商品策略报告：大宗商品展望，供应端风起云涌.docxVIP

目录 投资聚焦 1 HYPERLINK \l _TOC_250017 投资逻辑 1 HYPERLINK \l _TOC_250016 风险因素 1 HYPERLINK \l _TOC_250015 原油：供应收缩推动 Q1 反弹 1 HYPERLINK \l _TOC_250014 解释 2018Q4 价格波动 1 HYPERLINK \l _TOC_250013 产油国短期供应趋减 2 HYPERLINK \l _TOC_250012 一季度供需环境有利 3 HYPERLINK \l _TOC_250011 动力煤：海运市场供过于求 6 HYPERLINK \l _TOC_250010 中国进口需求回落 6 HYPERLINK \l _TOC_250009 全球海运市场降温 6 HYPERLINK \l _TOC_250008 钢铁、铁矿、焦煤：原料强冶炼弱 8 HYPERLINK \l _TOC_250007 钢铁成本曲线变迁 8 HYPERLINK \l _TOC_250006 生铁产量将显著增长、钢铁盈利收缩 8 HYPERLINK \l _TOC_250005 铁矿价格中枢将明显上移 8 HYPERLINK \l _TOC_250004 看好国内焦煤价格 9 基本金属展望 12 HYPERLINK \l _TOC_250003 铜：相对平衡的一年 12 HYPERLINK \l _TOC_250002 电解铝：有短周期反弹、但盈利中枢下移中 13 HYPERLINK \l _TOC_250001 贵金属：中级上涨行情持续中 15 HYPERLINK \l _TOC_250000 大宗商品综览-供给风起云涌、需求波澜不惊 18 插图目录 图 1：全球原油现货、期货价格 3 图 2：全美原油商业库存 3 图 3：OECD 原油商业库存 4 图 4：动力煤价格 6 图 5：6 大发电集团+4 大港口库存 7 图 6：港口库存和电厂库存 7 图 7：6 大发电集团日均耗煤量 7 图 8：钢铁、焦炭期货价格 9 图 9：铁矿、焦煤期货价格 9 图 10：唐山方坯价格 10 图 11：焦煤焦炭价格 10 图 12：铁矿石普氏指数 10 图 13：钢材社会库存 11 图 14：钢厂原料库存可用天数 12 图 15：铁矿石港口库存 12 图 16：沪铜期货 13 图 17：沪铝期货 13 图 18：LME 铜价格 14 图 19：LME 铝价格 14 图 20：长江有色市场铜价 14 图 21：长江有色市场铝价 14 图 22：伦敦金价格 16 图 23：伦敦银价格 16 图 24：美国 TIPS 收益率、国债名义利率 16 图 25： 70-80 年代中金价与名义利率正相关、解释力强 17 图 26：80 年代中-90 年代中金价与名义利率正相关、但解释力弱 17 图 27：21 世纪后金价与名义利率负相关、解释力强 18 图 28：金价与 10 年期国债实际收益率 18 表格目录 表 1：主要产油国产量统计 4 表 2：产油国国际收支平衡价格 5 表 3：产油国财政盈亏平衡价格 5 表 4：OPEC 原油产能 5 表 5：煤炭产量进出口数据 8 表 6：钢铁及原料产量进出口数据 10 表 7：有色金属产量增速 14 表 8：金属矿进口 15 表 9：主要央行黄金储备 16 ▍ 投资聚焦 投资逻辑 2019 年大宗商品供应端发生的变化足以对相关品种价格和企业盈利产生重要影响。首先 2018 年 Q4 后环保限产放松将对钢铁冶炼、电解铝等行业利润形成压力，同时会改变粗钢产出结构，高炉钢将对电炉钢形成挤压，导致生铁产量获得明显增长，推动铁矿石、焦煤需求增长；其次部分行业迎来外部供应减量冲击，1 月淡水河谷矿难事故对铁矿石供应影响显著，原油行业在 OPEC 减产和部分产油国局势动荡的环境下迎来供应收缩，此外我国焦煤存在限制进口的潜在可能，预计这些品种中短期价格表现会相对强势；在新增产能方面，电解铝、动力煤增量会相对多一些，价格表现也会相对较弱。 需求方面中美经济进入短周期同步下行阶段，但直至目前，此轮周期下行对大宗商品需求构成的压力仍相对温和，预计不会出现严重衰退。在这个背景下商品采购需求波动更多的受存货短周期影响。如 2018 年末工业品、能源品跌价伴随存货短周期下行结束后， 会进入情绪修复期，进而引发采购需求和价格的阶段性反弹。 综览各类大宗商品，2019 年供需两端均有改善的是铁矿石和焦煤，年度价格中枢有望上移；上半年供应环境较好的是原油，预计价格反弹将在一季度延续；钢铁冶炼、电解 铝年度盈利中枢预计下移，电解铝、动力煤产能增量也会对价格和利润构成压力，这些品种在一季度的商品反弹中表现相对