明源云-投资价值分析报告：房地产SaaS龙头，行业信息化+自身平台化.pdfVIP

2020 年 10 月 19 日 明源云 （0909.HK ） 海外 TMT 房地产 SaaS 龙头，行业信息化+自身平台化驱动广阔空间 ——明源云（0909.HK ）投资价值分析报告 海外公司深度 明源云是国内最大的房地产开发商软件解决方案提供商，为房地产开发商 提供ERP 解决方案、以及用于协助开发商与客户、供应商协同的SaaS 产 品。2019 年公司在中国房地产开发商软件解决方案市场的市占率18.5% ， 在房地产ERP 解决方案/SaaS 产品领域的市占率分别为16.6%/23.3% 。 ◆信息化渗透催生房地产软件市场广阔空间，SaaS 模式占上风增速更佳 中国房地产行业信息化水平滞后，19 年中国房地产信息化市场规模170 亿， 软件解决方案渗透率仅0.1% （vs 美国1.55%），信息化渗透驱动其快速增 长。其中中国房地产开发商软件解决方案市场规模69 亿，将与房地产全产 业链软件市场同步增长，Frost Sullivan 预测19-24E CAGR 为31%。19 年SaaS 产品渗透率为32% ，Frost Sullivan 预测SaaS 及本地部署市场 规模19-24E CAGR 分别为49%/16% ，22 年SaaS 渗透率或超50%。 ◆明源云龙头地位稳固，垂直优势突出，份额稳中有升驱动更快增长 中国房地产开发商软件解决方案市场行业参与者超100 家，以19 年收入计， 前五大厂商明源云/ 金蝶/SAP/ 广联达/ 用友的市场份额分别为 市场数据 18.5%/6.2%/6.0%/4.6%/4.1%。公司聚焦房地产领域具备垂直行业专业化 总股本(亿股) ：18.71 优势，后排本土通用型ERP 厂商采取低价竞争但产品服务专业度欠佳；而 总市值(亿元) ：659.53 海外通用ERP 价格高、适用性差，对明源竞争威胁有限；BAT 方切入在营 一年最低/最高(元) ：25-37.5 销端拥有流量优势，但专业度不足、有效客户转化率待提升。 近 3 月换手率：235.3% ◆头部客户覆盖完整，提高模块覆盖率+下沉开发新客户驱动收入高增长 19 年中国房地产开发商合计约3 万家，明源云在头部客户覆盖较为完整， 股价表现(上市后) 覆盖房地产开发商近3000 名（包括99 家百强开发商）；具备超高客户留 存率以及稳定有激励的销售渠道，通过在既有的头部客户提高模块覆盖 率、下沉开发中小型客户有望驱动公司整体收入延续高速增长。 ◆盈利预测、估值与评级 公司ERP 解决方案和SaaS 产品有望延续稳定快速成长，我们预计19-22E 营收/ 净利润CAGR 为36%/33% ，公司当前股价对应21 年27 倍P/S。参 考垂直行业型SaaS 同业21 年PS 估值区间在18-27x ，考虑到房地产行业 信息化渗透叠加自身平台化拓展，明源云面对广阔发展空间，未来业绩成 资料来源：Bloomberg 长性有望高于同业、同时公司向房地产产业链上下游协同效应更强、平台 化转型进度快于同业有助享受高估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级。 ◆风险提示：云业务增速不及预期；云业务盈利不及预期；中小型客户拓 展不及预期；次新股估值偏高风险 明源云业绩预测和估值指标 指标 （单位：人民币） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 913 1,264 1,738 2,369 3,187 营业收入增长率 57.5% 38.5% 37.5% 36.3% 34.5% 净利润（百万元） 157 216 311 383 509 净利润增长率 114.8% 37.7% 41.2% 20.4% 32.9% EPS （元） 0.12 0.16 0.17 0.20 0.27 P/S 50 36 37 27 20 资料来源：Wind ，光大证券研究所预测，股价截取时间为 2020 年10 月16 日 -1- 证券研