中国安全金融资产短缺的测度与影响因素研究.docxVIP

? ? 中国安全金融资产短缺的测度与影响因素研究 ? ? 　　自2008年全球金融危机之后，世界各国纷纷开启量化宽松的阀门，导致资产配置周期紊乱，并放大了流动性对于资产价格的影响，美林时钟看似“失效”。实际是由于资本市场泡沫的出现和消失扰乱了经济周期的正常更迭，而经济周期的紊乱进一步加剧了资本市场的非理性波动。这些反常的现象都把矛头指向了问题的核心：安全资产①的严重匮乏。麻省理工大学经济学教授Caballero和Farhi(2014)指出全球都已进入资产短缺时代，即安全资产的稀缺使得财富价值无处储存，意味着在低利率环境中追逐高收益的投资者将承受额外的风险。Caballero(2006)，Caballero、Farhi和Gourinchas(2008)以及Caballero和Gourinchas(2008)认为这才是导致金融危机爆发更准确的诱因，此外投机泡沫、低通胀(可能进入通货紧缩)、全球经济失衡等都是安全资产短缺的正常现象。尤其在有些新兴经济体(EMs)中，安全资产短缺已经成为一个长期问题，而造成短缺的原因也是微观经济、宏观经济以及政治缺陷等多方面导致的。 　　中国经济进入新常态后，经济呈现L型走势，资产供给放缓，货币政策将持续宽松，投资者们关注的焦点由“钱荒”转变为“资产荒”。中国出现资产荒一方面是受全球整体经济环境的影响；另一方面是由于国内GDP增速持续下降，实体经济回报率大幅下滑，导致传统信贷需求降低，优质资产增速缓慢。这种在市场流动性充裕的背景下缺少安全的可投资资产，同时金融资产供需失衡状态的自动调节速度缓慢的现象被国内学者定义为“资产荒”。然而，“资产荒”中的资产并非所有的金融资产，而是特指“安全金融资产”。与其他金融资产相比，安全资产具有高信用低风险、信息不敏感、流动性强、通胀风险和汇率风险可控的特质。IMF将安全资产定义为可以提供可靠的价值贮藏，在金融交易中可以作为抵押品，其充分的审慎性要求使其可作为一种定价基准，并且在非系统性风险爆发时可以起到分散风险作用的资产。近年来，全球性资产配置周期与经济周期出现背离，愈发凸显“安全资产”缩水的问题。“安全资产”的缺失会给资本市场的投融资活动带来诸多不确定因素，弱化了金融市场抗衡金融风险的能力，降低了实体经济的资源配置能力。因此在资产短缺的背景下，有必要探究中国的安全资产短缺状况，对安全资产的概念、度量以及影响因素等问题进行深入的探讨。 　　二、文献综述 　　(一)“资产短缺”假说的提出和发展 　　美国麻省理工大学经济学教授Caballero(2006)首先在他的研究中提出“资产短缺”的概念，“资产短缺”假说分析了宏观层面金融资产的供给与需求。随后Caballero和Gourinchas(2008)、Caballero和Krishnamurthy(2009)以及Caballero(2010)进一步完善了资产短缺假说的理论框架，并通过这一理论解释了“全球失衡”和“利率之谜”等宏观经济现象。Chen和Imam(2011、2012)首次构建C-I指数对资产短缺进行量化研究，并分析了资产短缺的影响因素，研究结果显示样本期间内大多数新兴市场都存在“资产短缺”。王凌云(2012)根据假说的原始定义指出了C-I指数的诸多不足：贷款不属于资产供给，应将其排除指数的构建；存款不应该只包括短期存款，应当包括所有储蓄存款；还应考虑到在中国这样实行外汇管制的国家，外国金融资产的供应主要通过外汇储备的变动而非资本净流动来体现。范从来和刘绍保(2012)、范从来和邢军峰(2013)、邢军峰和范从来(2014)认为C-I指数并不能真实地反映一国创造财富的能力与价值贮藏工具的创造能力之间的不对称；其次是没有显示出价值贮藏工具的创造能力对一国经济增长的影响程度有多大。其对C-I指数修正之后的研究结果显示中国早在2000年就已进入资产短缺阶段，正是这种资产短缺使得我们的可支配收入总是处于流动的状态，才形成了现在的流动性过剩、通货膨胀的持续上升以及泡沫经济。而导致这种短缺现象的主要原因是国内的金融发展水平不足以及消费率低下(张淦、范从来和郭传辉，2015)。 　　(二)安全资产短缺 　　Caballero和Farhi(2014)指出安全资产的长期短缺会推动经济走向零下限(ZLB)，并且削弱了一些能够刺激低迷经济的标准市场机制以及政策反应的有效性，经济会陷入“安全性陷阱”。安全性陷阱是一种特殊的流动性陷阱，与流动性陷阱不同的是其出现是由于安全资产短缺所致。在存在安全性陷阱的世界里，任何扩大安全资产供应的政策都具有扩张效应，并且会降低风险溢价。在开放经济中，安全资产的稀缺性会通过资本账户从一个国家传播到另一个国家，直到各国之间的利率相等为止(Caballero、Farhi和Gourinchas，2016