保险行业复盘系列之三：兵无常势，水无常形.docxVIP

目 录 保险板块历次独立行情成因分析 5 2012 年：投资新政引发独立行情 5 2017 年：天时地利人和，经济预期改善+长端利率上行+寿险价值转型+股市结 构性行情 8 1.3 2009、2014、2016 年超额收益成因分析 13 个股表现差异及成因分析 13 个险新单增速与个股差异性表现有一定相关性 13 价值转型力度大对个股超额收益产生及长期估值提升有积极影响 15 投资结构或保费结构的改善直接作用于利差扩大，在特定年份有助于个股产生 较高相对收益 16 公司特殊事件亦可能带来较高超额收益 19 投资建议：健康险高增速，EV 确定性增长，估值仍低 21 图目录 图 1 2012 保险指数大幅跑赢沪深 300 5 图 2 2011-2014 年投资资产结构 7 图 3 2013-2018 年 8 月保险行业投资资产结构 7 图 4 2011-2017 年上市险企及行业投资收益率 8 图 5 2011-2017 年上市险企净投资收益率 8 图 6 2017 年保险板块独立行情明显 8 图 7 2016-2017 年中债十年国债到期收益率走势 9 图 8 上市险企 2016、2017 Q1 首年期交/新单保费 11 图 9 2016-2017 上市寿险公司的渠道结构 11 图 10 2016-2017 上市保险公司险种结构 12 图 11 上市寿险公司的代理人规模与增速 12 图 12 2010-2014 年上市险企及行业投资收益率 13 图 13 2009 年期缴新单保费占比 15 图 14 2010-2013 年总投资收益率 17 图 15 2011-2013 年保险公司浮盈浮亏（百万元） 17 图 16 保险公司 2010-2013 年综合投资收益率 17 图 17 2013-2014 年投资资产占比 18 图 18 2014-2015 年投资资产占比 18 图 19 2018 年以来健康险保费累计增速稳步提升 21 图 20 2019 年以来平安人寿个人业务新单保费单月同比增速 22 表目录 表 1 保险板块年度超额收益率 5 表 2 2012 年新政重点条目 6 表 3 2017 年下调主力产品预定利率 9 表 4 2016-2017 年中国人寿会计估计变更对利润的影响（百万元） 10 表 5 2017 年单季上市险企个险新单保费收入（亿元）及增速 10 表 6 保险股收益率及其相对保险指数的超额收益 14 表 7 保险股相对保险指数超额收益 vs 个险新单增速-行业新单增速 15 表 8 2015-2016 年新业务价值、首年保费及新业务价值率 16 表 9 2015-2016 年各渠道保费收入占比及新业务价值占比 16 表 10 行业及 4 家险企投资收益率 19 表 11 上市保险公司估值及盈利预测 22 保险板块历次独立行情成因分析 2007 年以来，保险板块有两个年份出现较明显独立行情，分别是 2012 年（相对收益 20%）、2017 年（相对收益 62%）。我们认为 2012 年独立行情主要是由于投资新政利好保险公司；2017 年独立行情产生与经济预期显著改善、利率趋势性上行密不可分。此外，我们对 2009（相对收益 10%）、2014 年（相对收益 35%）、2016 年（相对收益 10%）超额收益产生的原因分别进行了分析。 表 1 保险板块年度超额收益率 保险股累计收益率 市场累计收益率（沪深 300) 保险超额收益率 2007 年（1 月 10 日起） 84.0% 142.6% -59% 2008 年 -74.2% -65.9% -8% 2009 年 107.0% 96.7% 10% 2010 年 -4.5% -12.5% 8% 2011 年 -29.7% -25.0% -5% 2012 年 27.2% 7.6% 20% 2013 年 -11.5% -7.6% -4% 2014 年 86.8% 51.7% 35% 2015 年 -4.7% 5.6% -10% 2016 年 -1.4% -11.3% 10% 2017 年 84.2% 21.8% 62% 2018 年 -21.74% -25.31% 4% 2019 年（年初至 8 月 16 日） 51.87% -1.76% 54% 资料来源：WIND， 2012 年：投资新政引发独立行情 2012 年，保险股累计收益高达 27.2%，市场累计收益约为 7.6%，超额收益高达 20%。 图1 2012 保险指数大幅跑赢沪深 300 35% 3.7% 30% 3.6% 25% 20%