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企业资本结构和治理结构关系探讨 　　内容摘要：本文从企业“内部因素”来展开对资本结构问题的分析，将其与公司治理理论相结合，把资本结构的权衡难题转化为制度设计问题。 　　关键词：资本结构 企业治理结构 治理效应 　　 　　企业治理结构 　　奥利弗·哈特（Oliver Hart）在《公司治理理论与启示》一文中提出了公司治理理论的分析框架。他认为，只要有以下两个条件存在，公司治理问题就必然在一个组织中产生。第一个条件是代理问题；第二个条件是交易费用之大使代理问题不可能通过合约解决。科克伦（Philip L．Corchran）和沃特克（Steven L．Wartick）在《公司治理——文献回顾》一文中指出：公司治理问题包括在高级管理层、股东、董事会和其他利益相关者的相互作用中产生的具体问题。构成公司治理问题核心的是谁以及谁应该从公司决策或高级管理阶层的行动中受益。英国牛津大学管理学院院长柯林·梅耶（Myer）在他的《市场经济和过渡经济的企业治理机制》一文中，指出公司治理是公司赖以代表和服务于它的投资者的一种组织安排。 　　张维迎的观点是，狭义的公司治理是有关董事会的功能、结构以及股东的权利等方面的制度安排；广义的公司治理是关于公司控制权和剩余索取权分配的一套法律、文化和制度性安排，这些安排决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制，风险和收益如何在不同的企业成员之间分配这样的问题。李维安认为，狭义的公司治理就是研究如何实现所有者对经营者的有效监督与制衡，而广义的公司治理则研究如何设计一套正式的和非正式的制度和机制，来协调公司与所有利害相关者（股东、债权人、供应商、雇员、政府、社区）之间的利益关系。 　　公司治理可以从不同的角度理解，是一个内涵丰富的概念，国内外学者们对它的理解至少包含了以下两层含义：由于经营权和所有权的分离，代理问题是公司治理产生的原因。治理结构是一套制度安排，以实现各利益相关者的经济利益。至于第一点，公司治理产生的原因分析方面，学者的分歧不大，而对于第二点治理结构制度的安排上，存在着不同观点。这种分歧主要是由于对企业性质的不同理解以及企业的国家、文化、制度、经济环境不同，形成了对企业所有权和控制权的安排，尤其是利益分配的不同制度观点。在这点上，学者们对企业治理结构进行了大量的研究并提出了丰富的成果。但是如果拘泥于这种分歧中研究，会忽视企业治理中另外一个非常重要的问题，即企业价值创造。 　　股权结构的治理效应 　　（一）股东性质 　　不同类型股东持股的目的和参与公司治理的方式大相径庭，而他们的行为取向将直接影响到公司治理的效率。在我国，股东构成主要包括个人股、法人股、国家股和外资股。 　　个人股持股者是自然人，由于自身财富的约束，只能拥有很小份额的股份，其持股目的是为了赚取股利或通过股票升值而获利。从公司治理角度讲，个人股东一般没有监控积极性，“用手投票”的积极性弱化，一般通过“用脚投票”的方式对经营者进行间接约束。因为在资本市场上，个人股东是相对弱者，在获取信息、资金实力、市场影响等许多方面都处于劣势，即使能够对经营者进行约束，力度也不大。 　　法人股包括一般法人股股东和机构投资者。一般法人股股东持股不是为了买卖股票获取短期利润或享受股利，而是为了及时从关系户企业获得大量相关信息，保持长期稳定的业务关系，不会因短期股利分配的多少或股价变动而抛出股票，具有很大的稳定性。因此，他们会采取“用手投票”的方式参与公司治理，通过在股东大会上行使选举权和表决权对经营者实施直接约束。故一般法人股股东持有相当数量的股份，实施内部监控的积极性高，参与公司治理的能力较强。机构投资者并不是公司股权的真正所有者，而只是机构性的代理人，代替本基金的所有者来运用资金。因此，机构投资者的持股目的并不是为了维持与企业间长期稳定的合作关系，而是为了从证券市场获利，在公司治理中的作用很小。 　　国家股是指有权代表国家行使资产管理权力的部门或机构以国有资产投入公司所形成的股份。从经济学角度看，国家持股的主要目的是实现政府调节国民经济，克服市场失灵可能带来的损失。具体来看，各国采用国家控股、参股进行经营的目的和动机各不相同。因此，国家股在公司治理中发挥的作用也不尽相同。以我国为例，国家股在股权结构中占有很大比例，持股目的主要是为了调节和控制国民经济。加之国家股的不可自由流通性，决定了只能采取“用手投票”的方式参与公司治理。 　　外资股目前在我国企业的比例有限，这方面的研究不多。但是随着我国市场尤其是资本市场的开放，外资通过兼并、投资等入股越来越多，并将在企业治理和发展中发挥重大的影响作用。 　　（二）股权流动性 　　流动性是决定一个市场是否有效而稳定的根本性因素，证券资产的流动性是指该资产变现的能力。流动性好的市场通