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1、房地产行业长期发展格局确立：双轨制下商品房回归商品属性
•2023年10月国常会通过国发【2023】14号文，确立地产长期双轨制发展格局。会上明确“让商品住房回归商品属性，满足改善性住房需求”。先前，
“房住不炒”的定调适用于所有住房类型，而2023年10月国常会的新表述则明确了商品房可以价值回归。我们认为，这意味着“房住不炒”以及“住
有所居”将由保障房来完成，商品房的限制性政策完全放松是必然趋势。
•5月17日央行放开房贷利率下限+下调公积金贷款利率+降低首付比，政策组合拳力度在本轮周期中空前，与先前周期低点力度更强。我们认为，央行
的首付比和房贷利率的下降的作用主要是降低购房成本，大力度放松给购房者带来明确政策低点信号，观望需求不必再观望。我们认为过往三年积累
的观望需求，其预期发生扭转后，有望推动房地产基本面修复。供给方面，住建部明确开启保交楼继续+收购新房库存，我们认为该类政策有助于扭转
需求对期房的不信任，此外改善供需结构有望企稳房价。总体来看，我们认为多个政策形成合力助力基本面企稳修复，收储开启增加地产反转概率。
2、收储转租赁的长期战略意义
•我们认为收购商品房转为保租房对房地产市场长期具有深远的意义，能够改变目前土地财政仅靠卖地获取收入的困境，将房地产相关的收入从一次性
收取转变为长期稳定现金流。
3、房企估值体系发生了变化
•市场下行时，PB估值可反映市场对地产公司清算估值的大致心理价位。当行业基本面走弱，清算价值变低，PB则会下行。0.5xPB等同于将地产公司资
产打包以5折的价格出售。部分已经出险的房企PB低至0.1倍，不仅意味着资产价格折扣率较高，同时也意味着失去流动性。地产周期产生拐点后，第
一阶段估值先修复悲观预期、第二阶段是资产价格修复，第三阶段是参考周期下行前行业较稳定时的估值（龙头公司有溢价）。
4、投资建议：地产政策迎来新一轮放松潮，供需两端多政策协同推动行业信心提升及基本面加速企稳
•1）改善型开发商，未来细分领域长牛，关注：华润置地、中国海外发展、保利发展、招商蛇口、建发国际集团、滨江集团、绿城中国；
•2）收储开展过程中，地方城投受益资产处置带来的现金改善，关注：城建发展、中华企业、天健集团、合肥城建等；
•3）龙头中介，业绩弹性高，关注：贝壳-W、我爱我家。
5、风险提示：
•政策出台速度不及预期；销售量价修复不及预期。
01房地产长期发展格局确立
目录02收储转保障住房的战略意义
CONTENTS03地产板块拐点复盘
04细分领域长牛企业
3
01房地产行业长期发展
格局确立
Partone
4
0011
1.1反转政策接连推出，待落地效果验证
打破负循环政策接连落地，进入实施阶段可持续跟踪基本面修复斜率
表：5月17日住建部及央行调整房地产政策图：打破负循环预期政策路径
5月17日住建部5月17日央行三大工程+地下管网有方向和
打好商品住房项目保交房攻坚战，防范处置烂设立3000亿元保障性住房再贷款（利率1.75%，增强（以工代赈）规划，未
尾风险。分类处置在建已售未交付的商品住房1年期可展期4次）。鼓励金融机构支持国有企上量
项目。业以合理价格收购已建成未出售商品房，收购
后用作配售型或配租型保障性住房。
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