CRO行业恢复高速增长，长期看好.docxVIP

CRO 行业恢复高速增长，长期看好 CRO 行业与其他医药细分行业相比，2020 年一季度虽然也受到疫情的影响， 但由于本身增速较高，而且客户全球化，因此增速最高。CRO 行业收入、归母净利润和扣非后归母净利润三项的增速分别为 31.1%、48.8%和 102.6%。我们对 A 股医药各个细分子行业进行了对比，2020 年一季度，只有 CRO 行业和医疗器械行业在疫情中的收入、归母净利润和扣非后归母净利润录得正增长，市场的分化行情与公司的盈利增长是相符的。 图表 1：2020 年一季度医药子行业增速 CRO 医疗器械 医药流通 制药 中医药 医疗服务  -500 -400 -300 -200 -100  （%） 0 100 200 扣非后归母净利润 归母净利润 收入 资料来源：Wind、 疫情对于医药行业的影响将是深远的。疫情尚未在全球范围内结束，对于疫苗和新药的研究将会持续。全球流动性宽松，疫情促使资金向医药行业加速流入，特别是对于感染性疾病、疫苗和诊断技术的研发投入。CRO 企业不仅在疫情中相较其他行业受到较少的冲击恢复较快，还在主营业务和投资收益两方面都受益于疫情后资本流入医药行业的趋势。 因此，即使估值在短期内已有很高的涨幅，我们仍然对 CRO 行业长期看好。CRO 行业高增长、较少政策风险和良好的现金流在整体医药行业内都具有稀缺性，高估值体现在行业的长期向好，行业头部公司将持续获得资本关注。 图表 2：CRO 企业估值对比 股份代号 公司名称 24-Jul 股价 (LC) 高 52周 低 市值（百万美元） 自由流通股 % PE EPS增速% PEG 2019 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2020E 2021E 2269 HK Equity 药明生物 145.2 156.4 78.1 25,616 69.8 107.6 123.0 88.3 60.2 31.1 39.3 4.0 2.2 3759 HK Equity 康龙化成 87.7 92.4 39.5 11,978 91.9 62.2 72.4 58.7 44.1 33.8 23.4 2.1 2.5 2359 HK Equity 药明康德 112.4 120.1 48.1 35,592 88.3 80.8 81.5 63.0 52.1 53.3 29.5 1.5 2.1 1521 HK Equity 方达控股 4.3 5.6 3.1 1,216 23.4 55.6 46.1 35.3 28.6 27.5 30.8 1.7 1.1 86.6 93.8 70.5 53.2 2.5 2.2 资料来源：Bloomberg、 药明康德 (2359.HK) ：业绩好于预期，提升目标价至 135.0 港元 药明康德 1H20 收入实现 7,231 百万人民币，同比增长 23%，归母净利润为1,717 百万人民币，同比增长 62%，扣非后归母净利润同比增长 14%。收入和每股盈利超出市场预期 4%和 70%。2Q20 单季度公司收入同比增长 29%， 相比 1Q20 的 15%增速，表明公司业务已经快速恢复。港股和 A 股的 2Q20 净利润同比分别增长 43.1%和 111%，经调整后的净利润和扣非后净利润分别同比增长 28.9%和 52%，增速均高于 1Q20。 美国区实验室服务的收入和利润因为二季度美国疫情加重受到负面影响， 但中国区实验室和 CDMO 业务已经在 2Q20 全面恢复，弥补了美国业务相关的负面影响，临床试验业务也逐步恢复。此外，受益于所投资上市标的例如华领医药（2552.HK）、Schrodinger（SDGR）等的市值上涨，公司在 1H20 有 1,031 百万人民币的非经常性收益，而去年同期净损失为 18.2 百万人民币。扣除非经常性损益后，公司在 1H20 疫情环境下仍有 14%增长。 由于上半年的增速好于预期，我们调高药明康德的 2020 年全年的净利润增速，收入增速保持不变。预计 2020-22 年的净利润增速分别为 30%、29%和28%，收入增速则分别为 26%、29%和 27%。相应地，我们将目标价从 83.5 港元调高至 135.0 港元，对应 89.6 倍 2021 年的PE 估值，高于行业平均 27%， 2021 年的PEG 为 2.1，处于行业合理范围。 图表 3：药明康德市盈率估值图 一年动态市盈率 平均PE 75 最大值71.9x 目前值71.9x 70 65 60  +3sd +2sd +1sd 平均市盈率 55 54.9x 50 45 最小值42.4x 40 -1sd -2sd 12/2018 3/2019 6/2019 9/2019 12/2019 3