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股权制衡所有权结构和公司绩效研究 　　摘要：本文以2008年至2012年A股上市公司为样本，检验股权制衡、所有权结构和公司绩效之间的关系。结果表明：一股独大公司业绩水平相对其他股权分配类型公司较差，存在股权制衡情况的公司业绩相对其他类型公司较好；存在股权制衡情况的公司中，三个股东共享控制权的公司差于存在两个或多个大股东的公司。 　　关键词：股权制衡 所有权结构 公司绩效 　　一、引言 　　以科斯为代表的产权学派，通过对生产制度的结构分析，得出了核心的论点：产权明晰是企业业绩的关键性或决定性因素。这里的产权明晰包括两层含义：产权法律归属上的明确界定与产权的有效配置。由此产权决定论可以分为产权归属决定论和产权结构决定论。西方国家私有经济占主体，私有产权是一种普遍现象，从产权明晰的角度来探讨所有权和企业业绩的关系的文章并不多见，而更多着眼于剩余索取权和剩余控制权关系的研究。但是我国上市公司大多是从国有企业改制而来的，在公司治理结构上还存在着过去计划经济体制的弊病，从而成为研究的主要对象。委托代理理论研究公司的所有权和经营权分离带来的问题，这也是公司治理为什么存在的原因。一个公司的各个利益相关者可以被看成签订了一个合约，在这个合约中规定了他们相关的权利和义务。但由于未来状况的不确定性，公司的合约不可能在所有情况下都对这些利益相关者权利义务有明确的规定。这必然会导致公司的行为与股东价值最大化原则背离。委托代理问题由于不完全信息和不确定性引起，而根据引起原因的不同，委托代理问题演化出逆向选择和道德风险两个问题。股权结构是决定公司治理机制的有效性的最重要的因素，因为股权结构如何将决定公司控制权的分布，决定所有者与经营者之间的委托代理关系的性质。公司股权结构和业绩的关系，本质上就是不同股权结构怎样通过公司治理机制这个中间环节影响公司的绩效。本文即旨在探讨中国市场上控制权的分配和不同的股权性质同公司业绩的关系。 　　二、文献综述 　　（一）国外文献 关于公司的股权结构和业绩关系的研究可以追溯到Berle and Means（1932）的奠基性的文献。指出股权的分散与公司的绩效是负相关的关系。Jensen and Meckling（1976）提出了委托代理理论，指出造成这种负相关关系的核心原因是公司内部决策制定者和外部股东之间的利益冲突。他们的观点受到了Demsetz（1983）的挑战，Demsetz指出公司的股权结构是股东影响下的决策以及市场上公司股票交易的内生产物，所以不管集中的还是分散的股权结构都反映了股东利益最大化的目标，进而公司股权结构和公司绩效不会存在系统性的联系。 Hermalin and Weisbach（1988）， and Holderness et al.（1999）. 所有文章基本都采用Tobin’s Q为绩效衡量标准，也有一些采用会计利润率。所有文章都强调股权结构中的管理层持股。 股权结构的内生性纳入考量的文献有Demsetz and Lehn（1985），Hermalin and Weisbach（1991），Loderer and Martin（1997），Cho（1998）和Himmelberg et al.（1999）. Holderness et al.（1999）确认了股权结构的内生性，但没有用它来解释股权结构和公司绩效之间的关系。 　　（二）国内文献 孙永祥、黄祖辉（1999）发现，股权集中度和公司业绩是倒U形的关系，他们认为与股权高度集中和股权高度分散相比，有一定集中度、有相对控股股东并有其他大股东存在的股权结构，总体而言最有利于治理机制发挥作用，因而具有该股权结构的公司绩效也趋于最大。郭春丽（2002）、孔爱国和王淑庆（2003）结论相似。另一类是正相关关系，如吴淑琨（2008）、苏武康（2009）结论基本都是股权集中度和公司绩效呈正相关关系。陈小悦、徐晓东（2011）的实证研究结果亦表明：在非保护性行业第一大股东持股比例与企业业绩正相关；在外部投资者利益缺乏保护的情况下，流通股比例与企业业绩之间负相关。苏武康（2003）直接研究了控股类型和公司绩效的关系，认为绝对控股模式明显优于相对控股模式，分散型控股模式绩效最低。施东晖（2012）则发现国有股和流通股比例与上市公司业绩之间没有显著的关系，法人股东在公司治理中的作用是不一样的，社会法人控股而股权分散的公司业绩好于法人控股型公司，法人控股型公司的业绩则好于国有控股型公司。 　　三、研究设计 　　（一）研究假设 根据委托代理理论，管理者为了自己的声誉和酬金而做出决策，会冒险采取有可能损害股东权益的投资策略，而所有者的目标是公司财富的最大化，有时管理者和股东利益相悖，产生了代理矛盾，从而最终会损害公司绩效。当国有股比例大时，管理者和所有