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兴业银行研究报告：未来已来，配置正当时 看存量业务：政策放松加速资产质量拐点到来 看存量业务：政策加速资产质量拐点到来。1）风险指标大幅改善，历史包袱逐渐出 清。公司 2022Q1 末“不良+关注”贷款率为 2.60%，已处于上市股份行优秀水平，“拨贷 比-不良-关注率”衡量的广义拨备缺口已稳定修复，表明压制公司长期估值的资产质量指 标已经出现积极信号。2）增量信贷注重低风险，不良生成率改善。公司 2021 年不良生成 率明显改善（0.81%），增量信贷以低风险偏好为主（基建类、个人住房贷款），同时收缩 高风险领域贷款。3） 房地产贷款账面风险稳定，政策放松加速拐点到来。公司房地产领域承担信用风险业务不良率 1.34%，地产政策放松推进有望扭转悲观预期，稳定公司信用 风险等级。 风险现状评估：风险指标大幅改善 静态看， 兴业银行风险指标大幅改善，且已处于上市股份行优秀水平。兴业银行 2016 年后“不良+关注”贷款率持续改善，截至 2022Q1 末“不良+关注”贷款率为 2.60%，较 2016 年高点的 4.24%下降 164bps。结合 2021 年末可比同业数据来看，兴业银行“不良+ 关注”贷款率排名上市股份行第三位，已处于行业优秀水平。 “拨贷比-不良-关注率”衡量的广义拨备缺口已稳定修复。用“拨贷比-不良率-关注率”?作为宽口径风险指标来分析，截至 2022Q1 末公司这一指标为 0.35%，从近两年指标走势 明显看出 兴业银行广义拨备缺口已稳定修复。比照表内计算“非信贷‘拨贷比’-不良率关注率”（非信贷“拨贷比”即“非信贷减值准备/（非标资产+公司债券+资产支持证券）”，假设兴业银行非信贷资产不良率、关注率与表内信贷一致），截至 2021 年末公司这一指标 为 1.10%，表明兴业银行非信贷拨备缺口在 2021 年大幅夯实。 动态看， 兴业银行?2021 年拨备覆盖能力提升。兴业银行 2021 年在计提力度下降的 同时，2021N 拨备覆盖率同比提升 49.9pcts，说明新增减值损失的同比下降来源于资产质 量的明显改善。 过去三年新增信贷风险评估：不良生成率改善，增量信贷低风险 不良生成率改善明显。本报告采用计算方法为“（期末不良贷款余额-期初不良贷款余 额+当期核销及转出不良贷款）/期初非不良贷款余额”。 兴业银行?2021 年不良生成率为 0.81%，较 2015 年的高点大幅下降。 信贷结构优化，压降高风险领域贷款?（1）总体：个人贷款占比持续上升。尽管 兴业银行近年来个人贷款不良率小幅提升，对公贷款不良率显著下降，但整体来看个人贷款不良率仍然明显低于公司贷款不良率。基 于个人贷款资产质量的比较优势，近年来兴业银行个人贷款占比持续提升，整体贷款结构 持续优化，保障了资产质量的稳定向好。 （2）对公贷款：基建类、制造业贷款贡献对公贷款主要增量， 房地产贷款增量显著 压降。 兴业银行对公贷款增量中，不良贷款率较低的基建类贷款持续贡献主要增量，2016 年以来占累计增量超 50%。2021 年制造业贷款增量显著增加，反映公司积极落实监管部署，信贷资源向制造业 领域倾斜；同时大幅压降房地产贷款增量，保障资产质量的稳定。 （3）个人贷款：个人住房贷款贡献主要增量，根据不良率灵活调节。 兴业银行个人 贷款增量结构中，不良率较低的个人住房及商用房贷款长期贡献主要增量，2016 年以来 占累计增量超 60%。2021 年为响应 房地产贷款调控政策，个人住房贷款增量有所控制，但仍贡献了增量 超 40%。此外兴业银行根据品种不良贷款率灵活调节，显著提升不良率持续改善的个人经 营性贷款增量，压降不良率抬升的信用卡贷款增量。 风险应对能力评估：拨备水平提升，风险抵补能力持续夯实 非信贷风险抵补能力同样大幅提升。考虑 兴业银行非信贷资产较多，以“非信贷减值 准备/非标资产”和“非信贷减值准备/（非标资产+公司债券+资产支持证券）”分析非信贷 拨备情况，这两项指标在长期改善之后在 2021 年末分别达到 5.93%和 3.83%，高于同期 拨贷比（2.96%），说明兴业银行针对非信贷资产做了充足的风险准备，风险抵补能力大幅 夯实。 房地产风险评估：账面资产质量稳定，地产放松稳定预期 地产相关融资资产质量稳定，风险抵补能力较强。根据公司 2021 年年报披露，公司 境内自营贷款、债券、非标等业务项下投向 房地产领域业务余额 1.65 万亿元，整体不良率 1.34%。其中对公融资业务余额 5,320.89 亿元，占比 32.18%，除债券投资 844.24 亿元?（其中投向以优质房地产企业为主要发行主体的债券 169.99 亿元，投向住房抵押贷款证 券化产品 674.25 亿元）外，其余 4,476.65 亿元