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2022年传媒行业研究框架及投资逻辑 1.互联网板块研究框架及投资逻辑 中国移动互联网进入存量竞争时代 根据CNNIC数据，截至2021年12月底，我国手机网民数量达10.3亿，根据极光大 数据，22Q1中国移动网民人均APP每日使用时长稳定于5.4小时。我们认为，移动 互联网已经进入存量竞争时代，精品内容和精细化运营成为各平台吸引和留存用 户的关键。 我们正不断走入视频化的未来 根据极光大数据，在22Q1人均APP日使用时长中，短视频使用时长占比进一步提 升至33.8%，较19Q3增加17.6pct，以14.5pct的幅度领先排名第二的即时通讯行 业，保持为移动互联网第一流量入口，我们认为未来视频将继文字和图片之后成 为重要的内容和媒介传输形态而存在。 降本增效成为互联网公司关键词 由于互联网行业已进入存量用户时代，各细分赛道用户和收入增长放缓，降本增 效逐渐成为了互联网公司的主要策略。社区团购、长视频、短视频、音乐流媒体 等前期亏损较多的公司均通过压缩成本、费用（主要是压缩管理费用和销售费 用）的方式，寻求盈利能力改善。长视频公司爱奇艺在连续亏损多年后，22Q1迎 来首个季度盈利。 平台经济表述逐渐积极，行业监管正逐渐回归常态化 我们认为自去年12月中央经济会议后，对于互联网监管已经出现积极信号，3月16日金融 委会议上，刘鹤副总理也提到“积极出台对市场有利的政策”，4月29日中共中央政治局 会议提出“要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支 持平台经济规范健康发展的具体措施。”标志着互联网政策的重要转向，我们认为当前监 管机制、政策工具已经较为完善，各互联网企业的合规能力亦在不断提升，当前主要互联 网传媒公司均处于历史估值底部，政策面转暖有望带动行业估值和盈利能力提升。 元宇宙是互联网发展的下一阶段，挖掘增量空间 我们认为，VR、AR等新硬件未来有望实现高速增长，元宇宙时代有望突破现有 移动互联网用户和时长天花板，挖掘增量场景空间。 2.游戏板块研究框架及投资逻辑 手游占比持续提升，21年收入达2255亿元 我们认为近年来游戏产业向精品化升级的成果逐步量现，高质量产品也强化了用 户的长线留存，使得2021年居家经济红利逐步消退后市场规模仍保持正向增长， 根据伽马数据，2021年中国游戏收入同比增长6.4%达2965.13亿元，手游收入同 比增长7.6%达2255.38亿元，其占整体收入比例进一步提升至76.1%，手游仍为中 国游戏行业驱动力。 用户规模稳定，ARPU值仍为核心增长驱动力 根据伽马数据，2021年上半年，中国游戏整体和手游用户规模分别为6.66和6.56 亿人次，增速趋缓，用户红利基本消失；手游ARPU值同比增长7.3%达28.7元/ 月，ARPU值为市场核心驱动力，我们认为ARPU提升原因在于：1）期间游 戏时长的增加直接带动了ARPU 值的提升；2）玩家长期游戏习惯的养成和游戏精 品化程度的提高，进一步推动了玩家意愿的提升。 中国手游ARPU仍有提升空间 根据NEWZOO数据，2021年北美地区游戏ARPU为每月16.7美元，全球平均为5.0 美元，中国手游ARPU为4.4美元，相比仍有较大提升空间。考虑当前游戏用户红 利式微，我们认为，在游戏精品化的趋势下，用户意愿将进一步提高，预计 未来游戏市场增长将继续依靠用户支出增长驱动。 产业链结构分析 分为研发商、发行商、渠道三个环节，我们认为在版号收紧， 游戏总量控制的大环境下 ，优质的内容研发商，以及具备长周期运营能力的游戏 发行商价值将更为凸显。 海外收入增速持续高于国内，出海成为必争之地 根据伽马数据，2021年中国自主研发游戏在海外市场的实际销售收入达180.1 亿美 元，同比增长16.6%，增速持续高于国内市场，且海外收入/国内收入比重达 45.4%，接近国内市场体量的一半。从长期来看，我们认为海外市场收入对于中国 游戏企业的贡献力度将持续提升，更多游戏企业也陆续落地进一步提升海外收入占 比的长期计划。 上市公司海外收入仍有较大提升空间 以三七互娱、完美世界、吉比特为代表的上市游戏公司中，其海外收入占比仍较 低。而在得益于米哈游的《原神》、莉莉丝的《万国觉醒》等新品移动游戏的良好 表现，相较于2019年，非上市企业移动游戏产品的占比有着明显提升。我们认 为，从海外游戏市场规模和中国自研游戏的海外市场占有率状况来看，目前海外市 场仍具备较高的探索空间。 3.营销板块研究框架及投资逻辑 顺周期行业，关注结构性增长 广告整体投放与经济景气度呈较为紧密的正相关性，且为先行指标。2015-2020年，中国广告市场营业额占GDP比 重均值为0.87%，整体占比较为稳定，与GDP呈现紧密正相关性。 按渠道分为传统媒体（电视广播为主、