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方正证券-主题策略-历史上四轮科技股泡沫-回顾与启示.pdf

宏观研究2026.02.23

专题报告

历史上四轮科技股泡沫:回顾与启示

方正证券研究所证券研究报告

分析师

科技股泡沫成为近期市场焦点:AI“军备竞赛”下,科技龙头公司的资本开

燕翔登记编号:S1220525030001支规模将大幅提升,但财务是否可持续、AI投资的盈利性引发市场担忧。

石琳登记编号:S1220525070005从历史上看,技术进步引发的科技股泡沫曾多次出现,以英国运河热、英国

铁路热、美国咆哮的二十年代、美国科网泡沫最为典型,对当下市场具有较

强的借鉴意义:(1)英国运河热(1760s-1820s):18世纪后期到19世纪

相关研究

初,在第一次工业革命和城镇化推动下货物运输需求激增,英国掀起运河修

《大类资产新视角(四)——当下原油价格的建狂潮,并演变为局部性的股市泡沫;(2)英国铁路热(1820s-1860s):1820

驱动因素及历史走势复盘》2026.02.14

年代到1860年代,第一次工业革命深化推动货物需求持续提升,运河热期

《大类资产新视角(三)——当下白银的供需

特征及历史价格复盘》2026.01.22间修建的运河无法满足需求,英国涌现铁路修建狂潮,并演化为大规模的股

市泡沫;(3)咆哮的二十年代(1900s-1920s):1900年代到1920年代,第

《A股与美股ROE长期对比分析与启示》

2026.01.15二次工业革命深化下,美国涌现出电力、通讯、汽车、化工为代表的新兴产

业,推动美国经济和股市快速发展,并演变为1920年代的科技和工业股泡

《2026年海外经济五大风险关注点》

2026.01.11沫,同时也是美国历史上第一个真正意义的现代科技股泡沫;(4)科网泡沫

《行业比较专刊:关注中上游涨价线索背后的(1990s):20世纪90年代尤其是1995-2000年,投资者对以互联网为代表

投资机遇》2026.01.04的信息技术过度乐观,大量资金涌入美股科技股尤其是互联网公司,并最终

《PPI研究框架:构成驱动力与资产价格影响》演化为大范围的科技股泡沫,是距今最近的且影响深远的一次科技股泡沫。

2025.12.24

科技股泡沫的普遍规律:(1)泡沫的产生:重大技术创新提供点燃泡沫的

“火花”,资产的可交易性充当支撑泡沫的“氧气”,货币与信贷充当泡沫

的“燃料”,投机行为为泡沫提供“热能”;(2)泡沫的破灭:破灭前科

技股积累较大涨幅,估值偏高;内外部因素导致金融环境收紧,是戳破泡沫

的导火索;科技发展面临瓶颈或盈利承诺无法兑现,是泡沫破灭的内在因

素;杠杆工具在泡沫破灭之后反噬,加速股市下跌;(3)泡沫之外:泡沫

破灭后,科技投资热度边际消退但并未结束,进入更理性阶段;泡沫破灭后

存活下来的公司,享受“胜者为王”红利;泡沫破灭为投资者带来损失,但

泡沫本身推动技术进步;政府在泡沫的产生和破灭中发挥重要作用。

当下美股科技股泡沫仍然处于早期阶段,2026年科技股泡沫破灭风险相对

较低:二级市场涨幅接近1997-1998年水平;AI投资强度超过科网泡沫巅

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