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我国上市公司资本结构对公司业绩影响实证分析 　　摘　要：采用因子分析与回归分析明确资本结构与公司业绩的关系，采用因子分析时利用销售毛利率、销售净利率、总资产利润率、净资产收益率作为因子，得出反映公司业绩的综合指标；资本结构主要考察了资产负债率、短期资产负债率、长期资产负债率。利用线性回归得出资本结构对公司业绩是负相关关系，且短期资产负债率比长期资产负债率的影响更大。 　　关键词：资本结构；公司业绩；因子分析 　　中图分类号：F830.59；F224.0　文献标志码：A　文章编号：1009－6116(2010)03－0048－05 　　 　　一、引言 　　 　　资本结构是现代企业理论的重要概念，资本结构有广义和狭义之分，广义的资本结构包括构成资本的所有部分，既有长期的资本(如长期借款)也有短期资本(如短期借款)。而狭义的资本结构一般指公司长期资本中的债务资本和权益资本及其构成比例，通常就是指公司的资产负债率及产权比率。国外及我国的研究文献中的资本结构也一般是指狭义的资本结构。本文将资产负债率、短期负债率、长期负债率作为研究对象。 　　公司资本结构与公司业绩二者的关系一直受到学术界的普遍关注，在西方的研究文献及财务界比较推崇所谓“融资优序理论”即融资方式为最先考虑内部留存收益，然后考虑债务融资，最后考虑权益融资，这样可以既考虑融资成本又能利用财务杠杆的作用来提高公司业绩。我国上市公司的资本结构是否合理，以及两者之间存在什么样的关系是值得研究的。截至2006年12月31日我国上市公司的股权分置流通改革已近尾声，我国股市即将结束一股独大的市场状况。同时我国新会计准则于2007年1月1日在上市公司正式实施。这些都将给我国资本市场的成熟发展带来巨大推动作用，因此在这种情况下研究我国上市公司资本结构与公司业绩的关系就显得尤为重要。 　　 　　二、文献回顾 　　 　　传统资本结构理论认为在一定程度上增加负债能降低资本成本，从而增加公司价值，原因是负债的成本低于股权成本，随着负债的增加，财务风险增加，由此导致公司综合资本成本增加，公司价值降低，因此存在一个最佳资本结构。净收益理论认为公司价值随着资本结构中负债的增加而增加，当资本全部来自负债时即负债率为100％时公司价值达到最大。营业收益理论认为公司市场价值与公司资本结构无关，不存在最优资本结构问题。莫迪利亚尼和米勒(Franco ModiglianiMerton H.Miller)提出了著名的MM定理认为在完善的资本市场上，公司资本结构与公司业绩不存在相关关系。由于MM定理的原假设条件太过苛刻不符合现实，学者对MM定理作了修正，放宽了假设条件，考虑了税收、破产成本、代理成本的影响因素，成为修正的MM定理。在考虑了税收、破产成本、代理成本后，平衡理论认为适度负债能够提高公司业绩，财务杠杆与公司业绩存在显著的正相关关系。拉坚和辛格斯(Rajan ＆ Zin-gales)等人的实证结果认为财务杠杆与公司业绩存在负相关关系。 　　在国内的研究文献中，陆正飞、辛宇(1998)对沪市上市公司的分析得出：不同行业的资本结构有显著不同，公司盈利能力与资本结构存在显著负相关关系，规模、资产担保价值、成长性等因素对资本结构的影响不显著。洪锡熙和沈艺峰(2000)对1995年至1997年期间在上海证券交易所上市的221家工业类公司、34家公用事业类公司和49家商业类公司进行研究，采用净利润／主营业务收入作为解释变量，采用列联表行列独立性的卡方检验得出企业盈利能力和规模均与企业负债比例存在正相关关系。肖作平、吴世农(2002)考察了资本结构与股权结构、公司治理结构、资产担保价值、公司成长性、公司规模、财务困境成本、企业产生内部资源的能力、非债务税盾等因素的关系得出：债务水平与国有股股本、资产担保价值、企业规模、财务困境成本呈正相关关系，其余因素与资本结构呈负相关关系。严小明运用托宾Q值为被解释变量，主营业务收入、资产负债率、公司规模、公司成长性、控股股东持股比例管理层持股比例为解释变量，选取了2001、2002、2003年的300家上市公司为样本，得出资本结构与公司绩效呈显著的负相关关系。 　　 　　三、资本结构对公司业绩的效应分析 　　 　　1.债务融资对公司绩效的效应分析 　　(1)债务的激励效应。公司总投资规模不变的情况下增加债务融资的比例可以增加管理层的股权比例，这将激励经理努力工作，提高公司业绩。詹森指出现代企业的经营权与所有权分离的股份制普遍存在经营者和股东的利益冲突，经营者根据自己的利益最大化经营活动，从而造成对股东利益的侵占。如果经营者的股权比例增加就会减少经营者与股东的利益冲突，从而减少公司的代理成本，使经营者的目标与股东目标趋于一致，有利于提高公司业绩。