一文看遍债市宏观基本面系列报告：预期中的趋势，意料外的结构-20200924-华泰证券-26页.pdfVIP

证券研究报告 固定收益研究/ 固定收益月报 2020 年09 月24 日 张继强 SAC No. S0570518110002 预期中的趋势，意料外的结构 研究员 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@ 一文看遍债市宏观基本面系列报告 芦哲 SAC No. S0570518120004 研究员 luzhe@ 核心观点 张大为 SAC No. S0570119080165 8 月经济数据总体表现较好，其中出口、制造业和房地产投资较强，消费 联系人 zhangdawei@ 同比增速今年首次转正，进而带动生产进一步走强，但基建投资意外放缓。 8 月复苏节奏有所加快与国内疫情持续稳定营造了较好的生产和消费环 相关研究 境、海外经济渐进重启带来外需继续改善等因素有关。我们预计四季度内 外需小共振有望出现，经济延续改善态势但斜率下降，下半年平均 GDP 1 《固定收益研究: 疫情冲击下的行业半年成绩单》 增速在 6%附近。疫苗的出现可能会降低经济不确定性，阶段性的强化经 2020.09 济渐进修复预期。风险点来看，疫情反复、地缘冲突、全球供给恢复可能 2 《固定收益研究: 从产品清退看资管新规过渡期 冲击》2020.09 是不确定性来源。 3 《固定收益研究: 供求矛盾下的投资者行为》 2020.09 生产端：工业生产加快修复，行业分化有所收敛 8 月工业增加值同比 5.6%，高于前值 4.8%和 Wind 一致预期 5.4%，在于 低基数、洪灾对供给影响减退以及出口和固定资产投资增速处于全年高位。 行业层面，汽车和替代性出口增速高位放缓，传统劳动密集行业和周期行 业增加值增速有所提高。后续出口替代生产或逐渐收缩但仍有支撑。我们 预计短期工业增加值增速仍存在上升空间，年底前工业增加值可以恢复至 疫情前水平，但报复性反弹和补偿性修复仍难以出现。 需求端：地产投资出口制造业投资基建投资消费 8 月需求端驱动排序出现较大变化，出口与制造业投资显著提速、基建有 所放缓，而地产强韧性与消费后周期状况未变。具体而言，制造业改善有 低基数因素，但需求向好、盈利扩大与中长期融资支持政策修复企业投资 意愿，行业提速面明显扩大；地产韧性源于居民购房决策前置带来销售回 款强劲；基建增速放缓存在基数扰动效应、财政资金拨付时滞、棚改专项 债的基建资金的分流作用、优质项目不足导致推进受阻等；消费虽然落后， 但环比大幅提速并实现同比转正，得益于国内消费场景放开、暑期出国游 受限、股市赚钱效应等；海外经济修复过程对国内出口表现仍存利好支撑。 金融：政策收敛但融资需求改善