CRMW研究手册：为信用债上一份“保险”.docxVIP

正文目录 信用风险缓释工具：为信用债上一份“保险” 1 分类：凭证类合约类产品 1 发展历程：目前处于快速发展期 3 CRMW 条款特征全梳理 5 CRMW 如何定价？ 7 一级创设费定价 7 二级中债估值 8 CRMW 一级发行特征 9 创设节奏加快，保障比例偏低 10 创设机构：商业银行创设产品占比高达 81% 10 创设价格与标的票面呈明显正相关关系 11 底层标的债券有着高票息、短久期的特征，CRMW 认可度有所提升 12 创设标的逐渐由民企向国企、城投转移 13 CRMW 二级市场特征 14 市场参与者少，银行和资管产品管理人是主要交易机构 14 无法裸卖空，利于发挥增信初衷，但制约了市场活跃度 16 能有效提高标的债券的流动性 16 CRMW 怎么投？ 17 投资策略一：“标的债券+CRMW”组合投资，锁住风险 17 投资策略二：仅买入标的债券 19 投资策略三：CRMW 保护期内的“发行人跟随”策略 20 风险提示 20 图表目录 图表 1：合约类产品结构，以 CRMA 为例 1 图表 2：凭证类产品结构，以 CRMW 为例 2 图表 3：信用风险缓释工具产品对比 3 图表 4：里面来凭证类产品的发行统计 3 图表 5：信用风险缓释工具相关监管文件 4 图表 6：“23 浙商银行 CRMW024”创设要素 6 图表 7：创设价格定价回归结果 8 图表 8：CRMW 历年来创设数量和创设规模 10 图表 9：CRMW 创设数量分创设机构类型统计（只） 11 图表 10：主要 CRMW 创设机构一览 11 图表 11：创设价格和标的债券发行票面散点图 11 图表 12：标的债券平均创设价格分隐含评级统计 12 图表 13：标的债券平均创设价格分主体评级统计 12 图表 14：标的债券发行票面区间统计（只） 12 图表 15：标的债券平均发行期限统计 13 图表 16：标的债券发行期限区间统计（只） 13 图表 17：标的债券发行人性质统计（只） 14 图表 18：标的债券发行人类别统计（只） 14 图表 19：标的城投债创设数量分省份统计 14 图表 20：标的产业债创设数量分申万一级行业统计 14 图表 21：CRMW 核心交易商和一级交易商类别（家） 15 图表 22：2022 年各类型参与者 CRM 净卖出/净买入情况 15 图表 23：CRMW 标的债券和相同发行人非标的债券成交换手率统计 17 图表 24：标的债券超额利差分隐含评级统计（bps） 18 图表 25：标的债券超额利差分剩余期限统计（bps） 18 图表 26：国有行、股份行和头部券商的创设标的推荐 18 图表 27：公募类 CRMW 标的债券和相同发行非标的债券信用利差对比（bps） 20 2023 年 6 月底，交易商协会发布《关于进一步提升债务融资工具融资服务质效有关事项的通知》，其中提出鼓励用好民营企业债券融资支持工具，综合运用信用风险缓释凭证（CRMW）、信用联结票据（CLN）、担保增信、交易型增信等多种方式，积极为符合条件的民营企业发债融资提供增信支持。 信用风险缓释工具：为信用债上一份“保险” 信用风险缓释工具（Credit Risk Mitigation，CRM）本质是一种标的资产为单一公司债券的双边金融契约，能对债券发行人起到增信作用并且适用于国内市场。我国的信用风险缓释工具借鉴了国外的传统信用违约互换，并基于传统信用违约互换的特点，在继承其信用风险管理的功能的同时，降低了交易风险和市场风险。 分类：合约类凭证类产品 我国信用风险缓释工具可分为合约类和凭证类产品，合约类产品包括：信用风险缓释合约（CRMA）、信用违约互换（CDS）和信用保护合约，是由交易双方一对一签署，非标准化的合约类产品不可转让；凭证类产品包括：信用风险缓释凭证（CRMW）、信用联结票据（CLN）和信用保护凭证，是由具有创设资格的核心交易商机构创设的标准化的场内产品，并且可以通过交易系统转让。 信用风险缓释合约（CRMA）：是由买方和卖方所签订的一种金融合约，双方在合约中约定，在未来特定期间内，买方依据合约中约定的费用标准及收取情况向卖方支付信用保护费，在合约规定的标的债务存续期间，卖方在收取信用保护费的同时，承担向买方提供信用风险保护的责任，如果未来标的债务发生违约情况， 卖方需按照合约约定给予买方相应的赔偿。此外，CRMA 是买卖双方私下一对一签署的合同，不可在二级市场流通转让。 信用违约互换（CDS）：与 CRMA 产品结构类似，区别在于 CDS 的标的为一个或多个参考实体。CDS 分为单名 CDS 和 CDS 指数，CDS 指数是根据一篮子参考实体相关信息编制的单名CDS 等产品的