期权产品研究系列之二——股票风险的度量与期权价值——直观解释与市场惯例.pdfVIP

量化研究 证券研究报告 专题报告 期权产品研究系列（二） 股票风险的度量与期权价值 ——直观解释与市场惯例 期权等衍生品交易的本质是对标的物风险的交易。期权合约赋予了买家单向获益 的权利，使其能够在达到投资目的的同时规避了反向的风险。因此期权既可以看成是 单向投机的工具，也可以看做是规避反向风险的保险。而期权的价值就是对这种未来 的投机收益或风险“保险”的一个衡量。因此，对于标的物的风险度量成为期权定价、 交易与对冲的核心问题。 理论上，人们主要通过物理测度和风险中性测度来衡量标的物的风险。其中，物 理测度用以描述现货市场中标的物走势的概率分布，而风险中性测度用于描述期权市 场中期权所反映出的风险的价格分布，它们均由各自的供求关系所决定。该报告以股 票风险度量的两种测度为主线，首先通过理论推导和实例分析，从直观的角度，定性 的介绍了风险中性测度与期权价格的关系。讨论期权的现货复制策略，及其对现货市 场和期权市场之间的影响，以及现货市场与期权市场之间的传导机制。然后我们给出 常用的股票风险与期权价值的定量分析方法，引入了Black-Schole 模型及期权的隐含 波动率，讨论了 BS 模型在风险度量和期权定价方面所提供的解决方案，以及实际应 用中所需要注意的问题。 由于国内期权产品并无正式交易，缺乏数量分析所必需的相关数据。因此，报告 主要从理论角度出发，结合国外市场的实例，对期权产品的风险交易本质给出直观的 解释。  股票的风险度量。股票价格本身并不能反映股票交易所蕴含的风险，而物理测度与 风险中性测度给出了两种定性描述股票风险的方法。通过风险中性测度，人们可以 对包括期权在内的所有衍生产品进行定价。同时两种测度并不是独立的。市场上的 套利投资者利用期权的复制策略，建立了物理测度和风险中性测度之间的联系。  股票期权定价的风险中性测度解释。利用风险中性测度，我们可以对股票期权进行 定价，并对价格进行定性的分析。通过分析可以看出，股票在风险中性测度下分布 的均值和标准差等高阶矩都会对期权定价产生影响。但是，在现货市场中，我们仅 仅可以获得均值信息，其它信息则是由期权市场反应的。  风险度量的市场惯例与 Black-Scholes 模型。在实际应用中，风险中性测度的抽象 性和一般性使得投资者无法对其进行定量分析。Black-Scholes 模型通过引入波动率 参数，给出了风险中性测度简单的参数化方法，并且给出了期权定价与复制策略的 具体公式。同时，与 BS 公式对应的隐含波动率能更好的反应期权的真实价值，因 此被市场投资者与学术研究人员广泛使用。实际情况中，常值波动率假设并不成立， 因此，各种波动率之间的关系及估计，对期权交易有重要的意义。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定量策略 ·专题报告 1 目录 1. 股票风险的度量 2 1.1 股票价格对衡量股票风险的无效性 2 1.2 度量股票风险的两种测度 3 1.3 物理测度与风险中性测度之间的关系 6 2. 股票期权的定价 7 2.1 股票期权价格与风险中性测度 7 2.2 风险中性测度变化对期权价格的影响 9 3. 风险度量的市场惯例与Black-Scholes 模型 10 3.1 期权价格无法很好的衡量期权价值 10 3.2 Black-Scholes 模型与隐含波动率（Implied Volatility ）11 3.3 其它几种波动率的定义以及与隐含波动率