制造业核心三问.docxVIP

目 录 1、 无近忧：出口动能依然强劲 4 、 出口景气仍然是上市公司业绩的重要驱动力 4 、 季报中的线索：出口景气仍能持续 5 2、 存远虑：涨价大潮下，增量利润向上分配 6 、 中下游毛利率出现受损，但周转率依然在边际改善 6 、 积极应对：多数行业的“三费”水平处于相对低位 8 、 结论：成本上涨不改中游制造业仍处于增量利润分配期 9 、 “增量利润”的现金流验证 10 、 下游需求：海外持续、国内增强 11 3、 制造业投资还有希望 14 、 “小企业”偏弱可能是一季度制造业投资不及预期的主要原因 14 、 “小企业”投资的困境与逆袭 18 4、 对制造业仍乐观的三个理由 20 5、 风险提示 20 图表目录 图 1： 行业分类：出口依赖型行业累计营收增速持续高于非出口依赖型行业 5 图 2： 行业分类：出口依赖型行业累计净利润增速持续高于非出口依赖型行业 5 图 3： 行业中性：海外营收占比高的公司累计营收增速持续高于海外营收占比低的公司 5 图 4： 行业中性：海外营收占比高的公司累计净利润增速与海外营收占比低公司出现分化 5 图 5： 合同负债与预收账款之和同比增速对出口有着良好的领先性 6 图 6： 中下游制造业毛利率受原材料持续上涨的负面影响已经开始显现 7 图 7： 毛利率受损较为严重的行业的议价能力相对弱于毛利率依然在抬升的行业 8 图 8： 多数行业的“三费”水平均处于历史的相对低位 9 图 9： 中游制造业仍在分配增量利润，议价能力更强的中上游有望维持盈利弹性 10 图 10： 多数行业的经营现金流均处于边际抬升区间（图中大多数行业经营性现金流得分 4） 11 图 11： 制造业板块中各细分行业在产业链中也分中上游和中下游 12 图 12： 海外需求对盈利的驱动强于国内需求，然而驱动能力差在不断缩小 12 图 13： 净利润增速（TTM）出口高出口低的行业主要有纺织业、服饰业、医药制造业、橡胶和塑料制品业、仪器仪表制造业、金属制品业 13 图 14： 净利润增速（TTM）出口低出口高的行业主要有汽车制造业、铁路船舶航空航天和其它运输设备制造业、电气机械和器材制造业等 13 图 15： 工业企业口径的制造业投资同比在进入 2021 年后快速下滑（%） 14 图 16： 上市公司中的制造业投资同比增速仍在上行过程中 14 图 17： 上市公司中的制造业投资同比增速（%），中企业大企业小企业 15 图 18： 计算机资本开支同比在历史低位，但呈现上行趋势 16 图 19： 石油石化资本开支同比降幅有所收窄，但仍为负值 16 图 20： 汽车行业资本开支增速位于历史低位，2021Q1 相对于 2020A 还有所降低 17 图 21： 家电行业资本开支增速位于历史低位，2021Q1 降低至负增长 17 图 22： 用与工业企业相同的行业分类方法来看，汽车制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，石油加工、炼焦和核燃料加工业在 2021Q1 对整体制造业投资增速形成拖累 17 图 23： 上市公司中反映出的规律：高净利润增速的公司，往往有更高的资本开支增速（%） 18 图 24： 小企业的净利润增速在 2020Q2、2020Q3、2020A 都高于其他两类企业，但在 2021Q1 反转（%） 19 图 25： 2021Q1，长期借款同比增速（%），大中小 19 图 26： 2021Q1，长期借款同比增速（%），大≈中小 19 图 27： 2021 年 4 月出口增速在基数抬升的情况下，仍然强于 3 月 20 图 28： 票据利率从 3 月开始“逆季节性”下滑 20 表 1： 上市公司中大多数行业的资本开支增速都达到了 50%历史分位数以上，计算机、石油石化、家电、汽车对整体制造业形成拖累 16 进入 2021 年，宏观数据“好坏参半”，市场对经济走势的分歧扩大。据我们的观察，分歧主要存在于以下几个问题： 出口的持续性如何？部分投资者担忧的是此前国内生产力对海外的替代作用，将随着海外疫情逐渐得到控制而消退；但随之而来的是海外恢复生产的过程也又会带来新的需求，当供需两端都在发生变化时，对我国出口究竟将产生怎样的影响？ 大宗商品的价格出现广泛的上涨，中游企业如何应对？在 2021 年以来，主要的原材料价格都进入了快速的上升通道，政策制定者及中游企业都发出了关切之声，那么实际上原材料价格上涨对中游企业产生了怎样的影响，如果原材料上涨在短时间内都是回避不了的现实，什么样的企业更能够抵御通胀带来的威胁？ 制造业投资到底能不能成为 2021 年经济的主要动能之一？在 2020