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利率变动对上市公司资本结构影响的实证研究 　　一、引言 　　利率，作为最稀缺而又最重要的资源―资金的使用权转让价格、存款人的投资回报率或借款人的资金成本， 它是一种经济的调节杠杆。企业的资本结构指的是企业各种资本的构成及其比例关系。 　　国外学者对利率变动和企业资本结构之间的相关关系也进行了大量分析与研究，多数研究都表明在利率与企业资本结构之间存在着明显的相关关系。Huang，Ju与ou-Yang（2003）认为利率变化会影响企业的负债比率； Nejadmalayeri（2002）认为，随着短期国债收益率的提高，企业更偏好于发行长期债券，而当长期国债收益率提高时，或者收益率曲线变陡时，企业则偏好于发行股票。Katrien Kestens， Philippe Van Cauwenberge与Johan Christiaens（2010）认为利息可以税前扣除但股利得先纳税再分配。 　　国内学者关于资本结构影响因素的实证研究文章较多，但涉及利率对资本结构影响的研究较少。林孝基（2001）研究了利率变化对资产负债率的影响；严小明（2004）指出，企业资本结构的选择应随负债利息率的变动而不断调整；张太原（2007）认为，利率变动与资本结构有关。本文将从理论出发，结合我国上市公司的实际情况，分析利率变化对上市公司资本结构的影响。 　　二、研究设计 　　（一）理论分析与研究假设 企业融资主要有债权融资和股权融资，即直接融资和间接融资。 　　（1）间接融资的资本使用成本，其资本占用费很简单即向银行支付的贷款利息而该利息计入税前成本费用， 可起到抵税的作用，因此用公式表示为: 　　K = P?I （1 - T） / （P - f） 　　式中， I表示利率，T 表示税率，K 表示资本成本率，f 表示资本筹集费，P 表示筹资金额。 　　很明显，间接融资的资本成本随利率水平变动成正比例关系。 　　（2）直接融资的资本使用成本，其资本占用费应是债券年利息或股票利息。当利率下降时，直接融资的机会成本也随之下降。中央银行利率对直接融资的资本成本也起着间接影响作用，当中央银行利率降低时，直接融资的资本成本也随之降低。 　　随着利率市场化，其会对企业资本结构产生影响。 　　第一，利率变动导致企业融资??短期贷款比重变化。在健全的利率格局与金融体系中，银行主要提供短期资金，而资本市场则主导提供长期资金。但我国银行目前普遍存在着以短期存款支持长期贷款的情况。在利率格局逐渐健全的过程中，利率波动频繁，将可能使企业债务融资中的短期贷款比重增加，同时企业获得流动性资金贷款则会逐渐变得困难。 　　第二，利率变动导致企业股权融资变化。首先，利率变动影响无风险资金成本，最终必然会影响到股票市场的资金供求和股票价格；另外，利率变动导致债券和股票各自所得的收益变化，进而影响到企业的融资结构。其次，利率变动导致市场改变对企业未来盈利能力的预期。 　　综上所述，本文提出如下假设： 　　假设1：短期利率变动与企业资本结构负相关 　　假设2：长期利率变动与企业资本结构正相关 　　虽然本文是研究利率变动对上市公司资本结构的影响，但实际上还有很多因素会对上市公司的资本结构产生很大影响，根据已有的研究成果，本文还引用了一些重要的影响因素作为控制变量引入实证分析的分析范畴。具体包括如下几点： 　　非负债税盾。负债具有税收抵免作用，非负债税盾也可发挥同样的效用。根据我国的税法规定，企业按规定提取的折旧可纳入成本费用，在税前列支。如投资税收减免、固定资产折旧的税收减免等，企业的现金流不会因固定资产折旧而减少但企业不必因固定资产折旧而缴纳所得税，投资税收优惠有与固定资产折旧效用相同，这一类节税效用被称为非负债税盾。拥有大量非负债税盾的公司要比没有这些税盾的公司更少的利用负债。 　　公司规模。规模是在企业资本结构选择中需要考虑的一个重要因素，其对企业资产负债率的影响具有不确定性。权衡理论认为随着公司规模的增大，其所占企业价值的比重就逐渐降低，所以财务杠杆率越高；融资优序理论认为公司规模越大越容易在内部进行资金调度进行内源融资，所以企业会偏好于选择权益融资而非负债融资。 　　公司营利能力。根据融资优序理论，企业融资的一般顺序是：先用盈余收益，然后选择发行债券，最后考虑发行股票。而另一理论认为，企业价值首先取决于资产所创造的报酬水平，当企业资本利得高于借款利息时，较高比例的负债融资可以提高所有者的收益，从而增加企业价值，但这种融资行为选择必须建立在盈利能力很强的条件下，否则会适得其反。 　　股权结构。公司的治理结构在很大程度上由股权结构决定。现阶段，我国上市公司多由国家控股，所以企业的很多行为都受到政府不同程度的行政干预。在企业里，总股本分为流通股和非流通股两种