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温氏股份研究报告：猪业禽业双轮驱动，模式升级再度起航 1 猪业禽业双轮驱动，产业结构布局完善 温氏食品股份有限公司（简称“ 温氏股份”），总部位于广东省云浮市新兴县，创立于 1983 年，现已发展成 一家以畜禽养殖为主业，配套畜禽繁育、食品加工、生鲜营销、金融投资、农牧设备制造、生物制药等相关产 业的跨地区现代农牧企业集团。公司于 2015 年 11 月 2 日在深交所挂牌上市。 1.1 养殖龙头，持续发展 公司是老牌肉鸡、肉猪养殖企业，为首批 151 家农业产业化国家重点龙头企业之一。2020 年，公司上市肉 猪 954.55 万头、肉鸡 10.51 亿只，实现营业总收入 749.39 亿元，截至年底， 温氏股份已在全国 20 多个省（市、自治区）拥有 399 家控股公司，4.8 万户合作家庭农场，5.28 万名员工。 温氏股份长期保持养殖龙头地位。根据国家统计局生猪出栏量、中国畜牧业协会黄羽肉鸡出栏量及各养殖 企业出栏量，可以计算出企业市占率。2015-2019 年，公司生猪出栏市占率从 2.12%稳步提升至 3.40%，居行业 第一。受非瘟疫情等影响，公司 2020 年生猪出栏市占率下滑，为 1.81%，居行业第二位，未来通过加强防控、降本增效，有望重回龙头地位。2015-2019 年，公司黄羽肉鸡市占率始终保持 20%左右。2020 年全国黄羽肉鸡 出栏约 49 亿只，公司市占率约 21.66%，黄羽肉鸡龙头地位稳固。 公司经过三十多年的发展，从勒竹鸡场起步，逐渐成长为一家现代农牧企业集团。1983 年，温北英联合温 鹏程、温木桓等七户创办勒竹畜牧联营公司，并建立勒竹鸡场；1989 年，肉鸡市场疲软，农户卖不出好价钱，鸡场采取对农户保价回收肉鸡的措施，开创了“公司+农户”模式。在肉鸡业务逐步成熟后，公司于 1994 年开 始探索养猪业务，1995 年建立动物保健厂，2000 年成立温氏乳业，2002 年成立广东华农，进军多项产业。2002 年公司上市肉鸡突破 100 万只，2013 年上市肉猪突破 1000 万头，公司逐渐进入成熟期，并于 2015 年在深交所 创业板挂牌上市。2018 年，公司发布品牌“温氏食品”，开启从农牧企业向食品企业的转型之路。 1.2 产业完善，布局全国 公司主营畜禽养殖，兼营上游畜禽繁育及下游食品加工、生鲜营销，并配套金融投资、农牧设备制造、生 物制药等，形成完整的产业体系。公司主营业务为生猪和黄羽肉鸡养殖，采用紧密型“公司+农户”的经营模式。公司畜禽繁育产业包括猪、鸡、鸭等部分，其中生猪种业由子公司中芯种业承接。公司食品加工产业母品牌“温 氏食品”下设子品牌“温氏佳味”，负责禽类深加工及销售；子品牌“温氏乳业”、“温氏牧场”，负责乳业板块；?子品牌“温氏天露”，提供生鲜肉/蛋类食品，并以“温氏鲜品”为自有生鲜渠道。公司生物制药产业由子公司 肇庆 大华农生物承接，含生物制品、药物制剂、饲料添加剂三大板块。 公司产业遍布全国 20 余个省（市、自治区），在南部地区扎根较深。公司自广东省起家，在华南地区扎根 较深，截至 2020 年，公司有 44%的合作农户和 35.78%的营业收入来自华南；公司在华东、西南、华中一带有 所布局，分别有 19%、15%、16%的合作农户及 23.83%、15.79%、12.58%的营业收入来自这三个区域；公司对 北部地区触及较浅，在华北、西北、东北的合作农户占比合计 6%，收入占比合计 12.03%，有较大提升空间。 1.3 双轮驱动，业绩稳健 公司业绩保持稳健。2005-2020 年，公司营业收入由 61.42 亿元增长至 749.39 亿元，除 2017 年受肉猪价格 下降、H7N9 使活鸡销售受阻影响之外，其他年份均保持营收正增长，年复合增长率达 18.15%。 公司归母净利润复合增速达 21.90%。2005-2020 年，公司归母净利润从 3.81 亿元增长至 74.26 亿元，年均 复合增长率 21.90%。公司归母净利润波动较大，主要受行业周期和宏观经济影响。2008 年发生全球性金融危机，2012-2013 年全球经济下行导致出口低迷内需不振，2017-2018 年发生 H7N9 禽流感事件，2019-2020 年爆发非 洲猪瘟及新冠肺炎疫情，致使公司业绩波动较大。 公司毛利率较高，盈利能力较强。2015-2020 年，公司猪肉类养殖平均毛利率 26.14%；肉鸡类养殖平均毛 利率 14.34%。2021 年上半年，公司猪肉类养殖毛利率下滑至-11.63%，同比下降 50.02pcts，系猪价下跌叠加饲 料原料涨价推高养殖成本所致；肉鸡类养殖毛利率从 2020 年的 0.38%回升至 13.99%，系养禽业行业形势好转、一季度活禽售价较