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2022年环保行业研究报告 1.总览：刚需性助环保行业保持成长，进入“十四五”执行期有望延续成长 环保板块上市公司2021年报及2022年一季报已披露完毕，我们选取101家公司作为样本，包括大气（13家）、固废（25家）、水（工程设备）（27家）、节能（7家）、监测（7家）、检测（6家）和水务运营（16家）七个细分板块进行分析（部分新股因2019年数据不全而未纳入样本）。 2.利润表：整体摆脱疫情负面影响，优质标的业绩增速基本在20%以上 2021年环保板块实现营收3330亿元，同比增15.9%；归母净利润241.4亿元，同比增27.2%；扣非归母净利润194.0亿元，同比增27.9%；毛利率同比降1.8pct至26.0%。 收入同比增速上行，主因：1）因会计政策调整，部分公司开始确认BOT建设期EPC收入，2）行业基本摆脱疫情的负面影响。收入增速排序分别为检测（29.1%）、水务运营（24.8%）、固废（17.3%）、大气（14.3%）、水（工程设备）（8.2%）、节能（6.3%）、监测（-0.5%）。 板块毛利率下降的核心原因：1）原材料等价格大幅上涨致毛利率下行，代表标的如长青集团、奥福环保、瀚蓝环境等；2）确认BOT建设期EPC收入致毛利率大幅下行，固废、水务运营板块较多该类型标的，如绿色动力、旺能环境等。 分析利润表单季度数据时，从样本中剔除2019Q1归母净利润数据不全及业务发生重大变化的标的，则： 2021Q4环保板块营收同比增速为3.9%，而2021Q1-Q3分别为44.5%/23.9%/12.3%，营收逐季同比增速下行，主要因2020年上半年疫情造成的基数影响。2021Q4归母净利润仅为0.6亿元（同比扭亏），因水（工程设备）板块，数家前期在水环境治理PPP方向较为激进的标的减值较多。 2022Q1环保板块实现营收679亿元，同比增14.8%；归母净利润60.7亿元，同比降2.8%；毛利率为26.2%，环比改善2.84pct，同比降2.51pct。2022Q1环保板块主要是工程业务进度受到疫情一定影响，运营业务因刚需性而基本不受影响，业绩整体稳健且高于疫情前的水平；收入同比增速排序分别为大气（21.5%）、固废（20.3%）、节能（20.1%）、检测（15.8%）、水务运营（9.7%）、水（工程设备）（5.9%）、监测（-1.2%）。收入上行部分原因为BOT会计政策调整确认建设期收入，该部分利润率较低，归母净利润同比增速排序分别为节能（133%）、大气（36.2%）、监测（32.9%）、检测（13.5%）、水务运营（-8.2%）、固废（-10.8%）、水（工程设备）（-163%，基数小）。 期间费用得到控制：2021年环保板块期间费用累计支出为533.7亿元，同比增11.3%，期间费用率同比降0.7pct至16.0%。其中，销售费用率2.8%，同比降0.28pct；管理费用率（含研发费用，下同）率9.3%，同比降0.13pct；财务费用率3.9%，同比降0.23pct。期间费用率下行的主要原因是收入规模的上行。销售费用绝对值已恢复到疫情前2019年的水平，管理及研发费用是增长最显著的部分，分别同比增12.6%、18.4%，财务费用随新建项目的推进而同比增9.5%。 2021年费用率变动较多的子行业为：检测期间费用率同比降1.2pct至31.2%：销售费用率降0.69pct，管理及研发费用率降0.23pct，主因为品牌效应提升、产能利用率提升而摊薄刚性支出等。水务运营期间费用率降1.0pct至15.1%，主因受会计政策调整确认BOT建设期收入，板块收入同比高增24.8%的影响。监测期间费用率升4.9pct至38.1%，主因板块收入同比降0.5%的情况下，研发投入增加，提升2.25pct费用率，竞争加剧致销售费用率提升1.35pct。 从样本中剔除2019Q1数据不全的标的，2022Q1环保板块期间费用累计支出约115.9亿元，同比增13.2%，期间费用率降0.25pct至17.1%，费用率较为稳定，2022Q1因疫情对收入增速有一定压制。其中，销售费用率2.8%，同比降0.32pct；管理及研发费用率9.5%，同比降0.33pct；财务费用率4.8%，同比增0.40pct。 检测期间费用率同比降2.40pct，主因产能爬坡，收入增速高于期间费用增速。 监测期间费用率同比增4.29pct，主因Q1营收同比降1.2%，管理及研发费用、财务费用均持续增长。 3.资产负债表：剔除特例，行业负债率2021年末增0.5pct至57.8% 2021年环保板块资产负债率近年来首次下行，同比降0.49pct至57.7%，其中监测、大气、水务运营分别增4.71pct/2.64pct/1.39pct至46.3%/62.9%/59.4