高盛高华证券--乳业：竞争加剧、整合升温;仍看好领军企业,买入伊利股份.pdf

证券研究报告 2018年7月17 日 | 6:21PM CST 中国 日常消费品 乳业：竞争加剧、整合升温；仍看好领军企 业，买入伊利股份 2018年上半年中国乳制品行业竞争依然激烈，原奶价格未见 回升而且行业领军企业加 廖绪发, CFA (分析师) 大了品牌建设/促销投入。随着更多新产品上市和折扣力度加大，在常温和低温酸奶等 执业证书编号:S1420510120006 +86(21)2401-8902 | xufa.liao@ 高速增长的领域竞争加剧。 北京高华证券有限责任公司 激烈的竞争促使行业进一步整合。我们认为，伊利股份和蒙牛乳业的收入增速都将快 于去年，并进一步从地方企业手中攫取市场份额。我们仍看好伊利稳健的市场份额扩 张、持续提高的利润率以及具吸引力的估值倍数。具体就2018年二季度而言，我们预 计伊利股份的销售收入和盈利同比增速都将达到13%。 我们将研究范围内乳制品企业的经常性每股盈利预测下调了0-5%，并将估值方法调整 为市盈率估值法 （下文详述），只有对现代牧业的估值仍采用部分加总法。基于我们 的最新 目标价格 ，我们维持对伊利股份的买入评级，对蒙牛乳业/光明乳业/现代牧业的 中性评级，以及对中国旺旺的卖出评级。 图表 1: 由于2018年上半年营销支出高企 ，伊利和蒙牛的利润 率可能持平 毛利率减去销售费用率 GP less selling Yili Mengniu expense ratio 16% 15.0% 15.2% 14.9% 15.0% 15% 14% 13% 12% 11% 11.4% 11.1% 10% 10.1% 10.0% 9% 8% 1H15 1H16 1H17 1H18E 资料来源 ：公司数据、高盛全球投资研究 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。 因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作 出投资决策的唯一 因素。 有关分析师的申明和其他重要信息 ，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 全球投资研究 中国 日常消费品 图表 2: 盈利预测概览 Quarterly Results Ticker Company name 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18E Sales 15,790 17,703 18,978 15,587 19,753 20,005 yoy 3% 20% 18% 8% 25% 13% OP 1,918 1,781 1,724 922 2,379 2,013 yoy 13% 36% 41% -4% 24% 13% 600887.SS Yili (Rmb mn)