D。一般在个人所得税为比例税率时，出现这种情况。 2、当(1-Tc) (1-Te)=1-Td 时，即股东税后收益率=债权人税后收益率时， Vg=Vu。这说明对个人投资者来讲，投资于股票和债券的收益是无差异的。负债融资的多少和企业的市场价值没有关系，企业融资采取或不采取负债对企业的价值来说无差异。 3、当 (1-Tc) (1-Te)＞1-Td时，即股东税后收益率＞债权人税后收益率时，1-(1-Tc)*(1-Te)/(1-Td)＜0，Vg＜Vu。说明财务杠杆虽然增加了股东的收益，但是同时财务风险的扩大，导致了破产风险的扩大，此时负债融资只会减少企业价值。 4、(1-Tc) (1-Te) ＜1-Td时，即股东税后收益率＜债权人税后收益率时，Vg＞Vu，此时增加负债融资能增加企业价值。 从以上的分析可以看出，股东税后收益率=债权人税后收益率是企业融资的无差别点，当股东税后收益率大于这个点时，采用股权融资；当股东税后收益率小于这个点时采用债权融资。 无论是采取股权融资还是负债融资，企业追求的是资本成本最小化下的资本结构，而资本结构决定了企业的治理结构。 二、企业治理结构 公司治理结构又称为企业法人治理结构，狭义的公司治理是指一组联结并规范公司股东或所有人，董事会，经理之间的责、权、利关系的制度安排，广义的还包括其他的利益相关者如债权人、员工等。治理结构是对公司除人力资本外的其他资本剩余控制权的分配，实际上是在财产权的委托代理下，委托人对代理人进行监督和约束的一系列制度安排，其核心内容是保证投资者和资金提供者的资金安全而形成的一种激励相容机制。不同的资本结构形成不同的治理结构，目前的治理结构有两种，一是以股东为主导型的治理模式，一种是债权人主导型的治理模式。 1、股东主导型的治理模式。这种模式是指股东拥有企业的剩余索取权和剩余控制权，股东通过内部治理机制和控制权市场来控制企业。内部治理通过投票来选择经营者和进行重大决策，这