欧派家居-市场前景及投资研究报告-不惧潮水退去，精益化.pdfVIP

证券研究报告 公司研究/深度研究 2020 年04 月15 日 轻工制造/ 家用轻工Ⅱ 投资评级：增持 （维持评级） 不惧潮水退去，开启精益化扩张 当前价格(元) ： 104.30 欧派家居(603833) 合理价格区间(元) ： 114.74~119.96 开启整装+品类打通的精益化扩张 家居需求步入存量替换阶段，传统粗放的门店扩张模式压力渐显，我们看 好欧派家居在品类、品牌力以及供应链管控能力方面的竞争优势，公司有 望依托整装渠道以及品类打通持续抢占市场份额。我们预计公司 2019~2021 年EPS 分别为4.49 、5.22、6.12 元，给予公司2020 年22~23x 目标市盈率，对应目标价格区间 114.74~119.96 元，维持“增持”评级。 供应链可控+柔性化生产，欧派属于家居品类中的核心资产 我们认为定制家居是以渠道为核心、以营销打造供应链闭环的生意。基于 预收、应收科目对比，我们认为欧派对渠道的掌控力较强；结合存货中产 成品、原材料的同比增速以及销售收入的同比增速来看，我们认为欧派进 相关研究 入到了生产-交货周期综合来看优于可比公司的状态。国际对比维度，拆分 欧派家居、韩国汉森以及家得宝的营运数据看，从存货、应收以及固定资 1 《欧派家居(603833 SH,增持): 整装业务有 产周转指标以及净利率来看，我们认为欧派家居具备“制造+零售”的双重 序推进，收入稳步增长》2019.08 属性；看好欧派基于供应链可控和柔性化生产下的系统运营效率提升空间。 2 《欧派家居(603833,增持): 渠道+品类布局 显成效，业绩超预期》2019.04 整装渠道+信息化品类打通，抵御地产周期 3 《欧派家居(603833,增持): 整装大家居落 中期来看，我们认为整装渠道将成为支撑欧派家居收入增速的有效路径； 地，多品类全渠道共成长》2019.04 此外，公司沿着品类打通的思路持续重点突破信息化，信息化打通“前端 设计到后端生产”后的客单值和转化率提升值得我们期待。份额提升维度， 一年内股价走势图 存量翻新占比提升将有助于份额向品牌企业集中，我们预计欧派在中高端 市场份额提升的逻辑较为顺畅。横向比较来看，计算在建工程+ 固定资产以 (%) (万股) 及在建工程/ 固定资产数据，欧派家居两项指标均高于定制家居同行以及相 4 391 关地产后周期公司；显示出在行业平台期，欧派更有底气作扩张。 (4) 293 柔性化效率提升支撑中期盈利，龙头地位保障现金流 (11) 196 公司毛利率自 2015 年开始稳步提升，我们认为定制家居因其柔性化生产 的特殊属性，盈利能力仍有 空间，以欧派家居2015~2018 年数据作粗 (19) 98 略测算，公司固定资产周转率每提升 1 次，对应毛利率提升空间约为 (26) 0