纵向一体化财务绩效研究.docVIP

纵向一体化财务绩效研究Williamson（1975）指出纵向一体化的激励是因为内部组织在以下三个方面优于市场合约。首先，当机会主义出现，与独立签约人相比，内部交易的各方不太可能牺牲整个组织的利益攫取次一级群体的收益。其次，对内部组织更容易进行有效的监督。最后，当分歧产生，内部组织在解决纠纷方面要比市场中介交易更具有优势。因为存在这些激励，他认为，纵向一体化可以减少市场的机会主义、降低交易成本。进一步地，本文推测：纵向一体化能够提高公司的绩效。对于此问题，鲜有关于我国证券市场的实证研究，本文就此进行探索。以沪深股市的经验数据为样本，检验这一假设。 一、研究设计 （一）模型构建 为了检验上述假设，建立OLS回归模型如下： effect=β0+β1integration+β2integration time+β3size+β4privacy+ +β5 first+β6nature+β7indratio+β8 opinion+β9 direc+β10 supervise+β11age+ε 其中，β0是回归方程的截距项，β1～β11是变量的估计系数，ε是回归残差。有关变量的定义如表1所示。 （二）数据选取林纸一体化是纵向一体化的一种表现形式 。本文选取林纸一体化的公司为研究样本，以林纸分离公司为对照样本，检验林纸一体化公司的绩效表现。 有关林纸公司的数据来源为：财务数据和公司治理结构的数据取自证券之星网站（http://www.省略），不足部分从金融界网站（www.省略）补齐。林纸一体化的数据从公司年度报告（PDF版）整理而得，年报从全景证券网下载（www.stock.省略）。另外参考宜华木业网站、新浪网、和讯网、联合证券、国泰君安证券有关研究报告。行业数据取自证券之星网站和鑫网通达信证券分析交易系统V5.60，并与广发证券同花顺2007股票软件相核对，地域、上市日期取自鑫网通达信证券分析交易系统V5.60，缺失部分从金融界网站补齐。最终自然控制人资料根据《新兰德2007中期证券投资手册》整理而得。运用EXCEL 2003和SPSS 12.0做数据分析工具。 二、实证结果分析 （一）描述性统计结果 变量的描述性统计结果显示，变量的标准差比较小，数据分布相对合理，可以进行其他统计分析。 以2006年数据为例，笔者发现，林纸一体化公司的主营业务成本与主营业务收入比值的均值为0.719，而林纸分离公司的主营业务成本与主营业务收入比值的均值为0.7971，在ROA、ROE方面，林纸一体化公司的均值也大于林纸分离公司的均值。数据表明，与林纸分离的公司相比，林纸一体化的公司具有更好的绩效。 （二）相关性检验结果 以2006年数据为例，进行pearson相关性检验，结果发现：（1）主业成本/主业收入与是否实施林纸一体化负相关，主业成本/主业收入与林纸一体化实施时间负相关；（2）ROA与是否实施林纸一体化正相关，ROA与林纸一体化实施时间正相关；（3）ROE与是否实施林纸一体化正相关，ROE与林纸一体化实施时间正相关； （4）主业利润/资产与是否实施林纸一体化负相关，主业利润/资产与林纸一体化实施时间负相关。pearson检验结果部分地验证了本文的推测。 （三）回归分析结果 以2006年数据为例，进行OLS横截面回归分析。结果发现，模型1、2、3、4的Adjusted R Square呈逐渐下降的趋势，分别为0.518、0.458、0.385、0.331，模型1的解释力最强，模型4的解释力相对较差，模型2和模型3的解释力介于两者之间。从F检验来看，模型1、2、3、4的F值也呈递减之趋势，分别是4.225、3.534、2.931、2.436，模型1、2在1%的水平上显著成立，模型3、4在5%的水平上显著成立。模型1、2、3、4的Durbin-Watson检验值表明变量之间不存在序列相关。VIF检验表明变量之间不存在严重的多重共线性。而且资产规模、董事会规模以及监事会规模都做了自然对数处理，消除了数据可能存在的异方差。综合Adjusted R Square和F检验值，可以发现模型1为最优模型。 模型1、2、3、4的因变量固然形式、计算公式不同，但均是绩效的代理变量，不过是反映绩效的不同侧面而已。运用不同的代理变量进行测试，也检验结果的稳健性（robust checks）。模型1的OLS回归结果表明，主营业务成本/主营业务收入与是否实施林纸一体化在10%的水平上显著负相关。易言之，由于实施林纸一体化，林纸公司强化了对原材料的控制力，降低了交易成本，从而使单位主营业务上的主营业务成本下降，这与Williamson（1971）关于纵向一体化可以降低了交易成本的理论相符。模型3的OLS