场外期权专题之三：期权对冲方案设计.docxVIP

内容目录1、 什么是对冲？4对冲在于降低风险4Delta 中性与动态对冲4场外期权，场内对冲4对冲效果5本文主要内容52、 如何动态对冲？6动态对冲的思想6普通 Delta 对冲成本计算7对冲存在的风险83、 波动率对对冲损益影响8波动率恒定情况8波动率恒定模型下对冲模拟9时变波动率情形11波动率断点模型11不同路径可以考虑用不同的波动率对冲124、 基于经验的对冲方法14固定时间间隔对冲14标的价格出现一定变化时才进行对冲15对冲到一个 delta 带15策略比较155、 基于效用的对冲方法16HN（Hodges-Neuberger）方法16Whalley-Wilmott 策略16Zakamouline 策略17策略对比176、 静态对冲18动态对冲存在缺陷18什么是静态对冲？18图表目录图 1：交易商卖出场外期权与场内对冲4图 2：不进行对冲的持仓损益5图 3：进行对冲的持仓损益5图 4：期权的对冲成本分析7图 5：蒙特卡洛模拟得到的部分股价路径10图 6：不同波动率下的看涨期权 Gamma13图 7：震荡市情形13图 8：上涨趋势市情形14图 9：下跌趋势市情形14图 10：对冲策略19图 11：组合到期损益19表 1：部分路径的对冲结果10表 2：对冲结果10表 3：不同波动率下平均对冲效果比较12表 4：不同波动率对冲效果比较13表 5：不同波动率对冲效果比较14表 6：不同波动率对冲效果比较14表 7：基于经验主义的三种对冲方法比较16表 8：不同对冲策略结果比较（?? = ??）181、 什么是对冲？对冲在于降低风险对冲是一种在减低商业风险的同时仍然能在投资中获利的手法。一般对冲是同时进行两笔行情相关、方向相反、数量相当、盈亏相抵的交易。行情相关是指影响两种商品价格行情的市场供求关系存在同一性，供求关系若发生变化，同时会影响两种商品的价格，且价格变化的方向大体一致。方向相反指两笔交易的买卖方向相反，这样无论价格向什么方向变化，总是一盈一亏。当然要做到盈亏相抵， 两笔交易的数量大小须根据各自价格变动的幅度来确定，大体做到数量相当。对冲有两个作用，一个是用来抵消风险，另一个就是利用差异来获得收益。Delta 中性与动态对冲Delta 为零的状态我们称之为 Delta 中性。Delta 不仅仅有大小，还有方向。因此可以将 Delta 风险理解为“方向性”的风险。也就是说，我们无法准确预知标的物究竟上涨还是下跌以及上涨下跌的幅度， Delta 风险就是我们可能预测错误所造成的风险，故而我们有必要对这一风险进行对冲。如果期权卖方想在标的物价格波动剧烈的时候不吃亏，则需要不断通过买卖现货来调整对冲仓位，尽量保持总仓位的 Delta 为 0。不断根据头寸 Delta 而做对冲的手法就是动态 Delta 对冲。场外期权，场内对冲场外期权的交易商卖出一个期权，但是他不愿意承担期权带来的风险暴露，那么他就需要通过 delta 对冲抵消掉方向上的风险。 图 1：交易商卖出场外期权与场内对冲数据来源：例如场外期权交易商卖出了一个平值认购期权，为了抵消风险，交易商需要在场内市场动态地持有 delta 份期权标的资产，这等同于在场内市场上买入一个隐含波动率等于实际波动率的看涨期权，中间的波动率差价就是交易商所能获得的利润。而对于场内期权的投资者，如果当前的隐含波动率大大高于标的实际波动率，那么投资者可以卖出期权，同时在市场上以实际波动率进行 delta 对冲，从而赚取波动率高估的钱。对冲效果 图 2：不进行对冲的持仓损益 图 3：进行对冲的持仓损益数据来源：数据来源：我们考虑比较卖出一个期权同时在市场上日频动态对冲策略与卖出一个期权而不进行任何对冲策略的持仓收益。假定标的价格满足几何布朗运动，我们使用蒙特卡洛方法模拟出 10 条路径，之后再分别计算在对冲和不对冲情况下的持仓损益。如图 2 所示，如果不进行对冲，那么持仓收益会非常不稳定。在极端情形，比如市场大幅上涨的情况下，会出现比较大的亏损。如图 3 所示，如果进行对冲，那么持仓的收益就会更稳定，到期损益的波动比较小。如果我们卖出期权的期权费能够覆盖绝大多数路径对应的持仓损益，那我们就可以获得确定性比较高的收益。综合图 2 和图 3，进行动态对冲能降低卖出期权的风险。本文主要内容本文将具体地介绍对冲的思想以及几种市场上通行的对冲的方案，另外还会对具体的对冲操作提出几点思考：第一部分，我们将介绍动态对冲的思想，描述动态对冲过程中的成本测算方法， 并告诉大家动态对冲有哪些缺点。第二部分，我们将介绍波动率对动态对冲的影响，研究在不同市场环境下如何使用不同的波动率做对冲。第三部分，我们将比较三种基于经验主义的对冲方案，这三种方案分别是固定时间对冲、根据标的变化做对冲和对冲到一个 delta 带