宏观长期视角系列专题之一：当前我国经济的核心问题，资本回报率持续下行.docxVIP

- 2 - - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 HYPERLINK \l _bookmark0 引言 3 HYPERLINK \l _bookmark1 一、长期视角下的增长下行：资本回报率低迷导致资本开支意愿疲弱 3 HYPERLINK \l _bookmark4 二、中国资本回报率长期低迷的六大原因分析 4 HYPERLINK \l _bookmark5 资本回报率的影响因素 4 HYPERLINK \l _bookmark6 从六大要素分析资本回报率长期低迷的原因 4 HYPERLINK \l _bookmark18 三、资本回报率提升的核心：依靠改革和创新提高全要素生产率 10 HYPERLINK \l _bookmark20 四、具体而言，如何走出资本回报率持续低迷状态？ 11 HYPERLINK \l _bookmark21 中长期来看：制度变革和技术创新是提高资本回报率的根本保证 11 HYPERLINK \l _bookmark23 短期来看，我们预计 2019 年会有以下相关政策出台 13 HYPERLINK \l _bookmark24 预计当前资本回报率处于筑底阶段，我国经济将逐步摆脱低迷状态 14 图表目录 HYPERLINK \l _bookmark2 图表 1：自 2010 年以来，中国的实际 GDP 增速基本处于震荡回落的格局（%） HYPERLINK \l _bookmark2 ......................................................................................................................3 HYPERLINK \l _bookmark3 图表 2：2010 年以来企业资本回报率长期低迷 4 HYPERLINK \l _bookmark7 图表 3：我国宏观税负较前两年有所下降，但是依然处于较高位置 6 HYPERLINK \l _bookmark8 图表 4：企业综合税率的国际比较来看，2018 年我国 64.9%，高于其他主要国 HYPERLINK \l _bookmark8 家 6 HYPERLINK \l _bookmark9 图表 5：2010 年以来劳动人口占比开始回落，但工资增速保持稳定 7 HYPERLINK \l _bookmark10 图表 6：工业产能利用率进一步提升的空间有限 8 HYPERLINK \l _bookmark11 图表 7：2015 年以来环保开始加强 8 HYPERLINK \l _bookmark12 图表 8：2011 年以来准备金率逐步下调 8 HYPERLINK \l _bookmark13 图表 9：实际资金成本较高抑制企业投资意愿 8 HYPERLINK \l _bookmark14 图表 10：地价推升房价、租金成本（2008=100） 9 HYPERLINK \l _bookmark15 图表 11：房地产投资收益高于制造业 9 HYPERLINK \l _bookmark16 图表 12：全要素生产率对经济增长的拉动作用 10 HYPERLINK \l _bookmark17 图表 13：研发支出增速开始提高 10 HYPERLINK \l _bookmark19 图表 14：1978 年至今全要素生产率对经济增长的拉动 11 HYPERLINK \l _bookmark22 图表 15：走出资本回报率低迷状态的长期与短期政策措施 13 - 3 - - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 引言 2010 年以来，我国经济增长整体处于下降趋势，似乎陷入所谓“长期停滞”的局面，这与此前经济的周期性波动形成了鲜明对比。单纯从“人口红利结束” 角度难以解释经济增长长期下行的原因。我们认为，经济增长整体处于下行趋 势的根本原因在于企业资本回报率的趋势下行，资本回报率的下行制约了企业 资本开支意愿的扩张。我们进一步分析了制约企业资本回报率提升的六个方面， 并对走出资本回报率持续低迷状态短期、中长期政策着力点进行思考。 一、长期视角下的增长下行：资本回报率低迷导致资本开支意愿疲弱 2010 年之后经济增长没有出现回升，根本原因在于企业资本回报率的趋势性下 行。2010 年以来，我国经济增长整体处于下降趋势，似乎陷入了所谓“长期停滞”的局面，这与此前经济周期性的波动形成了很鲜明的对比。单纯从人口红 利结束角度难以解释经济增长长期下行的原因。我们还需要从微观主体入手， 我国经济增长整体处于下行趋势的根本原因在于企业资本回报率的趋势性下行， 并且资本回报率从长期低迷，制约了