疫情重创不改复苏信心，黄金坑中布局优质标的.docxVIP

疫后消费环境：消费动力不足，促消费政策有望密集出台 需求分析：可支配收入增速下滑，消费意愿回落 社服零售消费因可选消费属性及依赖线下消费场景等因素，是受疫情影响最为严重的行业之一，疫情后各类消费场景潜在恢复程度及置信度是影响当下投资机会的核心因素。本报告该部分主要回顾疫情后消费者消费能力、消费意愿变化及外部政策情况，我们认为，消费者内生和外生消费动力是判断上述核心因素的重要前置指标。 消费能力：可支配收入尚未修复，就业结构分化剧烈 居民收入增长趋缓，2021 年仍未恢复至疫情前水平。疫情前，国内城镇居民平均人均可支配收入增速中枢虽然下移，但整体维持在 8%。2020 年疫情后消费行业受到巨大冲击，国内城镇居民人均可支配收入增速下降明显，仅为 2.9%；2021 年国内城镇人均可支配收入增速达到了 7.7%，但仍未恢复到 19 年疫情前水平，收入增长对于居民消费的支撑减弱。 收入差距疫情后持续拉大，但 22 年一季度开始有所收敛。疫情后，全球都面临着 K 型复苏的困境，即大中型企业、高收入群体恢复快，小型企业、低收入群体恢复慢，国内数据同样体现这样的趋势。从 2020 年一季度开始，城镇居民人均可支配收入的分布结构明显右偏（即平均人均可支配收入增速高于中位数人均可支配收入增速），表示高收入人群的收入恢复明显快于低收入人群，收入差距拉大，但从 22 年一季度看该趋势有所收敛。 图表 1：城镇居民可支配收入增速与恩格尔系数 图表 2：城镇居民人均可支配收入增速差 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 城镇居民家庭人均可支配收入增速:中位数（%）城镇居民家庭恩格尔系数 40 35 30 25 20 15 10 5 0  2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 城镇居民人均可支配收入增速（平均值-中位数） 2019-03 2019-12 2020-09 2021-06 2022-03 来源：国家统计局， 来源：国家统计局， 就业结构分化，95 后劳动人口失业率居高不下。失业率与消费之间存在着明显的负相关关系，尤其是 20 年疫情后，就业情况与社零增速之间的相关性显著增强。 疫情后就业结构的分化尤其剧烈，16-24 岁人口调查失业率居高不下，即使在 2021年年轻群体的失业率仍基本与 2020 年相当，2022 年一季度末城镇调查失业率上升至 16%，创过去五年同期新高。25-59 岁人群对应了就业主要存量，走势与城镇内失业率走势相一致，2021 年随着疫情管控得当经济复苏失业率低于往年同期水平， 但 2022 年一季度随着疫情大面积反复，25-59 岁人口调查失业率有所反弹。 图表 3：我国 16-24 岁人口失业率（单位：%） 图表 4：我国 25-59 岁人口失业率（单位：%） 2018 2019 2020 2021 2022 18 16 14 12 10 1月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月  6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 2018 2019 2020 2021 2022 WIND， WIND， 95 后已成为消费市场中坚力量，失业率走高或影响新兴消费。90-00 后新生代消费群体成长于中国经济高速发展阶段，叠加主力消费群体年轻化的趋势，2019 年 Z 时代消费者占国内消费市场比重达到 40%，远高于可支配收入更高的老年人群体；以餐饮行业为例，参考《中国餐饮大数据 2020》，外出就餐人群中超过 60%为 90-00年客群。16-24 岁人群失业率居高不下对新兴消费的影响需要高度关注。 图表 5：95 后消费贡献显著（单位：元/人/月） 图表 6：中国外出餐饮消费年龄结构（单位：%） 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 占国内消费市场比重 人均可支配收入 人口占比 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Z时代 中产阶级 银发经济  100% 80% 60% 40% 20% 0% 95后 90后 90前 2016 2017 2018 2019 2020 凯度咨询，产业信息网， 中国餐饮大数据 2020， 消费意愿：消费者信心回落，边际消费倾向未恢复至疫情前 消费者信心下滑，边际消费倾向再次回落。疫情冲击明显导致居民风险偏好降低，消费者信心指数和消费者预期指数均未恢复到疫情前水平，且随着疫情反复， 2022 年 2 月份消费者信心指数与消费者预期指数均有所回落，相较于 1 月分别下降 1.0 和 0.6 个点。从边际消费倾向看，疫情后消费场景受限，制约了居民线下消费活动，进而带来储蓄率被动上升，边际消费倾向在缓慢复苏后，20