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2022年白酒行业之舍得酒业研究报告 1.舍得酒业：中国名酒企业和“川酒六朵金花”之 一 “川酒六朵金花”之一，双品牌势能强劲 公司地处四川黄金酿酒带，酿酒技术传承自拥有一千三百多年历史的沱牌曲酒。公司 专注于高品质生态白酒的酿造、销售与品牌打造，是中国名酒企业和“川酒六朵金花”之 一，拥有“沱牌”“舍得”两大核心品牌。 产品矩阵完善，双品牌发展思路明晰。依据事业部划分，公司产品可分别划归舍得事 业部、沱牌事业部、老酒事业部、要客事业部，此外还有互联网事业部和国际事业部，各 事业部独立运营，分别招商。依据品牌划分，主要分为舍得系列、沱牌系列和超高端系列。 2021 年在“舍得+沱牌”双品牌战略驱动下，公司获得亮眼业绩，实现营收 49.69 亿元， 同比增长 83.8%，归母净利润 12.46 亿元，同比增长 114.3%。 舍得系列： 1）聚焦三大单品，进行全国化布局，分别为 400-600 元价格带品味舍得、600-800 元价格带智慧舍得及 800-1000 元价格带智慧舍得（藏品），目前品味舍得仍为主力放量单 品，我们估测 2021 年收入体量约 24 亿； 2）水晶舍得、品味舍得（藏品）针对团购渠道，用作区域化产品补充； 3）中端舍之道系列承接价格带略低的大众宴席市场。 沱牌系列： 1）以沱牌老酒引领，以沱牌 T68、六粮等光瓶酒产品作为突破口，凭借产品的大众 口碑优势通过终端餐饮渠道铺开，有望带来新一轮增量； 2）以定制产品、区域产品作为补充。 2021 年沱牌重启定制酒招商，带动老市场、老产品、老客户、老渠道回归，充分发 挥区域特色和经销商能动性。伴随沱牌复兴战略实施，公司有望重拾改制后因精简沱牌产 品线而放弃的营收体量。 中高档酒量价齐升，低档酒快速放量。2021 年公司实现酒类收入 45.77 亿元，同比 增长 94.8%，其中以舍得系列为主的中高档酒占比 84.6%，是酒类收入的核心来源。2021 年中高档酒销量同比增长 64.7%，吨价提升 10.4%，贡献 74%的收入增速。以沱牌为代表 的低档酒在“复兴沱牌”的战略布局下放量提速，2021 年销量同比增加 218.5%，收入占 比提升 6pcts 至 15.4%，贡献 21%的收入增速。 全国化布局较早，省内外齐发力。公司早期通过大区制开拓全国市场，形成了当下省 外收入占比高的格局，2021 年省内/省外/电商收入占比分别为 25.8%/65.4%/8.8%。在“聚 焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略指导下，2021 年公司省内外收入均 实现较快增长，同比分别+127.6%/+80.8%。此外，公司积极开拓线上渠道，通过开发个 性化产品、多平台合作强化新零售布局，2016-2021 年公司电商收入 CAGR 达 172.7%。 毛利率相对稳定，净利率处行业下游水平。中高档酒为主的产品结构带动公司毛利率 高达 78%，近年来稳中略增。销售费用则伴随市场的逐渐成熟和起量后的规模效应，呈现 稳步下行趋势。对标主要上市酒企，舍得酒业的净利率仍处在全国化次高端酒企偏下游水 平。 2.白酒行业：次高端扩容名酒受益，多强瓜分市场红利 下有推力，上有拉力，次高端扩容确定性强 下有消费升级为核心驱动，价格带跃迁带来客群增量。自 2012 年限三公消费以来， 政务消费弱化，商务宴请、大众宴请和私人聚会渐成白酒消费的主要驱动力。在居民收入 水平提升、中产阶级崛起的背景下，消费升级支撑白酒价格带向上迁移，成为次高端白酒 （300 元-800 元）市场扩容的主要推力。2019 年以来，中低端白酒平均价格呈现明显的 上升趋势，结合白酒市场结构来看，300 元以下白酒销售额市场份额仍超 60%，我们认为， 此价格带下高基数客群的跃迁有望为次高端客群带来较大增量。 次高端内部细分，300-500 元价格带为放量核心。主流酒企普遍涨价背景下，次高端 价格带从 300-600 元被拉升至 300-800 元，其中 300-500 元仍为主流次高端价格带， 500-800 元为高线次高端价格带。消费升级和重性价比双重作用下，200-300 元沦为价格 陷阱，因此 300-500 元有望承接 200-300 元价位带的直接跃升和 200 元以下价格带的跨 阶跃升，客群潜力决定该价格带为放量核心，也成为全国名酒企业和区域龙头酒企的鏖战 区。根据我们测算，江苏、广东、山东、安徽、河南等核心市场的次高端白酒消费均价均 处于 300-500 元价格带，其中经济较发达地区如江苏、广东已升级至 400-500 元价格带。 上有高端酒提价打开次高端价升空间。三大高端白酒品牌树立了行业标杆，近年来伴 随白酒消费复苏，高端白酒出厂价稳步提升，抬高了次高端发展天花板。在高端酒价格上 行趋势确立后，次高