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流动性冲击度量及其结构性分析 　　摘要：本文主要基于中国经济发展过程中的数据与经验，采用协整理论、HP滤波方法，度量货币流动性冲击的具体程度，据此判断货币流动性冲击的类型、状态转换时点，确定冲击的持续时间跨度，从而实现对不同时段货币流动性冲击特征的比较分析，得出规律性研究结论。再与样本期中国经济实际运行情况进行比较后，发现上述研究过程较好的度量和解释了中国货币流动性的动态特征及其变化规律，从而证明了本文所提供的研究方法、分析框架是可信、有效的，能够为中国货币流动性调控提供有针对性的研究工具。 　　关键词：流动性冲击；不同类型；状态转换时点 　　中图分类号：F820.4 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2015）13-0171-06 　　0 引言 　　在过去的30多年中，中国经济体不断利用自有优势生产要素禀赋，积极参与全球化合作与分工，并逐渐成长为全球产业链条中极为重要一环，在此过程中基本形成了国际收支持续顺差的局面。与之相伴随，国际储备的迅速积累，致使外汇占款的不断攀升和基础货币（M1）的迅速增长。国际储备迅速积累→外汇占款的不断攀升→基础货币（M1）的迅速增长，这一连锁局面又刺激了银行系统的信贷扩张，进而创造出更多的货币。虽然，M1或M2的快速增长不一定直接代表着货币流动性的增加或其冲击性的加剧，但是，这为货币流动性的快速增加提供了“量”上的潜在积累，为货币流动性冲击加剧提供了“势”上的潜在蓄积。 　　本文所定义的货币流动性冲击（过剩或不足）是指在一国宏观经济运行过程中，货币供给高于（或低于）正常的货币需求额，即货币供给增长的速度高于（或低于）正常的货币增长速度。货币流动性冲击应该如何度量，是否可以采用M2、M1同比变化率或M2与M1同比变化率之差直接度量货币流动性的大小，还是采用金融深化指标M2/GDP或M1/GDP更为合理一些？中国不同阶段的货币流动性冲击是否具有各自的特征？冲击方向、大小程度是否发生了一定的规律性变化？这些特征、变化又对宏观经济调控带来何种挑战，如何应对？本文在研究过程中将逐步回答上述问题。 　　本文主体部分内容安排如下：第一部分评述文献常见度量货币流动性冲击的方法，及其由度量货币流动性引申出的货币需求理论、函数和国内外关于货币需求的实证相关研究文献，进而总结出本文的研究思路；第二部分是实证研究，通过对中国货币需求函数的估计，以确定中国经济体的货币需求量结合中国货币供给实际名义增长量得到中国货币流动性冲击的具体程度，判断过剩或不足阶段；第三部分结合样本期间中国经济的实际状况对实证结果进行分阶段进行比较分析；最后部分是本文的主要研究结论。 　　1 相关文献回顾 　　首先对文献中常见度量货币流动性冲击的方法进行归总、评析，阐释这些测度方法本质上到底在反映宏观经济体系中的哪些经济变量的变化： 　　1.1 流动性度量方法文献回顾 　　1.1.1 采用M2、M1同比变化率的形式度量货币流动性冲击。如Fels（2005），认为货币供应量M2或M1大致可以度量货币流动性，夏斌与陈到富（2007）也持有近似观点，将广义货币存量M2等同于货币流动性。既然不同统计口径的货币供应量可以度量币流动性，那么自然而然采用M2、M1变化率，来刻画货币流动性冲击的大小程度。评价这一度量方法是否合理、有效，关键在于对M2和M1基础概念的理解。按照中国人民银行目前采用的分类统计方法，M2=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款，而M1=M0+活期存款（企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款）；最后M0=流通中的现金。由此可见，M0直接度量的是银行体系之外以货币数量计量全社会购买力的总和。M1在M0的基础之上又将活期存款纳入其统计范畴，所以M1是考虑到银行体系后，可迅速转化为购买力的以货币数量计量全社会购买力的总和。M2主要是在M1的基础上增加定期类型存款，据此，可以将M1在数量与时间范畴上双向扩容，而在全社会购买力度量的即时性下降。综上，采用M2、M1同比变化率本质上代表了不同范畴、时段期限内以货币数量计量全社会购买力的总和。 　　1.1.2 采用M2/GDP指标度量货币流动性冲击（北京大学中国经济研究中心宏观组，2008；Zhang and Pang，2008）。M2/GDP最早由麦金农在70年代提出这个指标，并且用它作为衡量一个国家金融深化程度的指标，但是用这个指标来衡量各国金融深化的程度并没有得到普遍接受。中国的M2/GDP指标近年来大幅度上升，升值大幅度超过同期欧美主要发达经济体，但由此就判断出，中国存在货币流动性过剩冲击确值得商榷。首先，从中国国内社会经济角度出发分析，中国的储蓄率非常高，中国城乡居民人民币储蓄存款余额连年持续增