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目录 复盘历史：PDH 走出了周期困境 5 繁荣数载，PDH 穿越传统石油化工景气周期 6 表象原因：工艺技术变革带来成本曲线的优化 8 本质原因：新能源车高增长+原料轻质化+页岩油气革命 11 展望未来：PDH 是否能长久保持高景气？ 15 原料端：美页岩油气革命致使丙烷供应充足 15 中间端：新能源车推广+燃油效率提升+乙烯原料轻质化使丙烯供给稀缺 16 产品端：聚丙烯需求结构持续改善带动行业景气 18 展望未来，PDH 未来依然可维持高景气 19 投资建议： 20 卫星石化 20 图表目录 图 1：丙烯主要来自：石脑油蒸汽裂解+催化裂化+煤化工+PDH 5 图 2：丙烯主要来自：催化裂化+蒸汽裂解+CTO+PDH 6 图 3：从单套装置规模看，蒸汽裂解PDHCTO轻烃催化裂化 6 图 4：PDH 工艺流程简图 6 图 5：除因冬季供暖使得丙烷季节性涨价拉低丙烯-1.16*丙烷价差外，过去数年间均维持高位 7 图 6：自投产以来，PDH 产业链毛利率总体比较稳定 7 图 7：以 2012 年初为起点，丙烯价格走势强于丙烷 7 图 8：不同工艺原材料走势对比 8 图 9：PDH 丙烯收率达到 86%，为所有工艺路线中最高 8 图 10：油价：60 美元/桶、丙烷：398 美元/吨、煤炭：400 元/吨，丙烯成本对比 9 图 11：不同工艺加工成本拆分对比 9 图 12：现金成本对比：PDH 工艺处于成本曲线最左侧 9 图 13：布伦特油价-丙烷价格-动力煤价格趋势图 10 图 14：石化产业链不同中间产品价格对比，丙烯价格远高于其他产品 10 图 15：近几年丙烯当量消费量增速超过产量增速 11 图 16：近几年丙烯对外依存度不断提升 11 图 17：近几年我国汽油产量及表观消费量增速持续下滑 11 图 18：在一定基数之上，我国近几年汽车保有量增速持续下滑 12 图 19：日本和德国百人汽车保有量已进入稳态区 12 图 20：我国汽车燃油效率逐年提升 12 图 21：蒸汽裂解原料越轻质化，乙烯收率越高，而丙烯收率越低 13 图 22：上海石化乙烯装置经过原料轻质化优化后，丙烯收率下滑 13 图 23：丙烯下游产品对应新增丙烯当量需求的结构占比分析 13 图 24：近几年我国外卖行业快速发展 14 图 25：我国外卖行业渗透率逐年提升 14 图 26：聚丙烯的盈利性在 2018 后强于聚乙烯 14 图 27：受益于页岩油气的突破，近几年美国丙烷出口量大幅增长 14 图 28：丙烷价格弹性略有走弱 14 图 29：PDH 未来景气分析框架 15 图 30：EIA 对美国未来 NGL 下游产量预测，预计丙烷产量在 2025 年左右达到高峰 15 图 31：非新能源汽车保有量和汽油消费量密切相关 16 图 32：预计至 2025 年，新能源汽车保有量占比达 6%以上 16 图 33：蒸汽裂解工艺中：原料越轻质化，乙烯收率越高，而丙烯收率越低 17 图 34：丙烯当量消费量与 GDP 有极好的线性相关 18 图 35：预计至 2025 年，丙烯当量对外依存度将提升至 18.50% 18 图 36：聚丙烯消费量与 GDP 有极好的线性相关 19 图 37：预计至 2025 年，聚丙烯对外依存度将提升至 21.86% 19 表 1：近几年 PDH 投产明细 7 表 2：蒸汽裂解-PDH-CTO 同一成本下对应的原材料价格 9 表 3：对未来新能源汽车及燃油效率提升对炼油丙烯产量影响的测算 16 表 4：乙烯原料轻质化对丙烯产量下滑的影响测算 17 表 5：未来丙烯供需平衡测算 18 表 6：未来聚丙烯供需平衡测算 19 复盘历史：PDH 走出了周期困境 丙烯是三大合成材料的基本原料之一，下游应用范围非常广泛。丙烯是仅次于乙烯的重要化工基础原料，也是世界上产量、消费量最大的化学品之一，其下游产品主要为：聚丙烯(简称“PP”)、环氧丙烷、丙烯腈、丙烯酸、正丁醇等。目前丙烯主要通过五种工艺来生产，分别为：石脑油裂解、原油催化裂化、煤化工路线(简称“CTO”，包含甲醇制烯烃 MTO、煤制烯烃 CTO 及甲醇制丙烯 MTP 等)、丙烷脱氢制丙烯(简称“PDH”) 及轻烃裂解等五条工艺路线。2019 年我国丙烯产能约为 4,061 万吨/年，位居全球第一。其中石脑油蒸汽裂解工艺的产能约为 1,350 万吨/年，约占 33.23%；催化裂化工艺的产能约为 1,045 万吨/年，约占 25.73%；CTO 工艺的产能约为 1,040 万吨/年，约占 25.61%； PDH 工艺的产能约为 611.5 万吨/年，约占 15.06%；轻烃裂解工艺的产能约为 15 万吨 /年，约占 0.37%。平均单套石脑油蒸汽