家电行业度中期投资策略-高涨景气为矛，优异质地为盾.docx

? ? 家电行业2021年度中期投资策略 高涨景气为矛，优异质地为盾 ? ? 一、行业复盘：需求成本扰动，年内收益平淡 板块整体走势较弱，新兴赛道表现抢眼 2021 年年初以来，受空调等品类终端需求恢复不及预期以及上游大宗原材料价格快速 上涨等因素影响，家电板块整体走势较为平淡，截至 6 月 11 日，家电制造（长江）指 数累计下跌 11.45%，分别跑输沪深 300 及上证综指 11.70、14.81pct，在所有长江一级 行业中排名第 30 位。分阶段来看： 1 月上旬至 2 月下旬，春节前市场抱团效应明显，家电板块尽管录得较好绝对收 益，但相对大盘整体表现并不突出；春节后大盘大幅调整，家电行业受大宗原材料 涨价或拖累盈利表现、海外产能恢复影响订单转移逻辑等悲观预期影响，整体走势 较为平淡； 2 月下旬至 4 月上旬，尽管成本端负面影响尚存，但大家电延续量价齐升、低渗透 率细分赛道高增长依旧，家电板块相比大盘整体录的稳健正收益，其中集成灶和清 洁电器两大高增长赛道相关标的录得亮眼收益； 4 月上旬至 6 月中旬，空调行业景气相对较弱、原材料及汇兑环境持续较差背景 下，市场对于行业短期经营存在担忧，四月中旬以来家电板块走势较为平淡；但清 洁电器、集成灶、智能投影等高成长性板块景气度仍处于高位，叠加市场风格偏向 于高成长，上述子行业期间收益表现较为优异。 分子行业来看，截至 2021 年 6 月 11 日，小家电板块收益最为抢眼，厨电板块紧随其 后而白电板块表现较为平淡： 白电板块较为平淡：今年白电板块累计下跌 17.08%，跑输沪深 300 指数 17.34pct，其 中海尔智家受益于愈加清晰的经营治理双拐点及业绩端的稳步兑现，年初以来股价表现 较为稳健；格力电器与美的集团由于受到原材料涨价及汇率波动、空调行业年初以来终 端景气度较为平淡影响，股价表现较为低迷； 厨电收益较为稳健：厨电板块今年累计上涨 4.42%，跑赢沪深 300 指数 4.16pct，其中 集成灶行业相关标的基于短期景气度十分出色以及长期更优的成长属性，年初以来收益 较为亮眼；传统厨电龙头老板电器基于其洗碗机和蒸烤一体机业务今年开始快速放量且 长期空间充足，5 月以来股价强势反弹； 小家电板块收益抢眼：小家电板块年初以来收益十分抢眼，累计上涨 27.27%并跑赢沪 深 300 指数 27.01pct，主要系清洁电器相关标的带动，上半年清洁电器年内新品悉数发 布，相较于去年产品均有不同程度的改良，内销延续高涨景气度的同时外销依旧快速放 量；相较之下长尾小家电标的由于受到基数压力影响、股价表现较为低迷。 估值层面，截至 2021 年 6 月 11 日，家电制造（长江）、（长江）白电行业、（长江）厨 卫家电、（长江）小家电 PE-TTM 分别为 22.50、17.67、24.60、44.70 倍，较年初分别-31.88%、-36.87%、+17.42%、-17.31%，白电板块经过年初以来的股价调整，当前 PETTM 在 2010 年至今分位水平降至 66%左右；厨电板块由于受到集成灶高景气以及龙 头新品类爆发驱动，年初以来估值提振明显但仍处于 2010 年以来仅 26%左右的较低分 位水平；小家电板块估值消化主要是由于长尾小家电行业景气度趋弱，而新兴赛道代表 清洁电器行业由于当前景气度依旧高涨、估值水平仍处于较高水平。后续来看，随着旺 季家电景气度有望迎来好转以及成本端悲观预期缓解，板块经营预期改善有望驱动估值 中枢逐步修复。 静待终端需求复苏，成本扰动无需悲观 年初以来，家电行业终端景气修复速度并不及预期，统计局数据显示 2021 年 1-4 月家 用电器和音像器材类限额以上单位商品零售额为 2566 亿元，相比 2020/2019 年同期分 别增长 30.7%、下滑 5.4%。相较于去年产品均有不同程度的改良，技术升级驱动下当前清洁电器仍处在放量周期中， 且下半年部分旗舰机型发布后有望继续刺激消费者需求释放。 盈利能力维度来看，当前最大的扰动项仍在于成本端，但我们对2009-2010年以及2016- 2017 年两轮成本上行周期进行复盘可以发现，成本上行阶段，家电行业毛利率确实存 在压力，但这个压力显著小于我们基于终端均价涨幅与原材料涨幅计算的结果，而且净 利率的压力又显著小于毛利率压力——换句话说，原材料价格上涨对盈利能力的压制或 无需过于悲观。 二、专题研究：把握长期趋势，家电角度看七普 对于家电行业而言，“人口×经济增长”两个变量决定了产业高度，本专题立足历次普查 数据，分析人口对产业的意义，主要从以下三方面入手：人口规模决定了需求潜力、人 口结构左右需求特征、人口分布或影响渠道结构。需要特别强调的是，无论是人口还是 经济增长，都是渐变量，把握长期