为什 么我们认为2021年通胀压力不大.docxVIP

目录 一. 上轮 CPI 上行属于典型的结构性通胀 3 （一）猪肉成为 CPI 拖累项 3 （二）预测猪价走势的关键——生猪存栏量 3 （三） 2021 年生猪存栏量同比增速估算 4 （四）2021 年猪肉价格估算 5 （五）预计猪肉将明显拖累 2021 年 CPI 6 二. 2021 年 CPI 中枢值预计在 1%左右 8 （一） CPI 食品环比和 CPI 非食品环比均有明显的季节效应 8 （二）2020 年交通通信、居住等分项是拖累 CPI 非食品项主要原因 9 （三） 2021 年可选消费反弹力度预计大于必选消费 9 （四）2021 年 CPI 中枢值可能在 1%左右 10 三. 2021 年 PPI 可能先冲高后回落 12 （一） PPI 与原材料购进价格相关性较大 12 （二）PPI 是全球性指标，取决于全球经济好坏 12 （三）PPI 供给端会受到外围油价变动影响 13 （四） 油价取决于供需缺口和全球经济增速 13 （五） 2021 年 PPI 中枢值预计 2.5%左右 14 四. 2021 我国通胀压力不大，不会约束货币政策 16 （一）2021 年 GDP 平减指数可能先低后高 16 风险提示 16 一. 上轮 CPI 上行属于典型的结构性通胀 （一）猪肉成为 CPI 拖累项 猪周期进入下半场，猪肉价格逐渐回落。把 CPI 分成猪肉、除猪肉以外的食品烟酒和其他项，可以发现，2019 年下半年和 2020 年上半年猪肉是 CPI 上涨最大拉动项，对CPI 的贡献度超过一半。但 2020 年下半年以来，随着基数原因，叠加生猪库存逐渐恢复，猪肉价格同比逐渐回落，成为 CPI 拖累项。 图 1：猪肉成为 CPI 拖累项 6% 其他项 除猪肉外食品烟酒 猪肉 5 4 3 2 1 0 -1 资料来源：Wind， （二）预测猪价走势的关键——生猪存栏量 生猪出栏量同比增速领先猪肉价格同比增速 5 个月左右。根据历史经验，猪肉价格取决于生猪出栏量，二者是同步指标；而生猪出栏量又取决于生猪存栏量，生猪存栏量同比增速通常领先猪价同比增速和生猪出栏量同比增速 5 个月左右。经测算，生猪存栏量同比 每下降 1 个百分点，5 个月后猪肉价格同比将上升 4 个百分点，市场投机和炒作因素会加快猪肉调整速度。 图 2：生猪存栏量同比领先猪价同比 5 个月左右 % 200 150 100 50 0 -50 -100 -150  -55 22个省市:平均价 22个省市:平均价:猪肉:月:同比 生猪存栏:同比右轴:逆序列 % -25 -10 5 20 35 资料来源：Wind， 生猪产能快速恢复，环比增速处于历史高位。去年下半年以来，国家政策积极鼓励生 猪补库存，该政策取得良好效果，生猪存栏快速恢复，能繁母猪存栏变化率环比增速持续为正，且增速处于历史高位。未来来看，生猪存栏有望继续增长，带动猪价走低。 图 3：2019 年年底以来生猪存栏快速回复，环比增速连续为正 % 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 能繁母猪存栏变化率:环比增减 资料来源：Wind， （三） 2021 年生猪存栏量同比增速估算 生猪存栏量是预测猪肉价格反向领先指标。根据农业部新闻，2020 年 10 月生猪存栏 3.87 亿头，生猪产能已经恢复到 2017 年年末的 88%左右。照此趋势，明年二季度，全国生猪存栏将基本恢复到正常年份的水平。据此估算，明年上半年生猪存栏量将继续回升，生猪存栏同比增速预计维持在 10%以上。 图 4：2021 年上半年生猪存栏同比增速估算（虚线为预测值） % 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 -40.0 -50.0 生猪存栏:同比右轴 资料来源：Wind， （四）2021 年猪肉价格估算 2021 年猪肉价格同比增速预计持续为负。用生猪存栏量同比增速来估算明年猪肉价 格同比增速，由于生猪存栏量同比增速领先猪肉价格同比增速 5 个月左右，且通常情况下生猪存栏同比下降 1%，5 个月后猪肉价格同比上涨 4%（反之，生猪存栏同比上涨 1%， 5 个月后猪肉价格同比下降 0.38%。因此可以大致估算出 2021 年猪肉价格同比增速，可以看到 2021 年猪肉价格同比增速预计为 40%左右。 图 5：用生猪存栏量走势来估算猪肉价格同比增速（虚线为预测值） 22个省市:平均价: 22个省市:平均价:猪肉:月:同比 生猪存栏:同比右轴：逆序列 200 150 100 50