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全球债券市场的发展与未来 近年来，在技术和工业改革的背景下，国外的证券市场发生了深刻变化，为不同的金融市场参与者带来了新的业务机会和商业模式。此外，它还为提高机构的核心竞争力提出了新的挑战。笔者作为债券市场的参与者之一，聚焦于近年来全球债券市场发展的几大前沿趋势、结合境内债券市场发展的现状问题，对国内债券市场的发展提出若干针对性建议。 国外债券市场发展的一些前沿趋势 美国危机后的金融政策与刺激经济法案 金融危机后，欧美等国家对金融体系的过度自由化带来的一系列问题进行了反思。尽管其自由市场、场外市场的制度本质没有改变，但也通过一系列法规的引导，对行业进行了要求和规范。以美国政府为例，美国在危机后出台了一系列金融政策和刺激经济法案。2010年出台的《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法》（Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act）通过突出防范系统性风险和消费者保护这两大重点任务，明确了SEC和商品期货交易委员会（CFTC）对资产证券化、场外衍生品实施监管，并加强对集中托管、中央清算、场外交易信息实施报送的要求，对市场整体系统性风险数据加大重视，这些都要求金融机构更加重视交易合规、系统建设、数据留存和信息披露。 被动投资基金占比继续下降 金融危机后，全球资管市场非常显著的一个趋势是大量资金从主动管理基金流向被动基金。过去十年间，债券市场的买方结构发生了重大变化，债券型共同基金以及ETF的资产规模翻倍，而债市中传统的买方（保险、养老金等）力量被大幅削弱，交易量锐减。2018年起，美国全部基金中被动投资基金占比超过50%。欧洲市场、英国市场也呈现了类似的趋势，被动投资的占比都在继续上升。这迫使作为卖方的投行必须思考如何拓展服务、削减成本，以更高效地为客户提供解决方案；即使是在主动交易策略上，量化策略和程序化交易也越来越受到债券市场投资人的欢迎，这也在某种程度上加速了电子化的发展。 全球债券市场联动性提升 金融危机后，伴随着全球金融一体化程度加深、信息技术发展带来的信息传播效率提升，全球各主要金融市场在利率走势、各类资产价格上相关性普遍提升，加之指数投资、程序投资的普及，全球债券市场在近年来表现出越来越强的联动性。这对于金融机构是一把双刃剑。一方面，全球市场的联动性可提高资源的有效配置、实现“风险-收益”的有效配比；另一方面，无论是在利率风险、信用风险、汇率风险、操作风险的把握和管理上，都提出了更高的要求。 交易模式多元化 过去五年间，国际领先金融机构信息技术投入总体呈逐年增长态势。全球债券市场越来越向着电子化方向发展。 全球债券市场交易电子化从2000年前后开始兴起，近十年发展非常迅猛。主要表现形式如下：一是以Market Axess、Trumid为代表的包括买方和卖方在内的多方（All-To-All）电子平台的兴起，成为传统交易商对客户（D2C）交易平台的流动性多元化补充；二是传统金融机构通过不断提升科技能力、建立机构客户服务数字化平台、加大在债券交易的IT基础设施平台和自动化程序交易（包括算法策略交易和人工智能）投入；三是机构金融科技平台和各交易平台（ETP）之间API接口的打通和互联；四是在传统一对一交易模式下创新出来的中央限价订单（Central Limit Order Book,CLOB）和暗池（Dark Pool）交易模式的兴起。 目前，美国各个债券品种的电子化程度较十年前均有大幅提升，其中流动性最好的美国国债，电子化比例已从十年前不到一半，提升到80%，而高等级信用债的电子化比例也从十年前的10%提升到30%以上。 全球债券市场发展概况 总结国际市场上的最新发展趋势，对思考我国债券市场的发展方向大有裨益。截至2020年底，我国债券市场总存量规模超过100万亿元，已跻身全球第二大债券市场。在过去的几十年里，伴随着改革开放和市场经济的深化，债券市场得到了长足发展，并逐渐与国际接轨，其发展和壮大也为实体经济的快速发展提供了强劲的动力。但近年来，关于债券市场的下一步发展的问题和反思也较多涌现，从当前债券市场从业的实践来看，中国债券市场当前面临的主要问题如下几个方面。 投资者选择债券时存在的问题 尽管自2020年起，中国债券市场已经进入“互联互通”的新时代，但互联互通涉及到多个层次，如账户体系的对齐、规则的修改，是一个相当复杂的重构工作。当前实际业务开展中，诸多重要基础设施之间还尚未实现接口互联互通，无论是从发行人、投资人还是中介机构的角度，都会遇到很多比较现实的障碍。 对于发行人而言，在发行决策和操作上需要选择场所，由于各类债券发行监管部门不同、不同发行场所适用法律法规存在差异，同一发行人在不同场所发行的债券在发行标准、定价、流动性等多方面都有明显差异，因