通信行业5G系列报告三：盈利能力向上，迎接天馈一体化新时代.docxVIP

重大投资要素 我们区别于市场的观点 市场普遍认为：1）未来天线产业链重构，由销售给运营商转为销售给设备商，设备商地位提升， 影响天线厂商盈利能力 2）参考过去 3G/4G，行业具有强周期特点，相关公司业绩呈现“脉冲式” 爆发，盈利能力持续性不强；3）行业参与者多，技术组合多样，筛选标的逻辑不够清晰。 而我们从供需角度出发，认为未来行业的行业毛利将维持稳定，盈利能力将更持续。1）供给侧： 设备商的引入有利于提升行业集中度。通过整理历年运营商天线招标的中标企业数量及集中度，我们判断，未来天线厂商与设备商深度合作模式，有望肃清行业低端产能，头部企业市场份额也有望提升。2）需求侧：5G 时期，天线行业技术路径多样、行业的生命周期更长、网络建设的进度更加平稳，行业盈利能力将告别过去断崖式下跌的情况，而有望维持稳定，行业盈利更加持续。 标的选择方面，首推非华为天线产业链的中游。华为 1995 年成立天线事业部，目前为全球第一大天线厂商，华为内部具有全套天线及上游构件生产能力。华为的模式更侧重于电子公司配合开展上中游的研发技术升级，以技术变革为切入契机，先切入以便后续在体系中获得增量业绩。非华为的看点在于能够充分受益天线技术变革带来的天馈一体化红利。我们首推非华为产业链中游领域。1） 根据测算，中游较上游市场空间更大，确定性更强。2）非华为中游更受益天馈一体化大趋势，高单价高毛利率，较 3G/4G 空间更大。随着毛利率走出底部，业绩会有更明显的变化。3）竞争格局良好，其次建议关注华为的上中游合作伙伴。 核心逻辑/核心变量 核心逻辑：需求释放与供给收缩带来毛利率向上弹性，行业生命周期更长盈利能力有望持续 核心变量：天线企业与设备商合作模式及份额，天线技术路径及产品形态，运营商基站建设进度 股价催化因素 3GPP 标准冻结；运营商基站主设备集中采购；各类垂直应用场景展开外场测试 投资建议与投资标的 当前天线行业处于景气低谷，相关公司业绩基数差，未来受益弹性高。即使在 5G 建设早期资本支出较小的情况下，依然能够对相关公司的业绩产生非常积极的改善。 非华为天线产业链：寻找中游与设备商深度合作，同时具有丰富技术储备的优势企业。建议关注具备天馈一体化能力且与设备商深度合作，具有研发能力的通宇通讯(002792，未评级)，世嘉科技 (002796，未评级)，摩比发展(0947，未评级)，以及受益海外市场的头部企业京信通信(2342，未评级)。 华为产业链：盈利能力依赖规模的提升。滤波器相关标的*ST 凡谷(002194，未评级)，鸿博股份 (002229，未评级)，应积极关注相关技术进展。相关标的还包括东山精密(002384，买入)、风华高科(000636，未评级)、飞荣达(300602，未评级)。 风险提示 HYPERLINK / 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分5G HYPERLINK / 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分 HYPERLINK / HYPERLINK / 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分 目 录 TOC \o 1-3 \h \z \u HYPERLINK \l _bookmark0 一、技术革新趋势已定，天线板块早周期受益 6 HYPERLINK \l _bookmark1 天线系统是基站系统的重要组成部分 6 HYPERLINK \l _bookmark6 天线朝 Massive MIMO 和天馈一体化演进 7 HYPERLINK \l _bookmark8 天线行业空间更大 9 HYPERLINK \l _bookmark11 天线领域有望在 5G 建设早周期受益 10 HYPERLINK \l _bookmark12 二、行业毛利将维持稳定，盈利能力将更持续 10 HYPERLINK \l _bookmark13 供给侧：运营商采购转为设备商采购，低端产能将肃清 10 HYPERLINK \l _bookmark17 需求侧：技术路径多样，网络建设进度平稳 12 HYPERLINK \l _bookmark18 内因：技术路径多样化，具备研发能力的企业将保持产业链地位 12 HYPERLINK \l _bookmark23 外因：5G 投资更加平稳，行业景气更持续 13 HYPERLINK \l _bookmark28 海外市场拉动短期需求，毛利率有望企稳回升 15 HYPERLINK \l _bookmark34 三、产业链区分来看，首推非华为中游 18 HYPERLINK \l _bookmark35 非华为产业链：立足中游格局好，天馈一体化受益充分 18 HYPERLINK \l _bookmark39 华为