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我国经济失衡下的流动性过剩状况分析 改革开放以来，我国经济在由计划经济转向市场经济、 封闭经济转向开放经济的转轨过程中，保持了近三十年的 持续高速增长。但是，这种经济增长更大程度上还是一种 简单的规模扩张，与经济增长形影相随的是经济失衡问题， 而在总量失衡的背后隐藏着更深的是结构失衡，而且这种 实体经济的结构失衡被全球流动性过剩背景下的资本流入 和我国金融体系本身存在的结构问题不断放大，反映在金 融领域便形成了当前我国流动性过乘难题。流动性过剩的 体现：银行体系流动性过剩 流动性在经济学上有两种理解，一种是资产的流动性， 指资产变现的速度及成本；还有一种理解主要用于央行货 币政策层面和银行体系层面，指的是货币供应量或银行体 系的资金头寸状况。我国当前存在的流动性问题是指货币 供应量方面，流动性过剩集中体现为沉淀在银行体系的资 金头寸过多。 从货币供应量来看（如图1），自XX年以来，基础货币 同比增速稳中有降，但处于199 7年经济软着陆以来的较高 水平，尤其是XX年第四季度达到％; M 1和M2的增速则一 直攀升。这说明各层次货币供应量充足。从银行间同业拆 借利率来看，利率水平在XX年达到历史低点，目前仍然处 于不到3%的水平，间接反映出银行体系流动性非常充裕。 综观银行体系内流动性，更能说明问题。金融机构外 汇占款的增多，转化为银行体系的资金头寸增多，超额准 备金率不断上升。准备金/存款比率和法定准备金率的差额 在XX年以来不断扩大，在XX年前后达到历史高点（见图2） 从实体经济部门来看，除了投资时有过热之外，消费 长期面临需求不足问题。中小企业和农村经济长期处于融 资难的困境中。 综上，我国当前的流动性过剩主要是银行体系内流动 性过多问题。 流动性过剩的根源：经济结构的失衡 银行体系过多的流动性直接来源于外汇占款的增多。 在人民币汇率波动缺乏弹性和强制结售汇的条件下，我国 国际收支的双顺差首先由企业持有的外汇转为商业银行的 外汇资产，同时引起企业在银行存款的增加，然后由商业 银行外汇资产再转为中央银行外汇资产，同时引起商业银 行在央行存款（超额准备金）的增加，这样一个直通道造成 的结果是基础货币的增加、银行可用资金的增多和货币供 应的扩张以及银行存贷比（贷款占存款）的下降。 我国发展外向型经济导致我国长期的双顺差尤其是XX 年加入世贸组织后，我国进出口增长迅猛，积累了大量的 贸易顺差。在贸易方式上，我国以加工贸易为主，加工贸 易出口占出口总额的55 %左右，加工贸易差额占贸易总差 额的70%左右。这种简单贸易规模的不断扩张吸引了国内大 量资源，也带动了国内投资。与此同时，我国消费贡献率 则一直在下降，XX年只有3 6%左右，国内投资加上净出口 则占据近64 %①。国内消费部门的相对萎靡使得家庭部门 资金以储蓄形式滞留在银行体系，更加剧了银行体系流动 性过多的问题。 对外贸易的发展和巨额顺差的积累，反映了我国不断 融入国际分工体系的现实，这一方面与我国特殊国内背景 下鼓励出口的政策取向有关，另一方面得益于国际分工体 系内部调整的国际环境。 改革开放以来，我国一直奉行鼓励出口、抑制进口和 鼓励外商直接投资的政策。而在经济全球化背景下，生产 在全球内寻求要素的最优配置，因为东亚各国和地区持续 多年的外向型经济的发展拉高了其出口产品的要素成本， 所以随着我国改革开放的推进，跨国公司将加工贸易逐步 由周边国家转移至我国。事实上，人民币名义汇率波动缺 乏弹性、农村劳动力向城市转移背景下劳动的无限供给、 资源要素市场分割和价格非市场化所带来的要素成本的低 廉，让我们在对外贸易上获得了目前的价格优势。 看来流动性问题的根源是经济结构的失衡，是靠低端 贸易的规模扩张拉动经济所带来的副作用。加工贸易是一 种简单的规模扩张，其带来的知识技术“溢出效应”较小; 而且低端出口的扩张造成国内资源逐步向出口部门转移， 这不仅大大延缓了我国产业升级的步伐，而且很大程度上 也扭曲了资源配置。目前，加工贸易的规模扩张进一步加 剧了我国资源的紧张，一定程度上产生了对高技术、高附 加值制造业和服务业的“挤出”效应，造成我国自主技术 和自主品牌的缺失，使得我国一直处于国际产业链的底端。 问题的放大：国际资本流入和我国金融体系的结构问 题 全球流动性过剩背景下大量短期资本流入我国和我国 金融体系存在的结构问题则对流动性过剩问题起了放大作 用。 全球流动性过剩背景下的国际短期资本流入 当前全球流动性都比较充足，在此背景下大量资本追 逐有限的投资机会，形成了巨额短期资本在一国的流入流 出。 这与以下几个因素有关：一是二战后和平发展期私人 财富尤其是证券化资产的巨额积累，为国际短期资本流动 提供了物质基础。从主要工业化国证券市场资本化率（ 1995-XX年平均值）来看，许