海螺创业投资价值分析报告.docxVIP

目录 水泥窑协同领军企业，固废处置后起之秀 1 危废新时代来临在即，水泥窑协同拥抱政策东风 2 国内当前现状：行业高景气，盈利能力突出 2 危废协同处置优势突出 3 近期配套政策频繁出台，发展协同处置基础牢固 6 协同处置产能进入快速释放周期 8 公司危废竞争护城河宽广，业务拓展驶入快车道 8 资源优势：排他性独享海螺水泥的全国性水泥网络 8 成本优势：为资源稀缺性支付的溢价较少 10 规模优势：危废处置产能释放迅速，预计 2021 年将达到 540 万吨 11 生活垃圾处置差异化竞争，市场突破迅速 11 生活垃圾发电：主攻县域级市场，业务扩张动力强劲 11 生活垃圾协同处置：业务拓展放缓，未来以存量运营为主 13 成长所需资金保障充分，分红不受业务扩张影响 14 预计 2019~2021 年资本支出 35/50/40 亿元，资金保障充分 14 分红不受主业扩张影响，可持续性强 15 环保业务渐成型，影子股身份正在摆脱 15 风险因素 17 首次覆盖给予“买入”评级，目标价 34.8 港元 17 盈利预测关键假设 17 盈利预测及估值 18 附录 A：国内已申请资质的水泥窑协同处置项目汇总 20 附录 B：公司协同处置固废项目概览 21 附录 C：公司炉排炉生活垃圾发电项目概览 22 附录 D：公司水泥窑协同处置生活垃圾项目概览 23 插图目录 图 1：2013~2018 年公司营业收入及其变动趋势 1 图 2：2014~2018 年公司各业务板块营收变动趋势 1 图 3：危废经营许可证数量及变动趋势 2 图 4：2011~2017 年危废处置量及变动趋势 2 图 5：水泥窑协同处置工艺流程图 5 图 6：水泥窑协同处置危险废物项目单位投资成本 6 图 7：2017 年国内各省份水泥产量规模前 15 名 7 图 8：全国水泥窑协同处置项目已投产规模 8 图 9：2017 年国内主要水泥企业熟料产量排名 9 图 10：海螺水泥生产线资源分布 9 图 11：2017~2018 年危废处置企业毛利率比较 10 图 12：不同情境下的公司危废处置毛利率 10 图 13：2016~2021 年公司危废处置均价变动趋势 11 图 14：2016~2021 年公司工业固废及危废产能投运 11 图 15：公司垃圾发电毛利率与 H 股垃圾发电公司对比 12 图 16：公司垃圾焚烧发电毛利率与 A 股垃圾发电公司对比 12 图 17：2016~2021 年垃圾发电投运产能变动趋势 13 图 18：2016~2021 年焚烧发电收入变动趋势 13 图 19：CKK 系统工艺流程 13 图 20：2016~2021 年协同处置能力及处理量变动趋势 14 图 21：2016~2021 年垃圾协同处置营业收入变动趋势 14 图 22：2015~2021 年公司资本支出规模变动 15 图 23：2013~2018 年公司资产负债率变动趋势 15 图 24：2013~2018 年公司分红与联营公司股息对比 15 图 25：2015~2019 年公司股价与海螺水泥 H 股股价走势 16 图 26：2009~2018 年海螺水泥归母净利润 16 图 27：2015~2021 年公司主业营收构成 17 图 28：2015~2021 年投资收益及其在税前利润中占比 17 表格目录 表 1：危废焚烧项目利润估算 3 表 2：水泥窑协同处置危废的技术优势和经济优势 4 表 3：免于限产对企业盈利能力增厚测算 5 表 4：水泥窑协同处置危废政策梳理 6 表 5：2018 年我国水泥工业产能格局 7 表 6：海螺集团下属主要工会情况 8 表 7：2013 年度底公司股权架构 9 表 8：盈利预测关键假设 17 表 9：盈利预测及估值 18 表 10：公司目标价推导 18 表 11：可比公司估值情况 19 表 12：国内已申请到危废处理资质的水泥窑协同处置企业部分汇总（截至 2018 年末） ........................................................................................................................................ 20 表 13：截止 2018 年末公司主要水泥窑协同处置固废项目概览 21 表 14：截止 2018 年末公司炉排炉垃圾发电项目概览 22 表 15：截止 2018 年末公司水泥窑协同生活垃圾项目概览 23 ▍ 水泥窑协同领军企业，固废处置后起之秀 公司最早成立于 2002 年，2013 年自海创投资分拆并于同年